لم ينهار USDe ( لكن LUNA انهار ) — إليك لماذا اختار السوق واحدة على الأخرى

تذكر حلقة الموت الخاصة بـ LUNA في عام 2022؟ لقد انتقلت من مليارات متعددة إلى الغبار لأنها لم يكن لديها أي شيء حقيقي يدعمها. لننتقل إلى أكتوبر 2025: انخفض USDe من $1 إلى 0.65 دولار في نفس نوع البيع الهستيري - ومع ذلك، عادت إلى 0.98 دولار في غضون 24 ساعة.

ما هو الفرق الحقيقي؟ ولماذا يهم؟

اختبار الضغط في أكتوبر 2025: عندما حدث كل شيء خطأ في آن واحد

لنضع المشهد: 11 أكتوبر 2025. بيتكوين تتراجع بشكل حاد من $117k إلى 105.9k دولار، بانخفاض 13.2% في يوم واحد (. إيثريوم تتبع الاتجاه مع انخفاض بنسبة 16% في يوم واحد. السوق يقوم بتصفية مراكز بقيمة 19.36 مليار دولار عبر 1.66 مليون متداول — أكبر تصفية يومية في التاريخ.

تم سحق USDe بشكل مطلق. انهار السيولة على Uniswap بنسبة 89% من الطبيعي إلى 3.2 مليون دولار. واجه تاجر يحاول التخلص من 100,000 رمز USDe انزلاقًا بنسبة 25% — تم النشر بسعر 0.7 دولار، وتم البيع فعليًا بسعر 0.62 دولار. تلقى ستة من كبار صناع السوق تحذيرات تصفية عندما تم سحق قيمة ضماناتهم بنسبة 40%.

من كل مقياس، كان هذا يبدو كلحظة موت.

ثم حدث شيء لم يحدث مع LUNA: USDe عاد.

لماذا نجت USDe ) ولم تنج LUNA (

الفجوة تتلخص في ثلاث كلمات: أصول. حقاً. مذهلة.

نسخة احتياطية من USDe: أثبتت Ethena Labs أن نسبة الضمان الخاصة بها ظلت فوق 120% حتى في فترة الانهيار. والأهم من ذلك، يمكن للمستخدمين استرداد USDe الخاصة بهم مقابل أصول تشفير حقيقية )ETH، BTC( في أي وقت، دون أي ألعاب. خلال الفوضى، استمر هذا الآلية للاسترداد في العمل. أظهرت دليل الاحتياطي الخارجي وجود ) من الضمان الزائد.

رأى الناس: “حسناً، حتى لو انخفض السعر، لا يزال بإمكاني الحصول على عملات مشفرة فعلية.” تلك الثقة وحدها أوقفت حلقة الذعر.

نسخة احتياطية لـ LUNA: لا شيء. لم يكن لدى UST أي أصول صلبة تدعمها. عندما بدأ السعر في الانخفاض، كان “الاسترداد” الوحيد هو إصدار المزيد من رموز LUNA. ولكن إذا كانت LUNA نفسها تتعرض للانهيار أيضًا (كما كانت)، أصبحت تلك الرموز بلا قيمة بشكل متزايد. حاولت مؤسسة لونا إلقاء بيتكوين على المشكلة، ولكن بيتكوين كان أيضًا في انخفاض — بيع بيتكوين في حالة انهيار لا يجدي نفعًا. انهار كل شيء في حلقة تغذية راجعة.

الآلية التي تهم حقًا

يعمل USDe على ثلاثة أعمدة تدعم بعضها البعض:

1$66M كومة الضمان

• 60%+ في ETH + BTC (الأشياء التي يثق بها السوق فعلاً)
• مشتقات الرهن السائل )WBETH، BNSOL( للعائد دون قتل السيولة
• حافة صغيرة من USDT/USDC للتحوط في السيناريوهات القصوى
• يتم تصفية كل شيء تلقائيًا بواسطة العقود الذكية إذا انخفضت القيم

هذا ليس مختارًا من قبل مجلس شركة ما. لقد كسبت هذه الأصول ثقة سوق العملات المشفرة على مدار عقد من التداول الفعلي.

2) آلية التحوط

• USDe يأخذ مراكز قصيرة في سوق المشتقات المشفرة
• عندما يرتفع ETH → يخسر المتداولون على المكشوف، ولكن مكاسب احتفاظك بـ ETH تكون (net = stable)
• عندما ينخفض ETH → يربح المضاربون على الانخفاض، قم بتعويض خسائرك في ETH )net = stable(
• لا يوجد بنك مركزي يطبع المال. السوق فقط… يوازن نفسه.

في أكتوبر، عندما انهار ETH بنسبة 16%، حققت المراكز القصيرة لـ Ethena في الواقع ) من الأرباح. تلك الأموال امتصت انخفاض السعر للجميع.

**3( العائد ) الجزء الصادق $120M **

• 12% من العائد الأساسي على التخزين يأتي من أموال النظام البيئي الفعلية، وليس فقط “طباعة العائد”
• مضاعفات الرفع )3-6x( تتيح للمستخدمين اختيار مستوى المخاطر الخاص بهم - هل ترغب في عوائد بنسبة 50%؟ استخدم الرفع. هل تريد أن تكون أكثر أمانًا؟ لا.

قارن ببروتوكول Anchor الخاص بـ LUNA: عوائد 20% ممولة من إعانات لا نهاية لها لم تكن مستدامة. عندما نفدت الأموال، انهار كل شيء.

المشكلة الحقيقية التي لا يتحدث عنها أحد

لكن إليك الأمر - USDe ليس مثالياً، وأكتوبر كشف بعض العيوب:

مخاطر تركيز الأصول المشفرة: 80% من الضمانات لا تزال ETH + BTC. وهذا يعني أن USDe في الأساس يراهن على أن العملات المشفرة لا تنهار جميعها معًا. أثبت شهر أكتوبر أنه يمكنها ذلك. لم يفشل النظام، لكنه اقترب من ذلك.

اعتماد أداة التحوط: تعتمد استراتيجية استقرار USDe بالكامل على أسواق المشتقات في البورصات المركزية. عندما أوقفت إحدى البورصات الرائدة تداول العقود الآجلة خلال حالة الذعر، حدث تأخر في التحوط. 70% من المراكز القصيرة تتركز في بورصتين فقط — إذا كانت تلك المنصات تواجه مشاكل، فإن USDe تواجه مشاكل.

عدم وجود تنويع حقيقي للمخاطر: مشتقات التخزين السائل )WBETH( لا تزال مجرد مشتقات إيثريوم. إنها ليست أصولًا غير مرتبطة حقًا.

مسار التطور: أصول RWA قادمة

هنا حيث يصبح هذا مثيرًا للاهتمام - الإصلاح يتم بناؤه بالفعل:

دمج الأصول الحقيقية )RWA( يعني:

• رموز الذهب ) غير مرتبطة تاريخياً بالعملات المشفرة، وقد أثبتت أنها أموال صعبة على مر القرون (
• رموز الأسهم الأمريكية ) مرتبطة بالأرباح الفعلية للشركات، وليس بمشاعر السوق (
• رموز السندات الحكومية ) تقلب منخفض، قيمة اقتصادية حقيقية (

تقوم BlackRock بذلك بالفعل مع رموز BUIDL ) المرتبطة بسندات الولايات المتحدة (. من المتوقع أن يصل سوق RWA إلى 26.4 مليار دولار في عام 2025، مع نمواً بنسبة 113% سنوياً.

إذا خفض USDe ضمانه إلى 40-50% من الأصول المشفرة وملأ البقية بـ RWA:

• رموز الذهب لديها فقط 0.2 ارتباط مع ETH ) تتحرك بشكل مستقل (
• خلال انهيارات العملات الرقمية، تعد الأصول الحقيقية بمثابة ممتص للصدمات
• يمكن أن تعمل آلية التحوط الآن عبر الأسواق التقليدية أيضًا )خيارات الأسهم، عقود الذهب الآجلة(

هذا سيكون “ناقل القيمة عبر المجالات” - مستقر حقًا عبر أنظمة السوق.

لماذا هذا مهم حقًا

أثبت اختبار أكتوبر 2025 أن فكرة هايك عام 1976 كانت صحيحة: يمكن أن تعمل العملات الخاصة التنافسية إذا كان لها قيمة حقيقية تدعمها.

نجت USD بسبب:

1. لديها أصول حقيقية يمكن للمستخدمين استردادها
2. يقوم النظام بالتعديل تلقائيًا من خلال آليات السوق )المراكز القصيرة، نسب الضمان (
3. إنها تتكيف - قامت إيثينا بالفعل بتحسين نسب الضمانات وحدود الرفع بناءً على ما علمتهم أوكت.

LUNA ماتت بسبب:

1. لم يكن لديها أصول حقيقية ) فقط رموز LUNA تأكل ذيلها الخاص (
2. كانت تعتمد على الدعم غير المستدام ومحاولات الإنقاذ المركزية
3. لم يكن بإمكانه التكيف - بمجرد نفاد المال، انتهت اللعبة

الفرق ليس حظاً. إنها العمارة.

للتجار والمستثمرين: لن تكون العملات المستقرة التي ستبقى هي تلك التي تتمتع بأفضل تسويق — بل ستكون تلك التي تمتلك أصولًا حقيقية، وآليات شفافة، والقدرة على التعافي فعليًا عندما تنهار الأمور. لقد أثبتت USDe للتو أن النموذج يعمل. انتبه لما يحدث عندما تضيف RWA.