في 16 يونيو 2026، أغلق سهم أدوبي (ADBE) عند سعر $207.32، بعد أن تم تداوله بين $203.84 و$210.80 طوال اليوم. بعد أن كان يُنظر إليه سابقًا على أنه مرادف للبرمجيات الإبداعية، شهد عملاق التكنولوجيا تراجعًا في سعر سهمه بنحو %30 منذ بداية العام، مما خلق فجوة تقييم ضخمة بين أعلى مستوى له خلال 52 أسبوعًا عند $405 وسعره الحالي. ومع ذلك، وفي اليوم نفسه، ظهر مؤشر غير اعتيادي—حيث كشف مايكل بيري، المعروف بمراكزه البيعية، علنًا عبر منصة Substack عن زيادة حصته في أدوبي، بشراء متوسط سعر بلغ حوالي $199.59.
لم تكن هذه محاولة عادية لاقتناص القاع. ففي المقال الثاني من سلسلته التحليلية المكونة من ستة أجزاء حول شركات البرمجيات، صنف بيري أدوبي كأكثر الشركات الواعدة في المجموعة، مانحًا إياها تصنيف "فرصة استثنائية" (Fat Pitch)—وهي فرصة استثمارية نادرة ومتميزة. وبالنسبة لمستثمر مضاد للتيار اشتهر بالمراهنة ضد الرهون العقارية عالية المخاطر، فإن إشارة تفاؤل واضحة وعلنية كهذه تستحق اهتمامًا جديًا.
اختلال التقييم: عندما يلتقي الذعر السوقي بهوامش الربح التاريخية
منطق بيري الأساسي مباشر. ففي منشوره على Substack بتاريخ 12 يونيو، أشار إلى أن سوق الأسهم الأمريكية يواصل "معاقبة" الشركات الكبرى والمدارة بكفاءة—تلك التي تحقق عوائد قوية للمساهمين، وتتمتع بديون منخفضة، وتنفذ برامج إعادة شراء أسهم قوية. أدوبي تحقق جميع هذه المعايير.
وبالنظر عن كثب، نجد أن هامش الربح الإجمالي لأدوبي يقترب من أعلى مستوياته التاريخية عند حوالي %89.4. وبنهاية الربع الثاني من السنة المالية 2026، بلغ إجمالي الإيرادات السنوية المتكررة (ARR) للشركة $27.1 مليار. في الوقت ذاته، أعادت أدوبي شراء حوالي 8.5 مليون سهم خلال الربع، مع تفويض متبقٍ لإعادة شراء أسهم بقيمة $27 مليار. وفي ظل مستويات التقييم الحالية، يمكن لعمليات إعادة الشراء واسعة النطاق هذه أن تعزز القيمة الجوهرية للسهم بشكل كبير.
ومن منظور مضاعفات التقييم، هناك فجوة نادرة بين سعر السوق وأساسيات الشركة. فاعتبارًا من 17 يونيو، بلغ مضاعف السعر إلى الأرباح (TTM P/E) لأدوبي حوالي 11.85 مرة. وللمقارنة، رفع استطلاع FactSet الذي شمل 32 محللًا مؤخرًا توقعات ربحية السهم المتوسطة للسنة المالية 2026 إلى $24.40. وعلى الرغم من أن CMB International خفضت مؤخرًا هدفها السعري من $350 إلى $300 (بناءً على مضاعف أرباح 12 مرة لعام 2026) بسبب تصاعد المنافسة في مجال الذكاء الاصطناعي ورحيل المدير المالي، إلا أنها لا تزال تحافظ على تصنيف "شراء". أما هدف JPMorgan فهو $340. وتشير هذه الأهداف إلى وجود فجوة كبيرة مع سعر السوق الحالي.
لكن ما يبرز حقًا هو رؤية بيري الفريدة تجاه تهديد الذكاء الاصطناعي. حيث كتب: "%85 مليون مستخدم نشط شهريًا، إلى جانب الحضور الواسع لأدوبي عبر أنثروبيك، OpenAI، Google، وMicrosoft، يشكلون حصنًا دفاعيًا قويًا." فعندما تحاول وكلاء الذكاء الاصطناعي المنافسة، تظل أدوبي تقدم اتصالاً عبر المنصات ونماذج أساسية متعددة، وتتحكم "فعليًا في المشهد التنافسي".
الدليل المالي لـ Firefly: تحقيق الدخل من الذكاء الاصطناعي أصبح واقعًا
إذا كانت نظرية الحصن الدفاعي تقييمًا نوعيًا، فإن النتائج المالية لـ Firefly تقدم إثباتًا كميًا.
في الربع الثاني من السنة المالية 2026 (المنتهي في 29 مايو)، قدمت أدوبي تقرير أرباح قياسي: بلغت الإيرادات $6.62 مليار، بزيادة %13 على أساس سنوي؛ وبلغت ربحية السهم غير المحسوبة وفقًا للمعايير المحاسبية العامة $5.96، متجاوزة تقديرات الإجماع البالغة $5.82. والأهم من ذلك، أن تحقيق الدخل من منتجات الذكاء الاصطناعي يتسارع—حيث تضاعفت الإيرادات السنوية المتكررة من المنتجات المعتمدة على الذكاء الاصطناعي ثلاث مرات على أساس سنوي، متجاوزة $500 مليون. ونمت الإيرادات السنوية المتكررة لـ Firefly بنحو %50 على أساس ربعي، مقتربة من $300 مليون. كما ارتفع عدد المستخدمين المدفوعين لمساعد Acrobat AI بأكثر من %150 على أساس سنوي.
وتجيب هذه الأرقام على السؤال الجوهري للسوق: هل يمكن أن تتحول ميزات الذكاء الاصطناعي إلى إيرادات حقيقية؟ الجواب نعم، لكن الحجم لا يزال محدودًا. فإيرادات Firefly السنوية المتكررة البالغة حوالي $300 مليون تمثل فقط حوالي %1.1 من إجمالي إيرادات أدوبي السنوية المتكررة البالغة $27.1 مليار. ويرى المؤيدون أن هذا يمثل مرحلة مبكرة من منحنى النمو، بينما يشير المشككون إلى اشتداد المنافسة من الأدوات الأصلية للذكاء الاصطناعي.
وقد حولت الإدارة تركيزها الاستراتيجي بوضوح إلى نموذج "فريميوم"—بتسريع اكتساب المستخدمين من خلال النسخ المجانية من Acrobat وFirefly. التكلفة قصيرة الأجل هي ضغط على نمو الإيرادات السنوية المتكررة، لكن الهدف طويل الأجل هو توسيع قاعدة التحويل إلى الاشتراكات المدفوعة. ويضم Creative Cloud الآن أكثر من 80 مليون مستخدم نشط شهريًا، بينما تجاوز عدد المستخدمين النشطين شهريًا المجمّعين لكل من Acrobat وExpress حاجز 85 مليون مستخدم. وتشكل هذه القاعدة الضخمة من المستخدمين الأساس لمزيد من تحقيق الدخل من Firefly.
تعافي جماعي لأسهم البرمجيات وإعادة صياغة سردية الذكاء الاصطناعي
أدوبي ليست وحدها. ففي أبريل 2026، انتعش مؤشر iShares Expanded Tech-Software ETF (IGV) من أدنى مستوياته، محققًا ارتفاعًا بلغ في إحدى الفترات %44. وارتفعت أسهم شركات البرمجيات مثل ServiceNow وSalesforce بالتوازي، وذلك عقب تصريحات الرئيس التنفيذي لشركة NVIDIA، جنسن هوانغ، بأن "وكلاء الذكاء الاصطناعي سيزيدون الطلب على البرمجيات وليس العكس."
وفي كلمته الرئيسية في مؤتمر GTC تايبيه 2026، قدم هوانغ حجة محورية: صعود الذكاء الاصطناعي القائم على الوكلاء سيؤدي إلى توسيع صناعة البرمجيات وليس تقليصها. وأشار إلى أن أنظمة الذكاء الاصطناعي المعتمدة على الوكلاء تتطلب مليون ضعف عدد الرموز بالمقارنة مع الأوامر التوليدية التقليدية. وخلال الأشهر الأولى من 2026، سجل 30-40 مليون مطور برمجيات محترف حول العالم ما يقرب من 1.4 مليار جلسة برمجة بالذكاء الاصطناعي—أي ما يقارب ثلاثة أضعاف الـ500 مليون جلسة المسجلة في عام 2025 بأكمله. وتشير هذه البيانات إلى استنتاج مركزي: الذكاء الاصطناعي ليس نهاية الطلب على البرمجيات، بل هو معزز لاستهلاكها.
وبالنسبة لأدوبي، يعني ذلك أن سردية استبدال Photoshop وPremiere بالذكاء الاصطناعي قد تحتاج إلى إعادة نظر. فإذا كانت وكلاء الذكاء الاصطناعي تدفع فعليًا نحو تبني أوسع لأدوات البرمجيات، فقد تصبح مكانة أدوبي كطبقة تنسيق مركزية لسير العمل الإبداعي أكثر قيمة. وفي مارس 2026، أعلنت أدوبي وNVIDIA عن شراكة استراتيجية لتطوير الجيل القادم من نموذج Firefly. كما أطلقت NVIDIA منصتها المؤسسية لوكلاء الذكاء الاصطناعي، وكانت أدوبي من بين أوائل 17 شركة اعتمدتها. وتظهر هذه الشراكات أن أدوبي اختارت الاصطفاف مع طبقة البنية التحتية للذكاء الاصطناعي، بدلاً من الاكتفاء بالدفاع عن موقعها.
مخاطر لا يمكن تجاهلها
رغم التفاؤل، تظل المخاطر قائمة. فقد استقال المدير المالي دان ديرن في 15 يونيو ليصبح المدير المالي لشركة Marvell Technology، مما أدى إلى تراجع سهم أدوبي بنسبة %5.5 بعد الإغلاق. وأشار المحلل برايان شوارتز من Oppenheimer إلى تدهور هيكل أرباح أدوبي. كما سلط المحلل ديلان كولر من Third Bridge الضوء على السؤال المحوري: هل يمكن لأدوبي أن تفرض نفسها كـ"طبقة تنسيق إبداعية مؤسسية مدفوعة بالذكاء الاصطناعي"؟
كما أن الضغط التنافسي حقيقي. فالأدوات الأصلية للذكاء الاصطناعي، وCanva، وFigma تظل تهديدات جدية. وعندما خفضت CMB International هدفها السعري، أشارت تحديدًا إلى "تزايد الضغط التنافسي من مختبرات الذكاء الاصطناعي." وبينما تنمو إيرادات Firefly السنوية المتكررة بسرعة، إلا أنها لا تزال صغيرة مقارنة بأعمال أدوبي الأساسية. المخاوف بشأن استبدال أدوات الإبداع بالذكاء الاصطناعي لن تختفي بين عشية وضحاها، حتى مع تقرير أرباح قوي.
الخلاصة
يمكن تلخيص معضلة أدوبي الحالية كالتالي: عملاق البرمجيات الإبداعية هذا، الذي يمتلك 850 مليون مستخدم نشط شهريًا وحزمة منتجات Firefly، يُعاد تقييمه في السوق تحت منطق أن "الذكاء الاصطناعي على وشك تعطيل أعماله الأساسية." لكن أطروحة بيري المتفائلة ترى أن السوق يستهين بقدرة أدوبي على تحويل الذكاء الاصطناعي إلى حصن دفاعي بدلاً من تهديد—حيث توفر إيرادات Firefly السنوية المتكررة التي تقترب من $300 مليون ونموها الربعي البالغ %50 دليلًا مبكرًا على ذلك.
ومن منظور التقييم، فإن مضاعف أرباح 11.85 مرة وقيمة سوقية تبلغ $83.799 مليار تبدوان منخفضتين لشركة تحقق أكثر من $26 مليار سنويًا من الإيرادات، بهوامش ربح إجمالية تقارب %90، وتسير بسرعة على منحنى تحقيق الدخل من الذكاء الاصطناعي. ومع ذلك، لا تزال إيرادات Firefly السنوية المتكررة تمثل أقل من %2 من الإجمالي، ما يعني أن التحول في الإيرادات المدفوعة بالذكاء الاصطناعي لا يزال في مراحله الأولى جدًا.
وقد لا يعتمد ما إذا كان بإمكان Firefly "إنقاذ" أدوبي على قدرته على استبدال إيرادات Photoshop بسرعة، بل على قدرة أدوبي على إعادة تعريف حدود "البرمجيات الإبداعية" في عصر الذكاء الاصطناعي التوليدي—والانتقال من مجرد مزود أدوات إلى منصة ذكاء اصطناعي تنسق سير العمل الإبداعي. وتوفر مقولة جنسن هوانغ بأن "وكلاء الذكاء الاصطناعي سيزيدون الطلب على البرمجيات" خلفية كلية لهذا التحول. وفي الوقت نفسه، تمثل حصة بيري عند $199.59 رهانًا على هذه الأطروحة بالذات.
وفي نهاية المطاف، سيظهر التسعير النهائي للسوق من خلال صراع مستمر بين البيانات والسردية.
