2025年6月5日，穩定幣發行商 Circle 正式於紐約證券交易所掛牌上市。僅僅兩個交易日，其股價便從31美元的發行價飆升至107.7美元，累計漲幅高達247%。然而，真正大賺特賺的，卻是早在2018年以早期投資人身分進場的機構——他們隨著公司上市獲得數倍甚至數十倍的投資回報。至於IPO首日湧入二級市場的投資者，進場成本早已與早期投資人拉開巨大差距。
這一案例將 Pre-IPO 與 IPO 的收益差距清楚地攤在檯面上。Pre-IPO 與 IPO，哪個階段更賺錢？
回報率數據：三層收益階梯一目了然
一份針對新興公司IPO的研究報告指出，Pre-IPO 投資人的平均回報率約為43%，而IPO階段投資人的獲利比例僅有36%，Post-IPO階段則進一步降至32%。三個階段之間的回報梯度十分明顯——愈早進場，勝率愈高。
宏觀數據同樣驗證了這一趨勢。根據 S&P Global 統計，2025年上半年美股IPO首日的平均回報率達到15.3%，明顯高於2024年同期的10.5%。截至2025年，美國IPO市場已完成168宗交易，募資近289億美元，創下自2021年以來新高。然而，首日漲幅本身恰恰也反映了另一面：IPO首日存在大幅「估值跳躍」，對於無法參與Pre-IPO輪次的投資者來說，這部分超額收益實際上是無法捕捉的。
以具體案例來看，Cerebras於2026年3月以申購價100.35美元開放Pre-IPO份額認購，隨後成功登陸那斯達克，上市首日參與者的綜合收益率一度超過300%。同年6月，AI巨頭Anthropic正式向SEC提交IPO註冊聲明，此時其早期進場的創投機構帳面回報已達投資總額的約8倍。
為什麼 Pre-IPO 階段的收益更高？
要理解Pre-IPO與IPO的回報差異，必須回到估值邏輯本身。
第一，承銷商的「謹慎定價」策略創造了價差空間。 在傳統IPO流程中，承銷商通常會對發行價採取謹慎定價策略，為上市首日的上漲預留空間。這種策略在確保發行順利的同時，客觀上造成了發行價與公允市值之間的價差——這正是Pre-IPO投資人能夠捕捉的收益區間。Circle IPO高達17.2億美元的定價差，就是這一現象的極端例證。
第二，企業上市週期大幅延長，成長期被鎖定於私募市場。 在上世紀90年代，企業平均4至5年即可完成上市，如今這一週期已經拉長至12年。SpaceX、OpenAI等明星公司最具價值的成長期，全部在私募市場內由早期投資機構「瓜分」殆盡。根據DWF Ventures分析，全球前100大獨角獸總估值約2.94兆美元，但一般投資人幾乎無緣參與。
第三，Pre-IPO 階段存在多重套利邏輯。 其一是一級市場與公開市場的估值差——機構在A輪、B輪以極低估值入股，經過多輪私募融資估值不斷抬高，最終在IPO時實現數倍甚至數十倍的帳面回報。其二則是資訊不對稱套利——Pre-IPO市場的資訊不對稱程度遠高於公開市場，機構投資人擁有結構化的盡職調查流程與優先配售條款。
以SpaceX為例，其估值曲線呈現出一條陡峭的增長拋物線：2021年私募融資時投後估值約1,000億美元，2024年12月升至3,500億美元，2025年12月再躍升至8,000億美元，2026年2月更進一步飆升至1.25兆美元。Google於2015年以約9億美元投資SpaceX，若以IPO估值計算，這筆投資價值已飆升至約1,000億美元，回報率超過100倍。而若以IPO發行價進場，同樣投入9億美元僅能取得約666萬股，僅佔公司總股本不到0.01%。
IPO 階段：確定性較高，但收益空間有限
IPO階段的優勢在於確定性。上市公司必須經過嚴格的財務審計與資訊揭露，投資人可取得經驗證的財務數據與公開營運資訊。此外，IPO後的股票具備公開市場流動性，投資人可隨時買賣，無需面對Pre-IPO階段常見的鎖定期與流動性困境。
然而，確定性的代價是收益空間的壓縮。2025年超過50%的IPO股票在上市後3至6個月內表現平平。另有分析指出，若投資人在上市後首日買入IPO股票，在約四分之三的情況下，投資標普500指數的收益反而更高。這代表IPO階段的投資人不僅要面對已被早期投資人「收割」完畢的估值空間，還需承擔二級市場波動帶來的額外風險。
投中嘉川的數據同樣驗證這一規律：2020至2023年間，企業IPO估值相較於IPO前最後一輪私募估值的升值倍數中位數基本都在2倍以上，2022年甚至接近3倍。Pre-IPO階段的風險投資機構透過提前鎖定低估值進場，在上市後一、二級市場的估值差中獲取了絕大部分漲幅。
Pre-IPO 的風險：高收益的另一面
Pre-IPO的高回報同時伴隨著不可忽視的風險。
IPO不確定性。 Pre-IPO投資的核心風險在於公司未必能如預期時程完成上市。SpaceX尚未公布確切上市日期時，Pre-IPO代幣可能在IPO前狀態持續相當長時間。上市計畫可能因市場環境、監管審查或公司自身原因而延後甚至取消。
估值溢價與流動性不足。 Pre-IPO股票通常比最後已知的私募市場估值持續溢價20%至40%，且大多數平台上沒有做空機制來修正價格。長期流動性不足、缺乏經驗證的財務數據，以及帶有隱藏費用的複雜投資結構，都是Pre-IPO投資人必須面對的現實。
結構複雜性。 代幣化Pre-IPO產品通常不提供對底層公司的實際所有權、投票權或股息。SPCX並不提供對SpaceX股份的實際所有權，價格可能根據市場情緒劇烈波動，IPO時程或估值的不確定性亦可能帶來意外結果。
投資人在參與Pre-IPO投資前，必須充分理解產品結構，評估自身風險承受能力，並做好長期持有的心理準備。
2026年：Pre-IPO市場的結構性轉折
2026年正成為Pre-IPO市場的轉折之年。
三重催化劑同時發酵：聯準會進入降息週期推動風險資產重新估值、美國監管環境對加密與金融科技整體鬆綁，以及大量獨角獸企業內部持股員工對流動性的剛性需求。據市場分析，2026年的IPO週期預計將是史上規模最大之一，可能釋放超過3.6兆美元的價值。
同時，加密市場也正在重塑Pre-IPO的參與方式。Gate於2026年4月正式推出數位化Pre-IPOs參與機制，透過區塊鏈技術將傳統Pre-IPO股權代幣化。用戶最低僅需100 USDT即可參與認購與交易。以首期專案SpaceX（SPCX）為例，認購價格為每SPCX = 590 USDT，認購24小時內總金額已突破3.53億美元。SPCX支援7×24小時自由買賣，無鎖定期限制。
這一機制的核心創新在於：將傳統Pre-IPO股權透過區塊鏈技術進行代幣化包裝，形成可於平台內認購與交易的數位資產。用戶無需開設海外證券帳戶、無需達到高額淨資產門檻。傳統Pre-IPO投資的最低認購額動輒數百萬美元、需要合格投資人認證、鎖定期長達7至10年——加密市場的介入正打破這道「富人俱樂部」的高牆。
總結
Pre-IPO與IPO的收益差距，根源於資本市場的基本結構：企業成長期被拉長並鎖定於私募市場，IPO承銷商的謹慎定價策略製造了估值價差，而資訊不對稱則為早期投資人提供套利空間。數據清楚顯示，Pre-IPO階段的平均回報率顯著高於IPO及Post-IPO階段。
然而，高收益必然伴隨高風險。IPO不確定性、估值溢價、流動性不足與產品結構複雜性，都是Pre-IPO投資人必須審慎評估的因素。2026年，隨著加密市場代幣化Pre-IPO產品的興起，一般投資人首度獲得以低門檻參與這一市場的機會。但這並不代表風險消失——恰恰相反，門檻降低反而要求投資人具備更強的風險辨識力與基本面研究能力。
最終結論：Pre-IPO階段的預期收益更高，但風險也更大。IPO階段風險較低，但收益空間相對有限。投資人的選擇取決於自身的風險偏好、資金週期與研究能力。
常見問題（FAQ）
Q1：Pre-IPO投資的平均回報率大約是多少？
根據相關研究數據，Pre-IPO投資人的平均回報率約為43%，而IPO階段投資人的獲利比例約為36%，Post-IPO階段則進一步降至32%。需要說明的是，這是基於歷史數據的統計平均值，不代表任何個別投資的具體收益，也不構成對未來收益的保證。
Q2：一般投資人如何參與Pre-IPO投資？
傳統Pre-IPO投資主要透過私募股權基金、特殊目的載體（SPV）或合格投資人管道參與，門檻極高。自2026年起，加密交易所開始推出代幣化Pre-IPO產品，用戶可透過持有USDT等穩定幣，以較低門檻參與認購與交易。
Q3：代幣化Pre-IPO與直接持股有何不同？
代幣化Pre-IPO產品通常不提供對底層公司的實際所有權、投票權或股息。它更像是一種經濟風險曝險的映射工具，其價值與結算條款由發行平台定義。投資人在參與前應仔細閱讀產品說明，充分理解自身持有的是何種權利。
Q4：Pre-IPO投資的主要風險有哪些？
主要包括：IPO不確定性（公司可能延後或取消上市）、估值溢價風險（Pre-IPO代幣通常溢價20%至40%交易）、流動性不足（傳統Pre-IPO鎖定期長達數年）以及產品結構複雜性帶來的交易對手風險。
Q5：2026年為什麼是Pre-IPO市場的重要年份？
2026年疊加了三重催化劑：聯準會降息週期推動風險資產重新估值、美國監管環境對加密與金融科技整體鬆綁，以及大量獨角獸企業內部持股員工對流動性的剛性需求。SpaceX、OpenAI、Anthropic等超級獨角獸排隊上市，全球未上市前十大公司合計估值已膨脹至超過4.5兆美元。
