Comment un pari de 1 milliard de dollars a mal tourné : Explication de la spirale mortelle de Luna-UST

Souvenez-vous quand Luna était censée être la prochaine grande chose ? Avant l’effondrement de mai 2022, le projet était valorisé à plus de 40 milliards de dollars. Voici ce qui s’est réellement passé en coulisses.

La mise en place : un mécanisme risqué

L’innovation centrale de Terra — le duo Luna-UST — semblait solide sur le papier. L’UST était une stablecoin algorithmique soutenue par des jetons Luna. La théorie : si l’UST tombe en dessous de 1 dollar, vous pouvez brûler de l’UST et créer des Luna d’une valeur de 1 dollar, en empochant la différence. Les arbitragistes devraient maintenir le peg. Mais il y a un hic.

Ce mécanisme ne fonctionne que lorsque les traders font confiance au système. C’est circulaire : le prix de Luna soutient le peg de l’UST, mais le peg de l’UST soutient la valeur de Luna. Si l’un se brise, l’autre s’effondre.

Le déclencheur : Anchor réduit les rendements

En mai 2022, le protocole Anchor de Terraform Labs a commencé à réduire drastiquement les récompenses de dépôt pour les détenteurs d’UST. Ce n’étaient pas de petites coupures — elles ont réduit le rendement annuel de 20 % qui avait attiré plus de 18 milliards de dollars de dépôts.

Les déposants ont paniqué. Des retraits massifs ont frappé le réseau. Le mécanisme d’arbitrage de burn-and-mint, censé restaurer le peg, a été submergé. Les échanges ont suspendu les retraits en raison de la congestion. L’UST a commencé à perdre son peg dollar.

La spirale mortelle

Ce qui a suivi a été une chute classique :

• L’UST se dépeg davantage : les pools automatisés de Curve ont commencé à dévaluer l’UST pour inciter à l’arbitrage, mais il n’y avait pas assez de traders ou de liquidités pour le stabiliser
• Vente massive de Luna : alors que l’UST s’effondrait, toute la mécanique d’arbitrage s’est cassée. On ne pouvait plus créer de Luna d’une valeur de 1 dollar pour moins de 1 dollar d’UST. La dilution de Luna s’est accélérée, faisant chuter son prix de plus de 80 dollars à quelques cents
• Boucle de rétroaction négative : Luna plus faible = moins de soutien pour l’UST = pire le peg = spirale mortelle

En une semaine, plus de 100 milliards de dollars de valeur ont disparu.

Les questions inconfortables

Avant l’effondrement, Do Kwon — le fondateur — était ouvertement confiant. Il acceptait des paris publics que Luna ne s’effondrerait pas. Il tweetait que l’UST ne perdrait pas son peg. Mais des discussions internes ont ensuite révélé que le projet avait artificiellement gonflé les volumes de transactions sur son propre réseau pour donner une légitimité factice.

Le mécanisme était solide en théorie. Mais il nécessitait des conditions de marché parfaites et une adoption réelle. Lorsque l’adoption s’est avérée partiellement artificielle, et que les conditions de marché ont changé, tout s’est effondré.

Ce que nous avons appris

Les stablecoins algorithmiques ne sont pas magiques. Ils ne sont aussi stables que le collatéral et la confiance communautaire qui les soutiennent. Luna a prouvé qu’un mécanisme brillant + des métriques trompeuses + une confiance excessive de la part des dirigeants = une histoire à ne pas oublier, qui continue de hanter le monde de la crypto.