Studi BIS Menemukan Stablecoin Terselip Melewati Kontrol Modal

Studi BIS terhadap 130 ekonomi menemukan stablecoin dolar tetap mengalir meski ada pembatasan FX, mengungkap celah dalam kontrol modal tradisional.

TL;DR

• Pembatasan yang sama secara signifikan menurunkan simpanan bank dalam mata uang asing.
• Sejarah krisis perbankan memprediksi permintaan stablecoin yang lebih tinggi di pasar berkembang.
• Dolarisasi cenderung bertahan begitu sudah terbentuk, dan MiCA mengatur penerbit, bukan transfer permissionless.

Kontrol modal dapat membatasi akses ke rekening bank dolar, tetapi tampaknya jauh kurang efektif begitu dolar itu berpindah ke blockchain publik. Sebuah paper kerja Bank for International Settlements berjudul “Dollarisation and Monetary Control: What Lessons for the Rise of Stablecoins?”, dipublikasikan pada 21 Juli oleh Boris Hofmann, Aaron Mehrotra dan Jan Paulick, membandingkan simpanan mata uang asing dan arus stablecoin yang didukung dolar di lebih dari 130 ekonomi. Paper itu menemukan bahwa arus masuk stablecoin tetap serupa secara luas apakah negara mengenakan pembatasan nilai tukar atau tidak. Seperti semua paper kerja BIS, temuan tersebut mencerminkan pandangan para penulis, bukan posisi resmi institusi. Kontrasnya tajam. Pembatasan pada rekening mata uang asing secara historis telah menurunkan jumlah dolar yang dipegang di sistem perbankan domestik. Hubungan statistik yang sama tidak terlihat pada stablecoin, yang bisa beredar melalui blockchain publik, bursa kripto, dan wallet yang beroperasi sebagian di luar jangkauan bank-bank lokal. Hasilnya mengarah pada bentuk baru digital dolarization. Warga dapat memperoleh eksposur terhadap dolar AS tanpa membuka rekening bank mata uang asing atau memindahkan uang kertas fisik lintas perbatasan. Akses tersebut melemahkan salah satu titik tekan tradisional yang digunakan pemerintah untuk mengelola pelarian modal selama periode tekanan keuangan. Kontrol Masih Berfungsi, tapi Terutama di Bank Kontrol modal tradisional sangat bergantung pada lembaga keuangan yang teregulasi. Pemerintah dapat mewajibkan persetujuan sebelum warga membuka akun dolar, membatasi pembelian mata uang asing, atau membatasi pembayaran lintas batas melalui bank domestik. Studi ini menunjukkan bahwa langkah-langkah tersebut secara historis memengaruhi dolarization konvensional. Di negara-negara yang diteliti, pangsa median simpanan mata uang asing sekitar 5% ketika ada pembatasan persetujuan, dibandingkan lebih dari 30% ketika warga tidak menghadapi persyaratan tersebut. Aktivitas stablecoin menghasilkan pola yang sangat berbeda. Pada 2022 dan 2023, arus masuk kotor stablecoin median berada di antara 1% dan 1,5% dari produk domestik bruto kotor pada ekonomi dengan pembatasan dan pada ekonomi tanpa pembatasan tersebut. Analisis formal paper tersebut mencapai kesimpulan yang sama. Kontrol modal yang luas, pembatasan nilai tukar, batas pembayaran, serta aturan yang diarahkan khusus pada stablecoin tidak menunjukkan efek yang signifikan secara statistik terhadap arus masuk kotor stablecoin. Sebagai perbandingan, pembatasan akun memiliki efek negatif terkuat pada simpanan bank dalam mata uang asing.

| Fitur | | --- | Simpanan Bank dalam Mata Uang Asing | Stablecoin Dolar | | --- | --- | | Titik akses | Sistem perbankan domestik atau internasional | Bursa, wallet blockchain, dan platform digital | | Infrastruktur transfer | Akun bank dan jalur pembayaran koresponden | Jaringan blockchain publik yang permissionless | | Visibilitas domestik | Tinggi, karena bank teregulasi mencatat aktivitas | Lebih rendah ketika token bergerak melalui wallet yang tidak di-host | | Respons terhadap pembatasan | Simpanan turun secara signifikan di bawah kontrol yang lebih ketat | Tidak ada penurunan arus masuk yang signifikan secara statistik |

Mengapa Stablecoin Berperilaku Berbeda Setoran dolar ada di dalam bank. Stablecoin yang didukung dolar ada sebagai token yang dapat ditransfer di seluruh blockchain kapan saja, asalkan pengguna memiliki akses internet dan kendali atas wallet yang kompatibel. Perbedaan itu mengubah tempat pembatasan dapat diterapkan. Bank dapat diperintahkan untuk menolak transaksi mata uang asing, membekukan akun, atau menuntut persetujuan regulatori. Token yang sudah dipegang di wallet yang dikendalikan sendiri tidak perlu melewati institusi domestik yang sama setiap kali berpindah alamat. Para peneliti mengidentifikasi blockchain publik yang permissionless dan wallet yang tidak di-host sebagai penjelasan yang paling mungkin untuk lemahnya hubungan antara pembatasan modal dan arus masuk stablecoin. Akses sering terjadi melalui entitas di luar perimeter regulasi domestik, sehingga otoritas nasional memiliki visibilitas yang lebih rendah dibandingkan yang mereka miliki atas simpanan bank. Ini tidak membuat stablecoin sepenuhnya kebal dari regulasi. Penerbit, bursa terpusat, dan layanan konversi fiat masih bisa diawasi. Kesulitan muncul setelah token masuk ke ekonomi blockchain, di mana transfer dapat terus berlanjut tanpa perlu kembali berulang kali ke jalur perbankan domestik. Terbentuk Pasar Dolar yang Terpisah Stablecoin sering dipresentasikan sebagai pengganti digital untuk akun dolar yang sudah ada. Temuan tersebut menyarankan bahwa hubungannya tidak sesederhana itu. Para peneliti menemukan bukti terbatas bahwa permintaan stablecoin sekadar menggantikan simpanan bank dalam mata uang asing. Negara dengan simpanan dolar yang mapan tidak konsisten mengalami arus masuk stablecoin yang lebih rendah, sementara adopsi stablecoin yang lebih kuat tidak secara andal menurunkan simpanan dolar. Dua jalur ini mungkin melayani sebagian kelompok yang berbeda. Simpanan dolar konvensional tetap terikat pada sistem perbankan, sementara stablecoin mungkin lebih menarik bagi pengguna yang mengutamakan akses yang berkelanjutan, penyelesaian berbasis blockchain, atau kemampuan untuk memegang eksposur dolar tanpa akun mata uang asing tradisional. Alih-alih memindahkan kumpulan dolar yang sama dari satu format ke format lain, stablecoin dapat memperluas populasi yang bisa ikut serta dalam dolarization. Tekanan Keuangan Memperkuat Kanal Dolar Digital Studi ini menemukan bahwa dolarization konvensional dan stablecoin berbagi beberapa pendorong yang mendasari. Permintaan naik di tempat perubahan kurs menembus lebih kuat ke harga domestik, sehingga kelemahan mata uang lokal menjadi lebih terlihat bagi rumah tangga dan bisnis. Ketidakstabilan perbankan tampaknya sangat relevan untuk stablecoin. Dalam sampel pasar berkembang, peningkatan satu standar deviasi pada frekuensi historis krisis perbankan dikaitkan dengan arus masuk stablecoin sekitar 0,8% dari GDP lebih tinggi. Sebagai pembanding, arus masuk rata-rata untuk sampel pasar berkembang tersebut selama rentang penuh 2017 hingga 2024 kira-kira 1,7% dari GDP. Hasil itu sesuai dengan struktur pasar. Ketika kepercayaan pada bank memburuk, instrumen dolar yang beredar di luar sistem perbankan menjadi lebih menarik. Stablecoin dapat memberikan eksposur mata uang asing tanpa meminta pengguna menaikkan saldo pada institusi yang mengalami krisis. Bukti untuk krisis utang berdaulat lebih bernuansa. Krisis-krisis ini membantu memprediksi dolarization simpanan historis, tetapi tidak menjadi prediktor signifikan arus masuk stablecoin pada periode lebih pendek yang diteliti. Para peneliti mengingatkan bahwa dataset stablecoin masih relatif baru dan hubungan bisa menjadi lebih jelas seiring makin banyak observasi tersedia. Panel triwulanan Amerika Latin dalam paper tersebut juga menunjukkan hubungan positif yang konsisten antara inflasi dan arus masuk stablecoin. Keterkaitan itu lebih kuat secara statistik untuk stablecoin dibandingkan simpanan mata uang asing, yang menunjukkan bahwa permintaan dolar digital dapat bereaksi cepat ketika daya beli mendapat tekanan. Begitu Dolarization Tiba, Biasanya Bertahan Peringatan besar kedua paper ini menyangkut persistensi. Baik simpanan dolar tradisional maupun arus masuk stablecoin cenderung tetap tinggi setelah menjadi mapan. Bukti historis menunjukkan bahwa dolarization simpanan sering bertahan bahkan setelah kondisi inflasi yang mula-mula mendorongnya berlalu. Negara yang keluar dari rezim inflasi tinggi tidak mengalami penurunan berarti pada pangsa simpanan mata uang asing pada tahun-tahun berikutnya. Rekaman stablecoin yang lebih singkat mengarah ke arah yang sama. Dalam panel Amerika Latin, arus masuk stablecoin kuartal sebelumnya merupakan prediktor signifikan bagi arus masuk di masa depan. Simpanan dolar bahkan lebih persisten, tetapi kanal digital sudah menunjukkan kecenderungan yang sama. Setelah pengguna memiliki wallet, akses bursa, dan cara mapan untuk memperoleh token dolar, kondisi domestik yang membaik mungkin tidak secara otomatis menarik kembali aktivitas itu ke mata uang lokal. Para penulis tidak menyajikannya sebagai kepastian yang tidak bisa dibalik. Arus masuk stablecoin per negara adalah estimasi, dan riwayat yang tersedia hanya mencakup beberapa tahun. Meski begitu, bukti awal mirip dengan pengalaman panjang dolarization perbankan dalam tingkat yang cukup untuk menimbulkan kekhawatiran kebijakan: mencegah pergeseran mungkin lebih mudah daripada membaliknya nanti. Apa Makna Studi Ini untuk Kontrol Moneter Dolarization tidak menghapus kemampuan bank sentral untuk menetapkan suku bunga, tetapi dapat mengurangi pengaruh suku bunga tersebut terhadap uang yang benar-benar dipilih warga untuk dipegang. Ketika rumah tangga menggantikan sebagian tabungan mata uang lokal mereka dengan token dolar, kebijakan moneter domestik memiliki kendali yang lebih tidak langsung atas bagian likuiditas tersebut. Dalam krisis, permintaan stablecoin juga dapat menciptakan jalur tambahan bagi modal untuk keluar dari mata uang lokal meskipun otoritas telah membatasi transaksi konvensional nilai tukar mata uang asing. Paper ini tidak mengklaim bahwa stablecoin sudah mematahkan kebijakan moneter. Analisis historisnya menemukan bahwa dolarization simpanan moderat dikaitkan dengan risiko inflasi yang sedikit lebih tinggi, tetapi ada sedikit bukti mengenai efek besar secara keseluruhan pada transmisi kebijakan moneter. Peringatan ini lebih bersifat mengarah ke depan. Jika adopsi stablecoin tumbuh, kerangka kebijakan yang dibangun untuk mengendalikan bank dan penyedia pembayaran teregulasi mungkin mencakup bagian yang menyusut dari jalur di mana warga memperoleh dan mentransfer dolar. Skalanya tidak lagi dapat diabaikan. BIS memperkirakan kapitalisasi pasar total stablecoin telah mencapai sekitar $320 miliar pada akhir Mei 2026, dengan pertumbuhan yang hampir seluruhnya terkonsentrasi pada token yang didukung dolar AS. Di Mana MiCA Masuk ke Respons Peraturan Markets in Crypto-Assets Uni Eropa, yang dikenal sebagai MiCA, yang diselesaikan oleh Ripple, dirancang untuk mengatur penerbit kripto dan penyedia layanan, bukan menerapkan kontrol modal tradisional. Untuk stablecoin, MiCA menetapkan persyaratan otorisasi, cadangan, likuiditas, kustodi, dan penebusan kembali. Aset cadangan harus dikelola terpisah dari kekayaan penerbit, sementara pemegang menerima perlindungan penebusan kembali yang bersifat hukum. Ketentuan stablecoin berlaku sejak 30 Juni 2024. Batas waktu 1 Juli 2026 yang terkait dengan berakhirnya pengaturan transisional MiCA untuk penyedia layanan aset kripto. Itu tidak memperkenalkan rezim cadangan stablecoin, yang sudah aktif. MiCA dapat meningkatkan kualitas token yang ditawarkan melalui bisnis Eropa yang teregulasi dan menghapus aset yang tidak patuh dari platform yang diawasi. Temuan BIS mengungkap tantangan terpisah: mengatur penerbit dan bursa tidak memastikan bahwa setiap transfer pada blockchain permissionless melewati penjaga gerbang domestik. Dolar Mendapat Jaringan Distribusi Baru Gambaran yang muncul dari data adalah bahwa stablecoin tidak menghapus kontrol modal. Mereka mengubah titik di mana kontrol itu paling efektif. Sebuah pemerintah tetap bisa membatasi bank, mengawasi bursa, dan mengatur penerbit stablecoin yang beroperasi di yurisdiksinya. Yang tidak bisa dengan mudah direplikasi adalah model lama di mana hampir setiap perpindahan masuk ke mata uang asing harus melewati pemeriksaan perbankan domestik. Masalah kebijakan itu karena itu meluas di luar apakah stablecoin didukung dengan tepat. Masalah ini mencakup bagaimana token masuk dan keluar dari ekonomi lokal, bagaimana wallet yang dikendalikan sendiri berinteraksi lintas batas, dan bagaimana otoritas merespons ketika permintaan dolar berpindah ke jaringan yang tetap aktif sepanjang waktu. Para penulis berhenti sebelum meresepkan satu solusi. Kesimpulan langsung mereka adalah kondisi moneter dan keuangan domestik yang kuat dapat membantu mencegah dolarization agar tidak mengakar, sementara pembatasan nilai tukar warisan mungkin terbukti tidak memadai begitu penggunaan stablecoin menjadi mapan. Itu perubahan besar yang ditangkap oleh studi ini. Stablecoin bukan hanya versi lebih cepat dari simpanan dolar. Mereka menciptakan sistem distribusi paralel untuk dolar, yang menjangkau melampaui bank dan tidak merespons hambatan keuangan nasional dengan cara yang sama.

Artikel ini disediakan hanya untuk tujuan informasi dan tidak merupakan nasihat keuangan, investasi, atau hukum.