Studi BIS Menemukan Stablecoin Lolos dari Kontrol Modal

Sebuah studi BIS di 130 ekonomi menemukan stablecoin dolar terus mengalir meski ada pembatasan FX, mengungkap celah dalam kontrol modal tradisional.

TL;DR

• Pembatasan yang sama secara signifikan mengurangi simpanan bank dalam mata uang asing.
• Sejarah krisis perbankan memprediksi permintaan stablecoin yang lebih tinggi di pasar berkembang.
• Dolarisasi cenderung bertahan begitu sudah terbentuk, dan MiCA mengatur penerbit alih-alih transfer permissionless.

Kontrol modal dapat membatasi akses ke rekening bank dolar, tetapi tampaknya jauh kurang efektif begitu dolar tersebut berpindah ke blockchain publik. Sebuah paper kerja Bank for International Settlements berjudul “Dollarisation and Monetary Control: What Lessons for the Rise of Stablecoins?”, dipublikasikan pada 21 Juli oleh Boris Hofmann, Aaron Mehrotra dan Jan Paulick, membandingkan simpanan mata uang asing dan arus stablecoin yang didukung dolar di lebih dari 130 ekonomi. Studi tersebut menemukan bahwa arus masuk stablecoin tetap relatif mirip, baik negara menerapkan pembatasan nilai tukar asing atau tidak. Seperti semua paper kerja BIS, temuan tersebut mencerminkan pandangan para penulis, bukan posisi resmi institusi. Kontrasnya tajam. Pembatasan pada rekening mata uang asing secara historis telah menurunkan jumlah dolar yang dipegang di sistem perbankan domestik. Hubungan statistik yang sama tidak muncul untuk stablecoin, yang dapat beredar melalui blockchain publik, bursa kripto, dan wallet yang beroperasi sebagian di luar jangkauan bank lokal. Hasil ini mengarah pada bentuk baru digital dollarization. Warga bisa mendapatkan eksposur ke dolar AS tanpa membuka rekening bank mata uang asing atau memindahkan uang kertas fisik melewati perbatasan. Akses itu melemahkan salah satu titik tekanan tradisional yang digunakan pemerintah untuk mengelola capital flight saat periode tekanan keuangan. Kontrol Masih Bekerja, Tapi Terutama di Bank Kontrol modal tradisional sangat bergantung pada institusi keuangan yang teregulasi. Pemerintah dapat meminta persetujuan sebelum warga membuka rekening dolar, membatasi pembelian mata uang asing, atau membatasi pembayaran lintas negara melalui bank domestik. Studi ini menunjukkan bahwa langkah-langkah tersebut secara historis memengaruhi dollarization konvensional. Di antara negara yang diteliti, pangsa median simpanan mata uang asing berada di sekitar 5% ketika pembatasan persetujuan diberlakukan, dibandingkan lebih dari 30% ketika warga tidak menghadapi persyaratan tersebut. Aktivitas stablecoin menghasilkan pola yang sangat berbeda. Pada 2022 dan 2023, arus masuk stablecoin bruto median berada di antara 1% dan 1,5% dari produk domestik bruto di ekonomi dengan pembatasan dan di ekonomi tanpa pembatasan. Analisis formal paper tersebut mencapai kesimpulan yang sama. Kontrol modal yang luas, pembatasan nilai tukar asing, batas pembayaran, serta aturan yang diarahkan khusus pada stablecoin tidak menunjukkan efek yang signifikan secara statistik terhadap arus masuk stablecoin bruto. Sebagai perbandingan, pembatasan akun memiliki efek negatif paling kuat pada simpanan bank mata uang asing.

| Fitur | | --- | | Simpanan Bank Mata Uang Asing | | Stablecoin Dolar | | --- | --- | | Titik akses | | Sistem perbankan domestik atau internasional | | Bursa, wallet blockchain, dan platform digital | | Infrastruktur transfer | | Rekening bank dan jalur pembayaran koresponden | | Jaringan blockchain publik, permissionless | | Visibilitas domestik | | Tinggi, karena bank teregulasi mencatat aktivitas | | Lebih rendah saat token berpindah melalui wallet yang tidak di-host | | Respons terhadap pembatasan | | Simpanan turun secara signifikan di bawah kontrol yang lebih ketat | | Tidak ada penurunan arus masuk yang signifikan secara statistik |

Kenapa Stablecoin Berperilaku Berbeda Simpanan dolar ada di dalam bank. Stablecoin berbasis dolar ada sebagai token yang dapat ditransfer di seluruh blockchain kapan pun, asalkan pengguna memiliki akses internet dan kendali atas wallet yang kompatibel. Perbedaan itu mengubah tempat pembatasan dapat diterapkan. Bank bisa diperintahkan menolak transaksi mata uang asing, membekukan rekening, atau menuntut persetujuan regulatori. Token yang sudah dipegang di wallet yang dikendalikan sendiri tidak perlu melewati institusi domestik yang sama setiap kali berpindah alamat. Para peneliti mengidentifikasi blockchain publik yang permissionless dan wallet yang tidak di-host sebagai penjelasan yang paling mungkin untuk hubungan lemah antara pembatasan modal dan arus masuk stablecoin. Akses sering terjadi melalui entitas di luar perimeter regulasi domestik, sehingga otoritas nasional memiliki visibilitas yang lebih rendah dibanding yang mereka miliki atas simpanan bank. Ini tidak membuat stablecoin sepenuhnya kebal terhadap regulasi. Penerbit, bursa terpusat, dan layanan konversi fiat masih bisa diawasi. Kesulitannya muncul setelah token masuk ke ekonomi blockchain, di mana transfer bisa berlanjut tanpa berulang kali kembali ke jalur perbankan domestik. Pasar Dolar Terpisah Mulai Terbentuk Stablecoin sering dipresentasikan sebagai pengganti digital untuk rekening dolar yang sudah ada. Temuan tersebut menunjukkan bahwa hubungannya tidak sesederhana itu. Para peneliti menemukan bukti terbatas bahwa permintaan stablecoin semata-mata menggantikan simpanan bank mata uang asing. Negara dengan simpanan dolar yang sudah mapan tidak secara konsisten mengalami arus masuk stablecoin yang lebih rendah, sementara adopsi stablecoin yang lebih kuat tidak secara andal mengurangi simpanan dolar. Kedua kanal tersebut mungkin melayani sebagian kelompok yang berbeda. Simpanan dolar konvensional tetap terikat pada sistem perbankan, sedangkan stablecoin bisa lebih menarik bagi pengguna yang mengutamakan akses berkelanjutan, settlement blockchain, atau kemampuan memegang eksposur dolar tanpa rekening mata uang asing tradisional. Alih-alih memindahkan kumpulan dolar yang sama dari satu format ke format lain, stablecoin mungkin memperluas populasi yang bisa berpartisipasi dalam dollarization. Tekanan Keuangan Memperkuat Kanal Dolar Digital Studi ini menemukan bahwa dollarization konvensional dan stablecoin berbagi beberapa pendorong dasar. Permintaan meningkat ketika perubahan kurs lebih kuat menembus harga domestik, sehingga lemahnya mata uang lokal menjadi lebih terlihat oleh rumah tangga dan bisnis. Ketidakstabilan perbankan tampaknya sangat relevan untuk stablecoin. Dalam sampel pasar berkembang, kenaikan frekuensi historis krisis perbankan sebesar satu standar deviasi dikaitkan dengan arus masuk stablecoin sekitar 0,8% dari GDP lebih tinggi. Sebagai pembanding, arus masuk rata-rata untuk sampel pasar berkembang tersebut selama jendela penuh 2017 sampai 2024 kira-kira 1,7% dari GDP. Hasilnya sesuai dengan struktur pasar. Ketika kepercayaan pada bank memburuk, instrumen dolar yang beredar di luar sistem perbankan menjadi lebih menarik. Stablecoin dapat memberikan eksposur mata uang asing tanpa menuntut pengguna menambah saldo di institusi yang mengalami krisis. Bukti lebih bernuansa untuk krisis utang berdaulat. Krisis-krisis ini membantu memprediksi dollarization simpanan historis, tetapi krisis tersebut bukan prediktor signifikan dari arus masuk stablecoin dalam periode lebih pendek yang diteliti. Para peneliti memperingatkan bahwa dataset stablecoin masih baru dan hubungan mungkin menjadi lebih jelas saat observasi yang lebih banyak tersedia. Panel kuartalan Amerika Latin paper tersebut juga menunjukkan hubungan positif yang konsisten antara inflasi dan arus masuk stablecoin. Keterkaitan itu lebih kuat secara statistik untuk stablecoin dibanding simpanan mata uang asing, menunjukkan bahwa permintaan dolar digital bisa bereaksi cepat ketika daya beli berada di bawah tekanan. Begitu Dollarization Tiba, Ia Cenderung Bertahan Peringatan besar kedua paper ini berkaitan dengan persistensi. Baik simpanan dolar tradisional maupun arus stablecoin cenderung tetap tinggi setelah menjadi mapan. Bukti historis menunjukkan bahwa dollarization simpanan sering bertahan bahkan setelah kondisi inflasi yang awalnya mendorongnya telah berlalu. Negara yang keluar dari rezim inflasi tinggi tidak mengalami penurunan bermakna pada pangsa simpanan mata uang asing pada tahun-tahun setelahnya. Catatan stablecoin yang lebih singkat mengarah ke arah yang sama. Dalam panel Amerika Latin, arus masuk stablecoin pada kuartal sebelumnya menjadi prediktor yang signifikan bagi arus masuk di masa depan. Simpanan dolar bahkan lebih persisten, tetapi kanal digital sudah menunjukkan kecenderungan yang sama. Begitu pengguna memiliki wallet, akses bursa, dan cara yang sudah mapan untuk memperoleh token dolar, kondisi domestik yang membaik mungkin tidak otomatis menarik kembali aktivitas itu ke mata uang lokal. Para penulis tidak menyajikannya sebagai kepastian yang tidak dapat diubah. Arus stablecoin per negara adalah estimasi, dan riwayat yang tersedia hanya mencakup beberapa tahun. Meski begitu, bukti awal menyerupai pengalaman panjang dollarization perbankan cukup dekat untuk menimbulkan kekhawatiran kebijakan: mencegah pergeseran mungkin lebih mudah daripada membaliknya nanti. Apa Makna Studi Ini bagi Kontrol Moneter Dollarization tidak menghapus kemampuan bank sentral untuk menetapkan suku bunga, tetapi dapat mengurangi pengaruh suku bunga tersebut terhadap uang yang benar-benar dipilih warga untuk disimpan. Ketika rumah tangga menggantikan sebagian tabungan mata uang lokal mereka dengan token dolar, kebijakan moneter domestik memiliki kontrol yang lebih tidak langsung terhadap bagian likuiditas tersebut. Saat krisis, permintaan stablecoin juga dapat menciptakan jalur tambahan bagi modal untuk keluar dari mata uang lokal bahkan ketika otoritas telah membatasi transaksi nilai tukar asing konvensional. Paper ini tidak mengklaim bahwa stablecoin sudah mematahkan kebijakan moneter. Analisis historisnya menemukan bahwa dollarization simpanan moderat terkait dengan risiko inflasi yang sedikit lebih tinggi, tetapi ada sedikit bukti efek besar secara keseluruhan pada transmisi kebijakan moneter. Peringatan ini lebih bersifat ke depan. Jika adopsi stablecoin meningkat, kerangka kebijakan yang dibangun untuk mengendalikan bank dan penyedia pembayaran yang teregulasi mungkin hanya mencakup porsi yang mengecil dari jalur yang melaluinya warga memperoleh dan mentransfer dolar. Skalanya tidak lagi bisa diabaikan. BIS memperkirakan kapitalisasi pasar stablecoin total telah mencapai sekitar $320 miliar pada akhir Mei 2026, dengan pertumbuhan yang sebagian besar terkonsentrasi pada token berbasis dolar AS. Di Mana MiCA Masuk ke Respons Peraturan Uni Eropa tentang Markets in Crypto-Assets, yang biasa dikenal sebagai MiCA, yang Ripple benarkan, dirancang untuk mengatur penerbit kripto dan penyedia layanan, bukan untuk menerapkan kontrol modal tradisional. Untuk stablecoin, MiCA menetapkan persyaratan otorisasi, cadangan, likuiditas, kustodi, dan penebusan. Aset cadangan harus dikelola terpisah dari harta penerbit itu sendiri, sementara pemegang menerima perlindungan penebusan yang sah. Ketentuan stablecoin berlaku sejak 30 Juni 2024. Batas waktu 1 Juli 2026 terkait berakhirnya pengaturan transisional MiCA untuk penyedia layanan aset kripto. Itu tidak memperkenalkan rezim cadangan stablecoin, yang sudah aktif. MiCA dapat meningkatkan kualitas token yang ditawarkan melalui bisnis Eropa yang teregulasi dan menghapus aset yang tidak patuh dari platform yang diawasi. Temuan BIS mengungkap tantangan terpisah: mengatur penerbit dan bursa tidak memastikan bahwa setiap transfer pada blockchain permissionless melewati penjaga gerbang domestik. Dolar Mendapat Jaringan Distribusi Baru Gambaran yang muncul dari data adalah stablecoin tidak menghapus kontrol modal. Mereka mengubah titik di mana kontrol tersebut paling efektif. Sebuah pemerintah tetap bisa membatasi bank, mengawasi bursa, dan mengatur penerbit stablecoin yang beroperasi dalam yurisdiksinya. Yang tidak bisa dengan mudah direplikasi adalah model lama di mana hampir setiap pergerakan masuk ke mata uang asing harus melewati pos pemeriksaan perbankan domestik. Masalah kebijakan karenanya meluas di luar apakah stablecoin didukung dengan benar. Ini mencakup bagaimana token masuk dan keluar dari ekonomi lokal, bagaimana wallet yang dikendalikan sendiri berinteraksi lintas batas, dan bagaimana otoritas merespons ketika permintaan dolar bergeser ke jaringan yang tetap aktif sepanjang waktu. Para penulis berhenti sebelum meresepkan satu solusi tunggal. Kesimpulan langsung mereka adalah kondisi moneter dan keuangan domestik yang stabil dapat membantu mencegah dollarization mengambil alih, sementara pembatasan nilai tukar asing warisan mungkin terbukti tidak memadai begitu penggunaan stablecoin sudah mapan. Itulah pergeseran besar yang ditangkap oleh studi ini. Stablecoin bukan hanya versi lebih cepat dari simpanan dolar. Mereka menciptakan sistem distribusi paralel untuk dolar, yang menjangkau melampaui bank dan tidak merespons hambatan keuangan nasional dengan cara yang sama.

Artikel ini disediakan hanya untuk tujuan informasi dan tidak merupakan nasihat keuangan, investasi, atau hukum.