ビデオ: Fundstrat編集/照合:Yuliya、PANews 現在、多くのアナリストが市場に対して慎重で悲観的な態度を持っている時代に、BitMineの会長でありシニアストラテジストのトム・リーは、全く異なる強気の声を上げています。Fundstratの今回のインタビューで、トム・リーは現在のマクロサイクル、AIスーパーサイクル、市場の感情の変化、インフレリスク、そして暗号資産の未来の動向について深く掘り下げました。トム・リーは、市場が「スーパーサイクル」の重要な節目にあると考えており、投資家がマクロ信号、利回り曲線、インフレ論理、そしてAI産業のサイクルを誤解していることが、システム的なミスマッチを引き起こしていると述べています。彼はまた、米株の年末の動向について7000から7500ポイントの予測を行い、イーサリアムとビットコインが強い反発を迎える可能性があることを指摘しました。PANewsは今回の対話を文字に起こし整理しました。 私たちは誤解されている「スーパーサイクル」にいます 司会者：トム、ようこそ。まず、過去3年間で市場は約80%以上上昇したことを振り返りましょう。そして、あなたは数少ない強気の声を持ち続けています。2023年から2024年、さらには今年にかけて、90%のアナリストや弱気派は一体どこで間違えたのでしょうか？ トム・リー：80％の取引は本質的にマクロ環境に依存しています。過去3年間、投資家はほぼ全員が「マクロトレーダー」として自分を位置づけていましたが、彼らは2つの重要な誤りを犯しました。まず、彼らは利回り曲線の「科学性」を過信しています。利回り曲線が逆転すると、誰もがこれは経済の後退の兆候だと考えます。しかし、私たちはFundstratで説明したように、今回の逆転はインフレーション期待によるものです——短期的なインフレーションが高いので、短期名目金利はより高くなるべきですが、長期的には低下するため、これが曲線逆転の原因です。次に、私たちの世代は実際にインフレーションを経験したことがないため、誰もが1970年代の「スタグフレーション」をテンプレートとして使っていますが、私たちが今日、あの持続的なインフレーションを引き起こす厄介な条件を持っていないことには気づいていません。 したがって、人々は構造的に弱気であり、「曲線の逆転はリセッションを意味し、スタグフレーションが近づいている」と考えています。彼らは企業がインフレーションと連邦準備制度の引き締め政策に対応するためにリアルタイムで動的にビジネスモデルを調整しており、最終的に優れた利益を上げていることを完全に見逃しています。株式市場において、時間は偉大な企業にとって最高の友であり、平凡な企業にとって最悪の敵です。これはインフレーション期間でもブルマーケットでも真実です。 司会者：私はあなたが現在の市場環境が2022年といくつかの点で似ていると考えていることに気付きました。その時にはほとんどの人が弱気に転じていましたが、今再び市場に不安感が広がっている中で、あなたは再度強気の立場に立っています。あなたは人々が現在の市場の状況について最大の誤解を持っているのは何だと思いますか？ トム・リー：私が考えるに、人々が最も理解しにくく、つかみづらいのは「スーパーサイクル」です。私たちは2009年に構造的に強気に転じたのは、私たちのサイクル研究が長期的なブルマーケットが始まっていることを示していたからです。そして2018年には、将来の2つのスーパーサイクルを特定しました：ミレニアル世代（Millennials）：彼らはゴールデンワークエイジに入っており、これは今後20年間にわたる強力な追い風となるでしょう。世界的金の年齢の労働力不足：これは一見平凡に聞こえるかもしれませんが、まさにこの要因が人工知能（AI）の繁栄の基盤を築いています。 なぜAIブームはインターネットバブルと本質的に異なるのか？ トム・リー：私たちはAI主導の繁栄の中にあり、それが資産価格の上昇を引き起こしています。これは教科書的なケースであり、1991年から1999年の間には労働力不足があり、テクノロジー株が繁栄しました；1948年から1967年の間も同様に労働力不足があり、テクノロジー株は繁栄を迎えました。現在、AIの波はこのパターンを再現しています。 しかし問題は、多くの人が高いシャープレシオの株をバブルと見なし、Nvidiaのような企業をショートしようとすることですが、この見方には偏りがあるかもしれません。彼らは、今日のAI産業が1990年代のインターネットとは完全に異なることを忘れています。当時のインターネットは単なる「資本支出の狂乱」でしたが、AIは「機能の向上」(gain of function)です。 司会者：多くの人が現在のAIブームを90年代末のインターネットバブルと比較し、さらにはNvidiaを当時のCiscoに例えています。あなたはその時代を実際に経験してきたので、両者の本質的な違いは何だと思いますか？ トム・リー：この比較は興味深いですが、根本的な誤りがあります。通信キャピタル支出（シスコ）とGPU（Nvidia）のライフサイクルは完全に異なります。 人々は忘れてしまったが、90年代末の資本支出ブームの中心は電気通信業界であり、光ファイバーの敷設であり、インターネット自体ではなかった。当時、新興市場の電気通信支出はGDP成長と連動しており、この熱潮はアメリカにも広がり、Questなどの企業が鉄道沿いや道路の下に光ファイバーを狂ったように敷設し、Global Crossingは世界中に海底光ケーブルを敷設した。問題は、インターネットがこれらの光ファイバーを消費する速度が、その敷設速度に遠く及ばなかったことであり、ピーク時にはほぼ99％の光ファイバーが未使用の「暗黒ファイバー」であった。 しかし、今日の状況は全く逆です。Nvidiaのチップの市場需要は引き続き旺盛で、現在そのGPUの使用率はほぼ100%に達しており、即座に使用可能で、完全に市場の需要を満たしています。Nvidiaのチップの供給は需要を遠く下回っており、たとえ生産能力が50%増加しても、すべてのチップは迅速に売り切れてしまうでしょう。現在、業界は3つの大きな制約に直面しています：Nvidiaのチップ供給、関連するシリコン材料、そしてエネルギー供給です。これらの要因は市場の拡張速度を制約しています。同時に、AI技術の機能向上の速度は予想を大きく上回っており、ハードウェアへの需要をさらに悪化させています。しかし、資本支出はこのトレンドに追いついておらず、業界全体は依然として供給不足の状態にあります。言い換えれば、AIの資本支出は依然として「革新プロセスに遅れをとっています」。 暗号通貨の可能性を秘めた年末の市場予測 司会者：あなたは、S&P 500指数が年末に7000または7500ポイントに達する可能性があると何度も言及しました。あなたが期待している年末の市場の中で、どのセクターが人々に最大のサプライズをもたらすと考えていますか？ トム・リー：まず、過去数週間で市場の感情は非常に悲観的になりました。政府の閉鎖が一時的に経済から資金を引き抜き、財務省も支出を行わなかったため、流動性が収縮し、株式市場が揺れ動きました。サ&P 500指数が2-3%下落したり、AI株が5%下落すると、人々は非常に慎重になります。私は、強気の感情の基盤が非常に不安定であり、皆が市場のピークが近づいていると感じていると思います。しかし、強調したいのは、誰もがピークが近いと考えているとき、ピークは形成されることができないということです。インターネットバブルのピークが形成されたのは、その時誰も株が下がるとは思っていなかったからです。 次に、過去6ヶ月間市場は好調でしたが、人々のポジションは大きく偏っていることを忘れないでください。これは株式に対する潜在需要が非常に大きいことを意味します。今年の4月、関税問題により多くの経済学者が景気後退が近づいていると主張し、機関投資家もそれに基づいて取引を行い、実際には大規模なベアマーケットに備えていました。このような誤ったポジションは6ヶ月で調整できるものではありません。 現在、年末に入った私たちの前に、80%の機関投資家がベンチマーク指数に対して劣後しているという、30年ぶりの悪い業績が発表されています。彼らには補填するための残り10週間しかなく、これは彼らが株を買わなければならないことを意味しています。 したがって、年末までにいくつかのことが起こると思います:AI取引が強力に復帰する：最近の揺らぎにもかかわらず、AIの長期的な見通しには影響がなく、企業は2026年の展望において重要な発表を行うと予想されています。金融株と小型株：もし連邦準備制度が12月に利下げを行い、緩和サイクルに入ることを確認すれば、金融株と小型株にとって非常に好ましいことになります。暗号通貨：暗号通貨はテクノロジー株、金融株、小型株と高度に関連しています。したがって、私たちは大規模な暗号通貨の反発を迎えることになると考えています。 司会者：暗号通貨について言及されたので、年末までにビットコインはどのような水準に達すると思いますか？ トム・リー：ビットコインに対する人々の期待は低下しています。その一因は、ビットコインが横ばいで推移しており、価格が10万ドルを超えた際に一部の初期ビットコインホルダー（OG）が売却したことです。しかし、それでもビットコインは大きく過小評価されている資産クラスです。私は年末までにビットコインが十数万ドルの高値に達する可能性があると考えており、場合によっては20万ドルに達するかもしれません。 しかし私にとって、年末までにイーサリアムが大きな上昇を見せる可能性があることは明らかです。「キャシー・ウッド」ことキャシー・ウッド氏も、ステーブルコインとトークン化された金がビットコインの需要を侵食していると述べています。そして、ステーブルコインとトークン化された金は、イーサリアムのようなスマートコントラクトブロックチェーン上で動作しています。さらに、ウォール街は積極的に戦略を立てており、ブラックロックのCEOラリー・フィンクは、すべてをブロックチェーン上でトークン化することを望んでいます。これは、人々がイーサリアムの成長に対する期待を高めていることを意味します。私たちのテクニカルストラテジー責任者マーク・ニュートンは、来年の1月までにイーサリアムの価格が9000ドルから12000ドルに達する可能性があると考えています。この予測は妥当だと思います。つまり、イーサリアムは今から年末または来年の1月にかけて、価格が倍以上になるでしょう。 過大評価されたインフレと制御可能な地政学 司会者：あなたは、恐怖と欲望の指数が先週の金曜日に21で「極度の恐怖」の範囲にあると述べました; CMEの連邦準備制度観察ツールは、12月の利下げ確率が70%に達することを示しています。あなたは、こうした業績のプレッシャーが、機関資金がイーサリアムやビットコインなどの暗号通貨に流入することを促すと考えますか？ トム・リー：はい、そう思います。過去3年間、S&P 500は3年連続で2桁の上昇を記録し、今年は20%を超える可能性さえあります。そして2022年末には、ほとんど誰も楽観視していませんでした。その時、裕福層やヘッジファンドは顧客に現金や代替資産―プライベートエクイティ、プライベートクレジット、ベンチャーキャピタル―に移行するよう勧めましたが、その結果、これらの資産クラスのパフォーマンスはすべてS&Pに圧倒されました。この「ミスマッチ」は機関投資家に逆風をもたらしています。 したがって、2026年は弱気市場の年とは見なされるべきではありません。むしろ、投資家はNvidiaなどの高成長株を再び追い求めるでしょう。なぜなら、それらの利益は依然として50%以上の成長を続けているからです。 同時に、暗号市場も恩恵を受けるでしょう。市場は一般的にビットコインの4年サイクルが終了し、調整に入るべきだと考えていますが、この判断はマクロ環境を無視しています。しかし、彼らは連邦準備制度が間もなく利下げを始めることを忘れています。我々の研究によれば、ISM製造業指数とビットコイン価格の相関性は、貨幣政策よりも高いことがわかりました。ISM指数が60に達する前に、ビットコインは天井を見にくいでしょう。 現在、暗号通貨市場は流動性不足に悩まされており、米連邦準備制度の量的引き締め政策（QT）は12月に終了する予定ですが、まだ明確な緩和信号は出ていないため、投資家は困惑しています。しかし、これらのマクロ要因が徐々に明らかになるにつれて、暗号通貨市場はより積極的なパフォーマンスを迎えることが期待されています。 司会者：あなたの見解では、現在の市場で最も過大評価されているリスクは何ですか？ トム・リー：最も過大評価されているリスクは「インフレの再来」だと思います。あまりにも多くの人が金融緩和やGDP成長がインフレを生むと考えていますが、インフレは非常に神秘的なものです。私たちは何年も金融緩和政策を経験しましたが、インフレはありませんでした。現在、労働市場は冷却し、住宅市場も弱まっていますが、インフレの三大ドライバーである住宅、労働コスト、商品はどれも上昇していません。私は、ある連邦準備制度の官僚が核心的なサービス業のインフレが上昇していると言っているのを聞きましたが、確認したところ完全に間違っていました。PCE核心的なサービス業のインフレは現在3.2%で、3.6%の長期平均を下回っています。したがって、インフレが強まっているという見解は誤りです。 司会者：もし地政学的な問題、戦争、またはサプライチェーンの問題によって石油価格が急騰するような予期しない状況が発生した場合、それはあなたが弱気に転じる要因になりますか？ トム・リー：確かにその可能性は存在します。もし原油価格が十分に高くなれば、衝撃を引き起こすことができます。過去の三回の非連邦準備制度による経済衝撃を振り返ると、すべて商品価格の衝撃でした。しかし、石油が家庭にとって重い負担となるためには、その価格が非常に高い水準に達する必要があります。過去数年間、経済のエネルギー集約度は実際に低下しています。 したがって、原油価格はそのような衝撃を引き起こすために200ドルに近づく必要があります。100ドルの原油価格には過去に接近したことがありますが、それは衝撃を引き起こしませんでした。本当に原油価格が3倍になる必要があります。今年の夏、アメリカはイランの核施設を爆撃し、その際に原油価格が200ドルに急騰するとの予測がありましたが、結果的に原油価格はほとんど変動しませんでした。 司会者：はい、地政学はこれまでアメリカ経済やアメリカ株式市場を長期にわたって引きずったことはありません。局所的な衝撃はありましたが、地政学が原因でアメリカが真の経済不況や大規模な株式大暴落に見舞われたことはありません。 トム・リー：完全に正しい。地政学は不安定な経済体を破壊する可能性がある。しかし、アメリカでは、重要な問題は次のとおりです：企業の利益は地政学的な緊張によって崩壊するのか？もし崩壊しないのであれば、私たちは地政学を熊市を予測する主要な理由として扱うべきではありません。 恐れと欲望を克服する方法 司会者：もし連邦準備制度理事会のパウエル議長が12月に予想外に利下げをしなかった場合、市場はどのように反応するのでしょうか？ トム・リー：短期的には、これはネガティブなニュースでしょう。しかし、パウエル議長は仕事をよくやっているものの、現政権内では人気がありません。もし彼が12月に利下げをしなければ、ホワイトハウスは連邦準備制度理事会の議長を交代させる計画を加速させる可能性があります。一旦交代すれば、連邦準備制度理事会には「影の連邦準備制度理事会」が現れるかもしれません。そしてこの新しい「影の連邦準備制度理事会」は独自の金融政策を構築するでしょう。したがって、私はネガティブな影響はそれほど持続しないと考えています。新しい議長は連邦準備制度理事会内部のさまざまな声に縛られる必要がなく、金融政策の実行方法が変わる可能性があります。 司会者：私は2022年から現金を持っている友人がたくさんいますが、今は非常に悩んでいます。市場が高すぎるのが怖い一方で、もっと逃すのが怖いです。このようなジレンマに対して、あなたのアドバイスは何ですか？ トム・リー：これは良い質問です。なぜなら、多くの人がこのジレンマに直面しているからです。投資家が株を売却する際には、実際には二つの決定を下す必要があります。一つは売却すること、もう一つはより良い価格で再び市場に入るタイミングです。戦略的に再入市できるかどうかを確信できない場合、パニック売りは長期的な複利利益を逃す原因となる可能性があります。投資家は市場の変動によるパニック売りを避けるべきであり、実際には各市場危機が投資の機会であって、売却のタイミングではありません。 次に、市場の機会を逃した投資家に対しては、「ドルコスト平均法」を用いて徐々に市場に戻ることをお勧めします。一度に投入するのではなく、投資を12ヶ月以上の期間に分けて、毎月一定の割合の資金を投入することが推奨されます。こうすることで、市場が下落しても、段階的に購入することでコストの優位性を得られます。市場が調整された後に再度入ることを待つべきではありません。多くの投資家が同様の考えを持っているため、さらなる機会の喪失を招く可能性があります。 司会者：個人投資家と機関投資家の役割についてどう思いますか？今回は個人投資家が主導したという意見もあります。 トム・リー：市場における小口投資家のパフォーマンスは、特に長期投資の視点を持つ個人において、機関投資家に劣るものではないという一般的な誤解を正したい。小口投資家の中には、長期的な視点に基づいて株式投資を行う人が多く、これによって市場の動向を正しく把握しやすくなっている。一方、機関投資家は短期的に競合を上回る必要があるため、市場のタイミングを計ることに傾きがちで、特定の株式の長期的な価値を見落とす可能性がある。市場を長期的な視点で運用する人は「スマートマネー」と見なされ、この種の投資家は主に小口投資家の中に集中している。 司会者：PalantirのようにPERが三桁に達する企業について、多くの人は高すぎると考えています。どのような場合に、三桁のPERが長期投資家にとって依然として合理的だと考えられますか？ トム・リー：私は企業を2つのカテゴリーに分けています。第一のカテゴリーは利益を上げていないが、PERが100倍の企業（約4,000社の上場企業の中で40%を占める）で、これらの大多数は悪い投資です。 第2サークルは、いわゆるN=1企業です：1.これらの会社は、巨大な長期的なストーリーの基盤を築いているため、現在は利益を上げていない。2.創業者が新しい市場を継続的に創出しているため、現在の収益の流れが将来を反映できない場合があります。 テスラとパランティアはその例です。彼らは非常に高い評価倍率を享受すべきです。なぜなら、あなたは彼らの未来に対して割引を行っているからです。もしあなたがテスラに対して10倍のPERしか支払わないのであれば、過去7、8年の機会を逃すことになります。これらの独特で創業者主導の企業を見つけるためには、異なる思考方法が必要です。 得られた教訓と最終的な推奨事項 司会者：多くの人が言うには、今回の反発は少数の株式に過度に集中している、例えばNVIDIAなど、これはバブルの大きな兆候だ。あなたはこの見解に同意しますか？ トム・リー：人工知能はスケールビジネスであり、巨額の資金を投入する必要があるということです。あなたと私がガレージでOpenAIと競争できる製品を作り出すことは不可能です。 スケール化された産業はエネルギーや銀行業のようなものです。世界には主要な石油会社が8社しかありません。もし誰かが「石油は循環ビジネスだ」と言ったら、世界に8社しか石油を購入していないという理由で、私たちはそれが非常に馬鹿げていると感じるでしょう。なぜなら、石油を掘るには十分な規模が必要だからです。AIも同じで、これはスケール化されたビジネスです。これが現在の市場の状況が示していることです。私たちはNVIDIAに何千もの小さな会社と取引してもらいたいのでしょうか？私は彼らが成果を提供し、財務の実現可能性を保証できる大企業と協力する方が良いと思います。したがって、現在の集中現象は論理的であると考えています。 司会者：あなたがこの業界で40年働いてきたにもかかわらず、過去2年間の市場はあなたにどんな最も重要な教訓をもたらしましたか？ トム・リー：過去2年は、一般の「集団誤読/誤解」が長く続くことができることを示しています。最初に話したように、多くの人々は利益曲線の逆転を根拠に景気後退を信じ込んでいますが、企業のデータはそれを支持していません。それでも彼らは自分の固定観念を信じることを好みます。そのため企業は慎重になり、戦略を調整しますが、利益は依然として優れています。多くの場合、人々はデータと自分の意見が対立する際には、自分を信じることを選択します。 ファンドストラットが強気を維持できる理由は、私たちが自分の見解に固執しないからです。私たちが注目しているのは利益であり、利益データが最終的にすべてを証明します。人々は私たちを「永久的なブル市場論者」と呼びますが、利益自体は常に「永久的に上昇」しています。私は何を言えばいいのでしょうか？私たちは異なるデータに従っているだけですが、それが最終的に株価を動かすのです。 「信念」（conviction）と「頑固」（stubborn）を区別する必要があります。頑固とは自分が市場よりも賢いと思うことです；信念は正しい事柄に基づいて揺るぎないことです。天才が集まる部屋の中では、あなたはせいぜい平均的なレベルにしか達成できないことを忘れないでください。 司会者：ピーター・リンチは「損失を修正するために待っているお金は、修正自体の損失よりも多い」と言っています。あなたはどう思いますか？ トム・リー：市場には、ピーター・リンチ、デイビッド・テッパー、スタン・ドレッケンミラーのような逆風を利用するマスターが少数存在し、彼らは市場の感情が低迷している時に果断な決断を下すことに長けています。例えば、Nvidiaの場合、その株価が8ドルに下がったとき、多くの人々は恐怖から買うことを躊躇し、その後株価が10%下がるたびに投資家のためらいがさらに悪化しました。トム・リーは、この感情的な固執は、非合理的な判断ではなく、確固たる信念の欠如から生じることが多いと考えています。 司会者：市場が下落したときに多くの投資家が見せる感情的な反応、つまりファンダメンタルズに基づかない反応をどのように説明しますか？ トム・リー：これは行動学の問題です。「危機」は「危険」（danger）と「機会」（opportunity）という二つの言葉で構成されています。ほとんどの人は危機の中で危険にしか目を向けません。市場が下落すると、人々は自分の投資ポートフォリオが直面しているリスクのことしか考えず、「ああ、私は何かを見逃しているに違いない、なぜなら私が信じている良いアイデアは毎日上昇するべきだから」と考えます。 しかし実際には、彼らはこれを機会と見なすべきです。なぜなら、市場は常にあなたにチャンスを与えるからです。今年の2月から4月の関税危機の期間は、その良い例です。多くの人々は別の極端に走り、私たちが不況を迎えるか、すべてが終わったと思っていますが、彼らは危険しか見ず、機会を見ていません。 さらに、感情と政治的偏見が市場の見方に与える影響は顕著であり、以前の消費者感情調査では、66%の回答者が民主党に傾いており、これらの回答者は経済に対してより否定的に反応しましたが、株式市場はこの政治的帰属の違いを認識できません。企業と市場自体は政治的見解から独立しており、投資家は感情や政治的偏見を超える必要があります。投資における「ファン心理」と自尊心の要素は、意思決定の偏りを引き起こす可能性があり、たとえば投資家は自分のお気に入りの企業に賭ける傾向があるか、株価が上昇したときに確認感を得て、下落したときには挫折感を覚えます。機械でさえ完全に偏見を排除することはできません。なぜなら、その設計には依然として人間の特性が残っているからです。これらの影響により、投資家はAI分野のNvidiaやPalantirの使命のようなスーパーサイクルや長期的なトレンドに注目する必要があります。短期的な株価の変動がその長期的な潜在能力を変えることはありません。 司会者：最後に、今後 12 ヶ月の株式市場を一言で表すと、どう言いますか？ トム・リー：私は言います：「シートベルトを締めてください。」 過去6年間、市場は大きく上昇しましたが、私たちは4回のベアマーケットを経験しました。これは、ほぼ毎年ベアマーケットを経験することを意味し、あなたの決意を試すことになります。だから、私は人々が準備をする必要があると思います。来年の状況は何も変わらないでしょう。覚えておいてください、2025年には私たちはある時点で20%下落しましたが、最終的には年間で20%上昇する可能性があります。だから、この状況は再び起こる可能性が高いことを忘れないでください。 司会者：また、2023年以降に市場に入ってきて、本当の大きな調整を見たことがない初心者に対して、何かアドバイスはありますか？ トム・リー：まず、市場が上昇しているときは素晴らしい気分ですが、将来的には非常に長い苦しい時期が訪れ、自分自身に疑問を抱くことになるでしょう。しかし、その時こそ、あなたは決意と信念を最も必要とします。なぜなら、低いところで投資して得たお金は、高いところで取引して得ようとするお金よりもはるかに多いからです。
トム・リーへのインタビュー：市場は揺れ動いているが、ブル・マーケットはまだ終わっていない。来年1月にはイーサリアムが1.2万ドルに達する。
ビデオ: Fundstrat
編集/照合:Yuliya、PANews
現在、多くのアナリストが市場に対して慎重で悲観的な態度を持っている時代に、BitMineの会長でありシニアストラテジストのトム・リーは、全く異なる強気の声を上げています。Fundstratの今回のインタビューで、トム・リーは現在のマクロサイクル、AIスーパーサイクル、市場の感情の変化、インフレリスク、そして暗号資産の未来の動向について深く掘り下げました。トム・リーは、市場が「スーパーサイクル」の重要な節目にあると考えており、投資家がマクロ信号、利回り曲線、インフレ論理、そしてAI産業のサイクルを誤解していることが、システム的なミスマッチを引き起こしていると述べています。彼はまた、米株の年末の動向について7000から7500ポイントの予測を行い、イーサリアムとビットコインが強い反発を迎える可能性があることを指摘しました。PANewsは今回の対話を文字に起こし整理しました。
私たちは誤解されている「スーパーサイクル」にいます
司会者：トム、ようこそ。まず、過去3年間で市場は約80%以上上昇したことを振り返りましょう。そして、あなたは数少ない強気の声を持ち続けています。2023年から2024年、さらには今年にかけて、90%のアナリストや弱気派は一体どこで間違えたのでしょうか？
トム・リー：80％の取引は本質的にマクロ環境に依存しています。過去3年間、投資家はほぼ全員が「マクロトレーダー」として自分を位置づけていましたが、彼らは2つの重要な誤りを犯しました。
まず、彼らは利回り曲線の「科学性」を過信しています。利回り曲線が逆転すると、誰もがこれは経済の後退の兆候だと考えます。しかし、私たちはFundstratで説明したように、今回の逆転はインフレーション期待によるものです——短期的なインフレーションが高いので、短期名目金利はより高くなるべきですが、長期的には低下するため、これが曲線逆転の原因です。
次に、私たちの世代は実際にインフレーションを経験したことがないため、誰もが1970年代の「スタグフレーション」をテンプレートとして使っていますが、私たちが今日、あの持続的なインフレーションを引き起こす厄介な条件を持っていないことには気づいていません。
したがって、人々は構造的に弱気であり、「曲線の逆転はリセッションを意味し、スタグフレーションが近づいている」と考えています。彼らは企業がインフレーションと連邦準備制度の引き締め政策に対応するためにリアルタイムで動的にビジネスモデルを調整しており、最終的に優れた利益を上げていることを完全に見逃しています。株式市場において、時間は偉大な企業にとって最高の友であり、平凡な企業にとって最悪の敵です。これはインフレーション期間でもブルマーケットでも真実です。
司会者：私はあなたが現在の市場環境が2022年といくつかの点で似ていると考えていることに気付きました。その時にはほとんどの人が弱気に転じていましたが、今再び市場に不安感が広がっている中で、あなたは再度強気の立場に立っています。あなたは人々が現在の市場の状況について最大の誤解を持っているのは何だと思いますか？
トム・リー：私が考えるに、人々が最も理解しにくく、つかみづらいのは「スーパーサイクル」です。私たちは2009年に構造的に強気に転じたのは、私たちのサイクル研究が長期的なブルマーケットが始まっていることを示していたからです。そして2018年には、将来の2つのスーパーサイクルを特定しました：
ミレニアル世代（Millennials）：彼らはゴールデンワークエイジに入っており、これは今後20年間にわたる強力な追い風となるでしょう。
世界的金の年齢の労働力不足：これは一見平凡に聞こえるかもしれませんが、まさにこの要因が人工知能（AI）の繁栄の基盤を築いています。
なぜAIブームはインターネットバブルと本質的に異なるのか？
トム・リー：私たちはAI主導の繁栄の中にあり、それが資産価格の上昇を引き起こしています。これは教科書的なケースであり、1991年から1999年の間には労働力不足があり、テクノロジー株が繁栄しました；1948年から1967年の間も同様に労働力不足があり、テクノロジー株は繁栄を迎えました。現在、AIの波はこのパターンを再現しています。
しかし問題は、多くの人が高いシャープレシオの株をバブルと見なし、Nvidiaのような企業をショートしようとすることですが、この見方には偏りがあるかもしれません。彼らは、今日のAI産業が1990年代のインターネットとは完全に異なることを忘れています。当時のインターネットは単なる「資本支出の狂乱」でしたが、AIは「機能の向上」(gain of function)です。
司会者：多くの人が現在のAIブームを90年代末のインターネットバブルと比較し、さらにはNvidiaを当時のCiscoに例えています。あなたはその時代を実際に経験してきたので、両者の本質的な違いは何だと思いますか？
トム・リー：この比較は興味深いですが、根本的な誤りがあります。通信キャピタル支出（シスコ）とGPU（Nvidia）のライフサイクルは完全に異なります。
人々は忘れてしまったが、90年代末の資本支出ブームの中心は電気通信業界であり、光ファイバーの敷設であり、インターネット自体ではなかった。当時、新興市場の電気通信支出はGDP成長と連動しており、この熱潮はアメリカにも広がり、Questなどの企業が鉄道沿いや道路の下に光ファイバーを狂ったように敷設し、Global Crossingは世界中に海底光ケーブルを敷設した。問題は、インターネットがこれらの光ファイバーを消費する速度が、その敷設速度に遠く及ばなかったことであり、ピーク時にはほぼ99％の光ファイバーが未使用の「暗黒ファイバー」であった。
しかし、今日の状況は全く逆です。Nvidiaのチップの市場需要は引き続き旺盛で、現在そのGPUの使用率はほぼ100%に達しており、即座に使用可能で、完全に市場の需要を満たしています。Nvidiaのチップの供給は需要を遠く下回っており、たとえ生産能力が50%増加しても、すべてのチップは迅速に売り切れてしまうでしょう。現在、業界は3つの大きな制約に直面しています：Nvidiaのチップ供給、関連するシリコン材料、そしてエネルギー供給です。これらの要因は市場の拡張速度を制約しています。同時に、AI技術の機能向上の速度は予想を大きく上回っており、ハードウェアへの需要をさらに悪化させています。しかし、資本支出はこのトレンドに追いついておらず、業界全体は依然として供給不足の状態にあります。言い換えれば、AIの資本支出は依然として「革新プロセスに遅れをとっています」。
暗号通貨の可能性を秘めた年末の市場予測
司会者：あなたは、S&P 500指数が年末に7000または7500ポイントに達する可能性があると何度も言及しました。あなたが期待している年末の市場の中で、どのセクターが人々に最大のサプライズをもたらすと考えていますか？
トム・リー：まず、過去数週間で市場の感情は非常に悲観的になりました。政府の閉鎖が一時的に経済から資金を引き抜き、財務省も支出を行わなかったため、流動性が収縮し、株式市場が揺れ動きました。サ&P 500指数が2-3%下落したり、AI株が5%下落すると、人々は非常に慎重になります。私は、強気の感情の基盤が非常に不安定であり、皆が市場のピークが近づいていると感じていると思います。しかし、強調したいのは、誰もがピークが近いと考えているとき、ピークは形成されることができないということです。インターネットバブルのピークが形成されたのは、その時誰も株が下がるとは思っていなかったからです。
次に、過去6ヶ月間市場は好調でしたが、人々のポジションは大きく偏っていることを忘れないでください。これは株式に対する潜在需要が非常に大きいことを意味します。今年の4月、関税問題により多くの経済学者が景気後退が近づいていると主張し、機関投資家もそれに基づいて取引を行い、実際には大規模なベアマーケットに備えていました。このような誤ったポジションは6ヶ月で調整できるものではありません。
現在、年末に入った私たちの前に、80%の機関投資家がベンチマーク指数に対して劣後しているという、30年ぶりの悪い業績が発表されています。彼らには補填するための残り10週間しかなく、これは彼らが株を買わなければならないことを意味しています。
したがって、年末までにいくつかのことが起こると思います:
AI取引が強力に復帰する：最近の揺らぎにもかかわらず、AIの長期的な見通しには影響がなく、企業は2026年の展望において重要な発表を行うと予想されています。
金融株と小型株：もし連邦準備制度が12月に利下げを行い、緩和サイクルに入ることを確認すれば、金融株と小型株にとって非常に好ましいことになります。
暗号通貨：暗号通貨はテクノロジー株、金融株、小型株と高度に関連しています。したがって、私たちは大規模な暗号通貨の反発を迎えることになると考えています。
司会者：暗号通貨について言及されたので、年末までにビットコインはどのような水準に達すると思いますか？
トム・リー：ビットコインに対する人々の期待は低下しています。その一因は、ビットコインが横ばいで推移しており、価格が10万ドルを超えた際に一部の初期ビットコインホルダー（OG）が売却したことです。しかし、それでもビットコインは大きく過小評価されている資産クラスです。私は年末までにビットコインが十数万ドルの高値に達する可能性があると考えており、場合によっては20万ドルに達するかもしれません。
しかし私にとって、年末までにイーサリアムが大きな上昇を見せる可能性があることは明らかです。「キャシー・ウッド」ことキャシー・ウッド氏も、ステーブルコインとトークン化された金がビットコインの需要を侵食していると述べています。そして、ステーブルコインとトークン化された金は、イーサリアムのようなスマートコントラクトブロックチェーン上で動作しています。さらに、ウォール街は積極的に戦略を立てており、ブラックロックのCEOラリー・フィンクは、すべてをブロックチェーン上でトークン化することを望んでいます。これは、人々がイーサリアムの成長に対する期待を高めていることを意味します。私たちのテクニカルストラテジー責任者マーク・ニュートンは、来年の1月までにイーサリアムの価格が9000ドルから12000ドルに達する可能性があると考えています。この予測は妥当だと思います。つまり、イーサリアムは今から年末または来年の1月にかけて、価格が倍以上になるでしょう。
過大評価されたインフレと制御可能な地政学
司会者：あなたは、恐怖と欲望の指数が先週の金曜日に21で「極度の恐怖」の範囲にあると述べました; CMEの連邦準備制度観察ツールは、12月の利下げ確率が70%に達することを示しています。あなたは、こうした業績のプレッシャーが、機関資金がイーサリアムやビットコインなどの暗号通貨に流入することを促すと考えますか？
トム・リー：はい、そう思います。過去3年間、S&P 500は3年連続で2桁の上昇を記録し、今年は20%を超える可能性さえあります。そして2022年末には、ほとんど誰も楽観視していませんでした。その時、裕福層やヘッジファンドは顧客に現金や代替資産―プライベートエクイティ、プライベートクレジット、ベンチャーキャピタル―に移行するよう勧めましたが、その結果、これらの資産クラスのパフォーマンスはすべてS&Pに圧倒されました。この「ミスマッチ」は機関投資家に逆風をもたらしています。
したがって、2026年は弱気市場の年とは見なされるべきではありません。むしろ、投資家はNvidiaなどの高成長株を再び追い求めるでしょう。なぜなら、それらの利益は依然として50%以上の成長を続けているからです。
同時に、暗号市場も恩恵を受けるでしょう。市場は一般的にビットコインの4年サイクルが終了し、調整に入るべきだと考えていますが、この判断はマクロ環境を無視しています。しかし、彼らは連邦準備制度が間もなく利下げを始めることを忘れています。我々の研究によれば、ISM製造業指数とビットコイン価格の相関性は、貨幣政策よりも高いことがわかりました。ISM指数が60に達する前に、ビットコインは天井を見にくいでしょう。
現在、暗号通貨市場は流動性不足に悩まされており、米連邦準備制度の量的引き締め政策（QT）は12月に終了する予定ですが、まだ明確な緩和信号は出ていないため、投資家は困惑しています。しかし、これらのマクロ要因が徐々に明らかになるにつれて、暗号通貨市場はより積極的なパフォーマンスを迎えることが期待されています。
司会者：あなたの見解では、現在の市場で最も過大評価されているリスクは何ですか？
トム・リー：最も過大評価されているリスクは「インフレの再来」だと思います。あまりにも多くの人が金融緩和やGDP成長がインフレを生むと考えていますが、インフレは非常に神秘的なものです。私たちは何年も金融緩和政策を経験しましたが、インフレはありませんでした。現在、労働市場は冷却し、住宅市場も弱まっていますが、インフレの三大ドライバーである住宅、労働コスト、商品はどれも上昇していません。私は、ある連邦準備制度の官僚が核心的なサービス業のインフレが上昇していると言っているのを聞きましたが、確認したところ完全に間違っていました。PCE核心的なサービス業のインフレは現在3.2%で、3.6%の長期平均を下回っています。したがって、インフレが強まっているという見解は誤りです。
司会者：もし地政学的な問題、戦争、またはサプライチェーンの問題によって石油価格が急騰するような予期しない状況が発生した場合、それはあなたが弱気に転じる要因になりますか？
トム・リー：確かにその可能性は存在します。もし原油価格が十分に高くなれば、衝撃を引き起こすことができます。過去の三回の非連邦準備制度による経済衝撃を振り返ると、すべて商品価格の衝撃でした。しかし、石油が家庭にとって重い負担となるためには、その価格が非常に高い水準に達する必要があります。過去数年間、経済のエネルギー集約度は実際に低下しています。
したがって、原油価格はそのような衝撃を引き起こすために200ドルに近づく必要があります。100ドルの原油価格には過去に接近したことがありますが、それは衝撃を引き起こしませんでした。本当に原油価格が3倍になる必要があります。今年の夏、アメリカはイランの核施設を爆撃し、その際に原油価格が200ドルに急騰するとの予測がありましたが、結果的に原油価格はほとんど変動しませんでした。
司会者：はい、地政学はこれまでアメリカ経済やアメリカ株式市場を長期にわたって引きずったことはありません。局所的な衝撃はありましたが、地政学が原因でアメリカが真の経済不況や大規模な株式大暴落に見舞われたことはありません。
トム・リー：完全に正しい。地政学は不安定な経済体を破壊する可能性がある。しかし、アメリカでは、重要な問題は次のとおりです：企業の利益は地政学的な緊張によって崩壊するのか？もし崩壊しないのであれば、私たちは地政学を熊市を予測する主要な理由として扱うべきではありません。
恐れと欲望を克服する方法
司会者：もし連邦準備制度理事会のパウエル議長が12月に予想外に利下げをしなかった場合、市場はどのように反応するのでしょうか？
トム・リー：短期的には、これはネガティブなニュースでしょう。しかし、パウエル議長は仕事をよくやっているものの、現政権内では人気がありません。もし彼が12月に利下げをしなければ、ホワイトハウスは連邦準備制度理事会の議長を交代させる計画を加速させる可能性があります。一旦交代すれば、連邦準備制度理事会には「影の連邦準備制度理事会」が現れるかもしれません。そしてこの新しい「影の連邦準備制度理事会」は独自の金融政策を構築するでしょう。したがって、私はネガティブな影響はそれほど持続しないと考えています。新しい議長は連邦準備制度理事会内部のさまざまな声に縛られる必要がなく、金融政策の実行方法が変わる可能性があります。
司会者：私は2022年から現金を持っている友人がたくさんいますが、今は非常に悩んでいます。市場が高すぎるのが怖い一方で、もっと逃すのが怖いです。このようなジレンマに対して、あなたのアドバイスは何ですか？
トム・リー：これは良い質問です。なぜなら、多くの人がこのジレンマに直面しているからです。投資家が株を売却する際には、実際には二つの決定を下す必要があります。一つは売却すること、もう一つはより良い価格で再び市場に入るタイミングです。戦略的に再入市できるかどうかを確信できない場合、パニック売りは長期的な複利利益を逃す原因となる可能性があります。投資家は市場の変動によるパニック売りを避けるべきであり、実際には各市場危機が投資の機会であって、売却のタイミングではありません。
次に、市場の機会を逃した投資家に対しては、「ドルコスト平均法」を用いて徐々に市場に戻ることをお勧めします。一度に投入するのではなく、投資を12ヶ月以上の期間に分けて、毎月一定の割合の資金を投入することが推奨されます。こうすることで、市場が下落しても、段階的に購入することでコストの優位性を得られます。市場が調整された後に再度入ることを待つべきではありません。多くの投資家が同様の考えを持っているため、さらなる機会の喪失を招く可能性があります。
司会者：個人投資家と機関投資家の役割についてどう思いますか？今回は個人投資家が主導したという意見もあります。
トム・リー：市場における小口投資家のパフォーマンスは、特に長期投資の視点を持つ個人において、機関投資家に劣るものではないという一般的な誤解を正したい。小口投資家の中には、長期的な視点に基づいて株式投資を行う人が多く、これによって市場の動向を正しく把握しやすくなっている。一方、機関投資家は短期的に競合を上回る必要があるため、市場のタイミングを計ることに傾きがちで、特定の株式の長期的な価値を見落とす可能性がある。市場を長期的な視点で運用する人は「スマートマネー」と見なされ、この種の投資家は主に小口投資家の中に集中している。
司会者：PalantirのようにPERが三桁に達する企業について、多くの人は高すぎると考えています。どのような場合に、三桁のPERが長期投資家にとって依然として合理的だと考えられますか？
トム・リー：私は企業を2つのカテゴリーに分けています。第一のカテゴリーは利益を上げていないが、PERが100倍の企業（約4,000社の上場企業の中で40%を占める）で、これらの大多数は悪い投資です。
第2サークルは、いわゆるN=1企業です：
1.これらの会社は、巨大な長期的なストーリーの基盤を築いているため、現在は利益を上げていない。
2.創業者が新しい市場を継続的に創出しているため、現在の収益の流れが将来を反映できない場合があります。
テスラとパランティアはその例です。彼らは非常に高い評価倍率を享受すべきです。なぜなら、あなたは彼らの未来に対して割引を行っているからです。もしあなたがテスラに対して10倍のPERしか支払わないのであれば、過去7、8年の機会を逃すことになります。これらの独特で創業者主導の企業を見つけるためには、異なる思考方法が必要です。
得られた教訓と最終的な推奨事項
司会者：多くの人が言うには、今回の反発は少数の株式に過度に集中している、例えばNVIDIAなど、これはバブルの大きな兆候だ。あなたはこの見解に同意しますか？
トム・リー：人工知能はスケールビジネスであり、巨額の資金を投入する必要があるということです。あなたと私がガレージでOpenAIと競争できる製品を作り出すことは不可能です。
スケール化された産業はエネルギーや銀行業のようなものです。世界には主要な石油会社が8社しかありません。もし誰かが「石油は循環ビジネスだ」と言ったら、世界に8社しか石油を購入していないという理由で、私たちはそれが非常に馬鹿げていると感じるでしょう。なぜなら、石油を掘るには十分な規模が必要だからです。AIも同じで、これはスケール化されたビジネスです。これが現在の市場の状況が示していることです。私たちはNVIDIAに何千もの小さな会社と取引してもらいたいのでしょうか？私は彼らが成果を提供し、財務の実現可能性を保証できる大企業と協力する方が良いと思います。したがって、現在の集中現象は論理的であると考えています。
司会者：あなたがこの業界で40年働いてきたにもかかわらず、過去2年間の市場はあなたにどんな最も重要な教訓をもたらしましたか？
トム・リー：過去2年は、一般の「集団誤読/誤解」が長く続くことができることを示しています。最初に話したように、多くの人々は利益曲線の逆転を根拠に景気後退を信じ込んでいますが、企業のデータはそれを支持していません。それでも彼らは自分の固定観念を信じることを好みます。そのため企業は慎重になり、戦略を調整しますが、利益は依然として優れています。多くの場合、人々はデータと自分の意見が対立する際には、自分を信じることを選択します。
ファンドストラットが強気を維持できる理由は、私たちが自分の見解に固執しないからです。私たちが注目しているのは利益であり、利益データが最終的にすべてを証明します。人々は私たちを「永久的なブル市場論者」と呼びますが、利益自体は常に「永久的に上昇」しています。私は何を言えばいいのでしょうか？私たちは異なるデータに従っているだけですが、それが最終的に株価を動かすのです。
「信念」（conviction）と「頑固」（stubborn）を区別する必要があります。頑固とは自分が市場よりも賢いと思うことです；信念は正しい事柄に基づいて揺るぎないことです。天才が集まる部屋の中では、あなたはせいぜい平均的なレベルにしか達成できないことを忘れないでください。
司会者：ピーター・リンチは「損失を修正するために待っているお金は、修正自体の損失よりも多い」と言っています。あなたはどう思いますか？
トム・リー：市場には、ピーター・リンチ、デイビッド・テッパー、スタン・ドレッケンミラーのような逆風を利用するマスターが少数存在し、彼らは市場の感情が低迷している時に果断な決断を下すことに長けています。例えば、Nvidiaの場合、その株価が8ドルに下がったとき、多くの人々は恐怖から買うことを躊躇し、その後株価が10%下がるたびに投資家のためらいがさらに悪化しました。トム・リーは、この感情的な固執は、非合理的な判断ではなく、確固たる信念の欠如から生じることが多いと考えています。
司会者：市場が下落したときに多くの投資家が見せる感情的な反応、つまりファンダメンタルズに基づかない反応をどのように説明しますか？
トム・リー：これは行動学の問題です。「危機」は「危険」（danger）と「機会」（opportunity）という二つの言葉で構成されています。ほとんどの人は危機の中で危険にしか目を向けません。市場が下落すると、人々は自分の投資ポートフォリオが直面しているリスクのことしか考えず、「ああ、私は何かを見逃しているに違いない、なぜなら私が信じている良いアイデアは毎日上昇するべきだから」と考えます。
しかし実際には、彼らはこれを機会と見なすべきです。なぜなら、市場は常にあなたにチャンスを与えるからです。今年の2月から4月の関税危機の期間は、その良い例です。多くの人々は別の極端に走り、私たちが不況を迎えるか、すべてが終わったと思っていますが、彼らは危険しか見ず、機会を見ていません。
さらに、感情と政治的偏見が市場の見方に与える影響は顕著であり、以前の消費者感情調査では、66%の回答者が民主党に傾いており、これらの回答者は経済に対してより否定的に反応しましたが、株式市場はこの政治的帰属の違いを認識できません。企業と市場自体は政治的見解から独立しており、投資家は感情や政治的偏見を超える必要があります。投資における「ファン心理」と自尊心の要素は、意思決定の偏りを引き起こす可能性があり、たとえば投資家は自分のお気に入りの企業に賭ける傾向があるか、株価が上昇したときに確認感を得て、下落したときには挫折感を覚えます。機械でさえ完全に偏見を排除することはできません。なぜなら、その設計には依然として人間の特性が残っているからです。これらの影響により、投資家はAI分野のNvidiaやPalantirの使命のようなスーパーサイクルや長期的なトレンドに注目する必要があります。短期的な株価の変動がその長期的な潜在能力を変えることはありません。
司会者：最後に、今後 12 ヶ月の株式市場を一言で表すと、どう言いますか？
トム・リー：私は言います：「シートベルトを締めてください。」
過去6年間、市場は大きく上昇しましたが、私たちは4回のベアマーケットを経験しました。これは、ほぼ毎年ベアマーケットを経験することを意味し、あなたの決意を試すことになります。だから、私は人々が準備をする必要があると思います。来年の状況は何も変わらないでしょう。覚えておいてください、2025年には私たちはある時点で20%下落しましたが、最終的には年間で20%上昇する可能性があります。だから、この状況は再び起こる可能性が高いことを忘れないでください。
司会者：また、2023年以降に市場に入ってきて、本当の大きな調整を見たことがない初心者に対して、何かアドバイスはありますか？
トム・リー：まず、市場が上昇しているときは素晴らしい気分ですが、将来的には非常に長い苦しい時期が訪れ、自分自身に疑問を抱くことになるでしょう。しかし、その時こそ、あなたは決意と信念を最も必要とします。なぜなら、低いところで投資して得たお金は、高いところで取引して得ようとするお金よりもはるかに多いからです。