Не смотрите только на снижение ставок! «Невидимое бритье» Федеральной резервной системы (ФРС) уже началось, и тихий разворот ликвидности разворачивается.

Автор: White55, Mars Finance

Федеральная резервная система объявила о снижении процентной ставки на 25 базисных пунктов 29 октября, установив целевой диапазон федеральной фондовой ставки на уровне 3,75% до 4,00%. Это пятое снижение с сентября 2024 года. Тем не менее, более интересным, чем это решение, соответствующее ожиданиям рынка, является другое объявление Федеральной резервной системы: с 1 декабря будет прекращена программа сокращения баланса. Эта политика, известная на рынке как количественное ужесточение, была запущена в 2022 году и сократила объем баланса Федеральной резервной системы с пиковых значений почти 9 триллионов долларов во время пандемии до примерно 6,6 триллионов долларов. Ее завершение предвещает изменение в глобальной ликвидной среде, которое будет иметь глубокие последствия.

Политика меняется: от скрытого откачивания к умеренному вливанию

Суть количественного сокращения заключается в том, что Федеральная резервная система тихо изымает ликвидность из финансовой системы, не продлевая истекающие облигации. Эта политика началась в июне 2022 года, когда США столкнулись с высокой инфляцией, и Федеральной резервной системе необходимо было совместное использование различных инструментов для ужесточения финансовых условий. На протяжении трех лет QT и политика повышения процентных ставок действовали в унисон: с одной стороны, повышая цену на деньги, с другой стороны, уменьшая количество денег. С 2022 года, не продлевая некоторые облигации по истечении срока, баланс Федеральной резервной системы значительно сократился с пикового уровня. Однако ситуация начинает меняться. В середине октября 2025 года, выступая на конференции в Филадельфии, Пауэлл предупредил, что на рынке труда США наблюдаются признаки дальнейшего охлаждения. Он также отметил, что с учетом того, что ликвидность в финансовой системе постепенно сужается, планы по количественному сокращению могут оказаться на грани завершения. Внутри Федеральной резервной системы согласились применять «очень осторожный» подход, чтобы избежать давления на денежный рынок, с которым столкнулись в сентябре 2019 года. Завершение QT означает, что Федеральная резервная система прекратит изымать ликвидность из финансовой системы и вместо этого начнет реинвестировать доходы от истекающих ценных бумаг, фактически снова вводя деньги на рынок. Этот переход кажется технической корректировкой, но на самом деле оказывает глубокое влияние на ликвидность рынка.

Логика принятия решений: профилактические меры и стабилизация рынка

За решением Федеральной резервной системы стоит осторожная оценка экономических перспектив и забота о стабильности рынка. В своем выступлении в октябре Пауэлл передал общее мнение о том, что «беспокойство по поводу занятости перевешивает риски инфляции», что стало ключевым основанием для изменения политики ФРС. Хотя инфляция по-прежнему выше целевого уровня в 2%, установленного ФРС, долгосрочные ожидания по инфляции по-прежнему соответствуют этой цели. Тем не менее, признаки охлаждения на рынке труда становятся все более очевидными; Пауэлл отметил, что «на этом менее активном и несколько слабом рынке труда риски снижения занятости, похоже, уже увеличиваются». Политические деятели ФРС признают, что продолжающаяся почти месяц «приостановка» работы федерального правительства ограничивает их процесс принятия решений. Отсутствие официальных данных затрудняет ФРС точную оценку текущего состояния экономики, и эта неопределенность также побуждает ФРС принимать более осторожную политическую позицию. Решение о завершении QT также отражает внимание ФРС к ликвидности на рынке. Нью-Йоркский федеральный резерв в сентябре провел масштабные операции по обратному выкупу, чтобы смягчить давление ликвидности, возникшее на денежном рынке. Эти операции указывают на то, что резервы банковской системы могли упасть до близкого к минимально комфортному уровню, и дальнейшее сокращение баланса может угрожать стабильности рынка.

Рыночное влияние: скрытая передача ликвидности

Окончание QT окажет глубокое и сложное влияние на различные активы. Согласно анализу главного экономиста China Aviation Securities Донга Чжуньюня, прекращение сокращения баланса может оказать три основных влияния: во-первых, ожидается улучшение ликвидности на рынке США, что поможет избежать повторения кризиса на рынке репо 2019 года; во-вторых, окончание сокращения баланса означает, что Федеральная резервная система прекращает сокращение объема владения облигациями, что облегчит давление на рынок облигаций и поможет снизить долгосрочные доходности; в-третьих, окончание сокращения баланса может усилить ожидания смягчения денежно-кредитной политики, создавая синергетический эффект с понижением процентных ставок. Несмотря на то что Федеральная резервная система объявила о снижении процентных ставок 29 октября, доходность долгосрочных государственных облигаций продолжает расти. Этот, казалось бы, противоречивый феномен раскрывает разногласия на рынке относительно будущей политики. Пауэлл отметил, что у политиков существует “серьезное расхождение” в отношении действий в декабре, что делает будущее направление политики полным неопределенности. Тем не менее, поддержка фондового рынка от окончания QT может быть более прямой. Окончание QT означает уменьшение давления на ликвидность со стороны Федеральной резервной системы, что будет поддерживать американские акции, особенно акции роста и технологические акции, которые более чувствительны к ликвидности. Эта точка зрения совпадает с мнением главного экономиста Dallas Federal Reserve Bank Билла Адамса, который считает, что завершение QT может “в течение некоторого времени преобразоваться в большую ликвидность на финансовых рынках и в большее количество частных инвестиционных фондов, вкладывающихся в рискованные активы”. Нежные изменения: эффект “скрытого снижения ставок” окончания QT.

Некоторые аналитики считают, что даже если Федеральная резервная система приостановит снижение ставок в декабре, преждевременное завершение количественного смягчения (QT) может оказать эффект, аналогичный снижению ставок. Джон Люк Тайнер, управляющий портфелем компании Aptus Capital Advisors из Алабамы, даже считает, что завершение QT раньше 2026 года может привести к эффекту, эквивалентному снижению ставок на 25 базисных пунктов для инвесторов. Эффект этого “скрытого снижения ставок” реализуется в основном через два канала: во-первых, за счет смягчения базового давления на резервы банков, и, во-вторых, за счет управления предложением и структурой сроков выпуска государственных облигаций. Завершение QT означает, что Федеральная резервная система будет приобретать часть предложения государственных облигаций на частном рынке, изменяя баланс спроса и предложения на рынке. Однако не все аналитики согласны с этим прямым сравнением. Экономист компании Washington Policy Analysis Дерек Тан считает, что завершение QT усиливает влияние любого снижения ставок за счет “укрепления склонности фондового рынка к риску”, но рассматривает действия Федеральной резервной системы больше как “постепенную корректировку” в рамках политики баланса активов и пассивов. Решение о завершении QT также тесно связано со стратегией эмиссии долговых обязательств Министерства финансов США. Финансовый макроаналитик FHN Уилл Компэрнолл отмечает, что после завершения QT Министерство финансов получило большую гибкость в пополнении своего общего денежного баланса, в то время как Федеральная резервная система станет “добровольным покупателем, поглощая часть спроса на государственные облигации”.

Глобальное влияние: Эффект утечки долларовой ликвидности

Поворот денежно-кредитной политики Федеральной резервной системы никогда не был просто внутренним делом США; его эффекты будут иметь глубокое влияние на глобальные капитальные рынки. Исторический опыт показывает, что ужесточение денежно-кредитной политики Федеральной резервной системы часто сопровождается финансовыми кризисами в развивающихся странах или глобальными финансовыми кризисами. Однако окончание данного цикла количественного смягчения может оказать благоприятное влияние на развивающиеся рынки. Завершение количественного смягчения со стороны Федеральной резервной системы снизит давление на отток капитала, с которым сталкиваются развивающиеся рынки, и поможет улучшить их внешние условия финансирования. С уменьшением давления на ликвидность доллара международный капитал может снова устремиться в развивающиеся рынки в поисках более высокой доходности. Динамика индекса доллара также будет подвержена влиянию. Снижение процентных ставок, приводящее к сокращению разницы в процентных ставках между США и другими странами, еще больше ослабит привлекательность доллара, в сочетании с «долларизацией», вызванной глобальными торговыми трениями, давление на индекс доллара увеличится. Это предположение соответствует прогнозам инвестиционной компании Franklin Templeton, которая ожидает, что опасения по поводу инфляции приведут к тому, что уровень снижения ставок Федеральной резервной системы будет ниже ожидаемого, а конечный целевой диапазон процентной ставки в этом цикле может быть выше 3,5%. Рынок сырьевых товаров, вероятно, покажет дифференцированную динамику. Золото выиграет от снижения реальных процентных ставок и возобновления спроса на активы-убежища, его цена может продолжить расти; цены на нефть, с другой стороны, по-прежнему будут определяться основами спроса и предложения, выполнение сокращений ОПЕК+ и геополитические риски на Ближнем Востоке останутся основными переменными, определяющими предельное направление цен на нефть, влияние снижения ставок, скорее всего, будет относительно ограниченным. Перспективы на будущее: туман в политическом курсе.

Несмотря на то, что QT подходит к концу, будущий курс политики Федеральной резервной системы остается полон неопределенности. Пауэлл на пресс-конференции после октябрьского заседания заявил, что у чиновников есть очевидные разногласия по поводу того, как действовать в декабре, и что возможность снижения процентной ставки на декабрьском заседании не является окончательной. Расписание на официальном сайте Федеральной резервной системы показывает, что в 2025 году у ФРС будет еще одно заседание по процентным ставкам, на котором новое решение о ставках будет объявлено 11 декабря по пекинскому времени. Это заседание будет более важным, так как оно может предоставить больше подсказок о курсе политики на 2026 год. Прогнозы различных учреждений по будущему курсу политики ФРС расходятся. Morgan Stanley прогнозирует, что ФРС будет продолжать снижать ставки до января 2026 года, а затем еще дважды в апреле и июле 2026 года, в конечном итоге снизив целевой диапазон процентных ставок федеральных фондов до 3,00% - 3,25%. В то же время исследование, опубликованное China International Capital Corporation, утверждает, что в «естественных условиях» у ФРС остается пространство для трех снижений ставок, что соответствует долгосрочным процентным ставкам 3,8—4,0%. Эта компания также заявила, что, хотя у ФРС все еще есть определенное пространство для смягчения, темп снижения ставок может замедлиться, и не следует иметь чрезмерно оптимистичные ожидания. Новая неопределенность также начинает проявляться. China International Capital Corporation указывает, что новый председатель ФРС и независимость ФРС являются крупнейшими переменными на пути к снижению ставок в следующем году, что может увеличить неопределенность политики после второго квартала 2026 года. Эта точка зрения подразумевает, что политические факторы могут оказать большее влияние на будущее направление денежно-кредитной политики.

Фонды денежного рынка достигли рекорда активов в 7,42 триллиона долларов, что отражает жажду рынка к доходам и стремление к безопасным активам. После завершения QT эти скрытые капитальные гиганты могут снова пересмотреть свои позиции и искать новые места обитания. Федеральная резервная система прекратит программу QT 1 декабря, но Пауэлл также ясно дал понять, что на декабрьском заседании снижение ставок не является непреложным. Эта осторожная позиция сама по себе является зеркалом, отражающим трудный баланс Федеральной резервной системы между инфляцией и ростом, нехваткой данных и прогнозами политики. Завеса ликвидного пира slowly поднимается, но продолжительность банкета и его конечный эффект все еще будут зависеть от окончательной динамики экономических основ.