Ánh sáng và lo lắng: Năm rào cản dưới sự phát triển của thị trường dự đoán

Tác giả: Nick Ruzicka

Biên dịch: Yangz, Techub News

Thị trường dự đoán đang bước vào thời khắc rực rỡ. Polymarket về cuộc bầu cử tổng thống đã lên trang nhất, Kalshi đạt được chiến thắng trong vấn đề quy định mở ra một chân trời mới, và đột nhiên mọi người đều muốn nói về “cỗ máy sự thật thế giới” này. Nhưng dưới sự náo nhiệt đó, có một câu hỏi thú vị hơn: Nếu như thị trường dự đoán giỏi trong việc dự đoán tương lai, tại sao chúng vẫn chưa phổ biến?

Nguyên nhân thực ra rất đơn giản, cuối cùng là vấn đề cơ sở hạ tầng, dĩ nhiên ở Mỹ còn liên quan đến rào cản quản lý. Mặc dù các rào cản quản lý đang dần được nới lỏng (chẳng hạn như Kalshi nhận được giấy phép của Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Mỹ, Polymarket chọn mô hình hoạt động ngoài khơi), nhưng các thiếu sót về cơ sở hạ tầng vẫn tồn tại phổ biến. Ngay cả ở những khu vực cho phép thị trường dự đoán hoạt động hợp pháp, những nút thắt phát triển cơ bản vẫn khó vượt qua.

Các nền tảng chiếm ưu thế vào năm 2024 đang giải quyết những vấn đề này bằng cách đổ tiền vào. Theo phân tích của nhà nghiên cứu Neel Daftary cho Delphi Digital, Polymarket đã đốt cháy khoảng 10 triệu USD vào các động lực nhà tạo lập thị trường, có thời điểm đã chi hơn 50.000 USD mỗi ngày để duy trì tính thanh khoản của sổ lệnh. Ngày nay, các động lực này đã giảm xuống chỉ còn 0,025 USD cho mỗi giao dịch 100 USD. Tương tự, Kalshi đã chi tiêu hơn 9 triệu USD. Đây không phải là những giải pháp bền vững, chỉ là những miếng băng dán lên những vết sẹo cấu trúc.

Thú vị là, những thách thức cản trở sự phát triển của thị trường dự đoán không phải là điều bí ẩn. Chúng được định nghĩa rõ ràng, có mối liên hệ với nhau và—đối với những nhà xây dựng phù hợp—hoàn toàn có thể giải quyết được. Sau khi giao tiếp với các nhà xây dựng trong lĩnh vực này và phân tích tình hình tổng thể, năm vấn đề đã xuất hiện nhiều lần. Chúng ta có thể coi chúng như một khung, một bộ ngôn ngữ chung, để hiểu tại sao thị trường dự đoán mặc dù có triển vọng lý thuyết rộng lớn, vẫn ở chế độ Beta.

Những vấn đề này không chỉ là vấn đề, mà còn là lộ trình.

Bài toán 1: Nghịch lý thanh khoản

Vấn đề cơ bản nhất là tính thanh khoản. Hay nói cách khác, đó là bài toán gà đẻ trứng khiến hầu hết các thị trường dự đoán trở thành “thành phố ma”. Cơ chế đứng sau vấn đề này rất đơn giản: trước hết, khi một thị trường mới ra mắt, tính thanh khoản không đủ, dẫn đến trải nghiệm giao dịch kém (chênh lệch giá cao, cú sốc giá khiến giao dịch không có lợi nhuận) và trader chọn rời đi; tiếp theo, khối lượng giao dịch thấp lại làm những nhà tạo lập thị trường chuyên nghiệp, những người cần phí giao dịch ổn định để phòng ngừa rủi ro, bị dọa chạy; và không có nhà tạo lập thị trường, tính thanh khoản sẽ tiếp tục mỏng manh, một vòng luẩn quẩn cứ thế hình thành.

Điều này có thể được xác nhận từ dữ liệu: trên Polymarket và Kalshi, khối lượng giao dịch của hầu hết các thị trường đều dưới 10.000 đô la. Ngay cả những thị trường lớn hơn cũng thiếu độ sâu để các tổ chức thực sự tham gia - bất kỳ vị thế nào đáng kể cũng sẽ khiến giá cả biến động hai chữ số. Nguyên nhân nằm ở vấn đề cấu trúc. Trong các bể thanh khoản crypto thông thường (như ETH/USDC), bạn gửi hai loại tài sản, kiếm phí qua hành vi trao đổi của các nhà giao dịch - ngay cả khi giá không có lợi cho bạn, cả hai tài sản vẫn giữ giá trị. Nhưng thị trường dự đoán thì khác: bạn đang nắm giữ một hợp đồng có thể về không. Không có sự tái cân bằng, không có giá trị còn lại, chỉ có kết quả nhị phân.

Thật tệ hơn, bạn sẽ bị “săn lùng chính xác”. Khi thị trường gần đến thời điểm thanh toán và kết quả dần trở nên rõ ràng, những nhà giao dịch có thông tin hơn bạn biết nhiều hơn. Họ sẽ mua hợp đồng chiến thắng từ bạn với giá có lợi trong khi bạn vẫn định giá dựa trên xác suất lỗi thời. Dòng lệnh “độc hại” này liên tục khiến các nhà tạo lập thị trường mất máu. Vì lý do này, Polymarket đã chuyển từ AMM sang sổ lệnh giới hạn trung tâm vào năm 2024: sổ lệnh cho phép các nhà tạo lập thị trường ngay lập tức rút lệnh khi họ nhận ra rằng mình sẽ bị lợi dụng. Nhưng điều này không giải quyết được vấn đề cốt lõi, chỉ đơn giản cung cấp cho các nhà tạo lập thị trường một công cụ phòng thủ để trì hoãn việc mất máu.

Nền tảng có thể tránh vấn đề này bằng cách trả tiền trực tiếp cho các nhà tạo lập thị trường, nhưng mô hình trợ cấp không thể mở rộng quy mô. Đối với các thị trường flagship - cuộc bầu cử tổng thống, các sự kiện thể thao lớn, các sự kiện tiền điện tử hàng đầu - mô hình này là hiệu quả. Thị trường bầu cử của Polymarket có tính thanh khoản rất sâu, thị trường NFL của Kalshi cũng có thể cạnh tranh với cá cược thể thao truyền thống. Thách thức thực sự nằm ở tất cả các thị trường khác: những thị trường có thể làm cho các thị trường dự đoán trở nên hữu ích, nhưng khối lượng giao dịch không đủ để đầu tư hàng triệu đô la vào trợ cấp cho các vấn đề đuôi dài.

Mô hình kinh tế hiện tại là không bền vững. Các nhà tạo lập thị trường không kiếm lợi từ chênh lệch giá - mà được trả thưởng bởi nền tảng. Ngay cả những nhà cung cấp thanh khoản được bảo vệ, với tổn thất hạn chế (4-5% mỗi thị trường), cũng cần trợ cấp từ hệ sinh thái để hòa vốn. Vấn đề là: làm thế nào để việc cung cấp thanh khoản trở nên có lợi mà không đốt tiền?

Chiến lược của Kalshi chỉ ra một con đường: vào tháng 4 năm 2024, họ đã đưa vào nhóm tạo lập thị trường hàng đầu phố Wall là Susquehanna International Group làm nhà cung cấp tổ chức đầu tiên của mình. Kết quả ra sao? Tính thanh khoản đã tăng lên 30 lần, độ sâu hợp đồng đạt 100.000 hợp đồng, chênh lệch giá thấp hơn 3 cent. Nhưng điều này cần những thứ mà các nhà tạo lập thị trường bán lẻ không thể cung cấp, chẳng hạn như bàn giao dịch độc quyền, cơ sở hạ tầng tùy chỉnh và cam kết vốn ở cấp độ tổ chức. Điểm đột phá không phải là hoa hồng tốt hơn, mà là để nhà tham gia tổ chức nghiêm túc đầu tiên xem thị trường dự đoán như một loại tài sản hợp pháp. Một khi ai đó vào trước, những người khác sẽ theo sau: rủi ro được giảm thiểu, giá tham chiếu xuất hiện, và khối lượng giao dịch cũng theo đó mà đến.

Nhưng có một điểm quan trọng ở đây: các nhà tạo lập thị trường tổ chức cần những điều kiện cụ thể. Đối với Kalshi, điều này có nghĩa là cần có sự chấp thuận của CFTC và một khuôn khổ quy định rõ ràng. Còn đối với các nền tảng tiền điện tử gốc và phi tập trung - những nền tảng không có hàng rào quy định hoặc quy mô lớn của các nhà xây dựng đuôi dài - con đường này không khả thi. Những nền tảng này đối mặt với một thách thức khác: làm thế nào để khởi động tính thanh khoản khi bạn không thể cung cấp tính hợp pháp theo quy định hoặc đảm bảo khối lượng giao dịch? Đối với tất cả các người chơi không phải Kalshi hoặc Polymarket, vấn đề cơ sở hạ tầng vẫn còn chưa được giải quyết.

Nỗ lực phá vỡ của những người xây dựng

Cơ chế hoàn tiền cho nhà tạo lập thị trường dựa trên chất lượng bắt đầu thưởng cho những người thực sự nâng cao trải nghiệm giao dịch - chẳng hạn như thời gian đặt lệnh, quy mô báo giá và độ chặt chẽ của chênh lệch giá. Cách làm này rất thực tiễn, nhưng không giải quyết được vấn đề cốt lõi: cuối cùng vẫn có người phải trả tiền cho những khoản hoàn tiền này.

Token hợp đồng cung cấp một cách tiếp cận khác - sử dụng phát hành token để trợ cấp cho những người cung cấp tính thanh khoản, thay thế cho mô hình tiêu tốn quỹ đầu tư mạo hiểm. Phương pháp này đã từng giúp Uniswap và Compound hoàn thành khởi động lạnh một cách thành công. Tuy nhiên, liệu token thị trường dự đoán có thể thu hút đủ giá trị để duy trì việc phát hành lâu dài hay không, hiện vẫn là một câu hỏi chưa có lời giải.

Cơ chế cấp độ thưởng liên thị trường khuyến khích các nhà tạo lập thị trường cung cấp tính thanh khoản phân tán trên nhiều thị trường, từ đó vừa có thể chia sẻ rủi ro, vừa nâng cao tính bền vững của sự tham gia.

Mô hình thanh khoản tức thời chỉ bơm vốn khi cần thiết: Robot theo dõi các giao dịch lớn trong hồ bơi mempool, ngay lập tức bơm thanh khoản tập trung, thu phí giao dịch rồi lập tức rút lui. Mô hình này có hiệu suất vốn cực cao, nhưng yêu cầu cơ sở hạ tầng phức tạp, và vẫn không giải quyết được vấn đề cơ bản - cuối cùng thì sẽ có người phải gánh chịu rủi ro tài chính. Mặc dù chiến lược thanh khoản tức thời đã tạo ra hơn 750 tỷ đô la giao dịch trên Uniswap V3, nhưng sân chơi này đã bị những người chơi có nguồn vốn dồi dào thống trị, và tỷ suất sinh lợi ngày càng mỏng manh.

Thị trường kết quả liên tiếp thì thách thức trực tiếp cấu trúc nhị phân. Các nhà giao dịch không còn lựa chọn các tùy chọn đơn giản “có/không”, mà thay vào đó là thể hiện quan điểm trong một khoảng liên tiếp. Điều này có thể tập hợp tính thanh khoản vốn phân tán trong các thị trường liên quan lại (chẳng hạn như “BTC sẽ tăng lên 60.000, 65.000 hay 70.000 đô la?”). Các dự án như functionSPACE đang xây dựng cơ sở hạ tầng loại này, nhưng vẫn chưa trải qua thử nghiệm thực tế quy mô lớn.

Thí nghiệm táo bạo nhất hoàn toàn từ bỏ mô hình sổ lệnh. Melee Markets đã đưa đường cong liên kết (bonding curve) vào thị trường dự đoán - mỗi kết quả đều có đường giá riêng biệt, người tham gia sớm nhận được giá tốt hơn, những người có niềm tin mạnh mẽ sẽ được hưởng lợi. Hệ thống này hoàn toàn không cần các nhà tạo lập thị trường chuyên nghiệp. XO Market yêu cầu người tạo thị trường sử dụng LS-LMSR tự động để bơm thanh khoản ban đầu, khi vốn vào, độ sâu thị trường sẽ tự động cải thiện. Người tạo có thể kiếm được phí giao dịch, điều này đã gắn kết lợi ích với chất lượng thị trường. Cả hai giải pháp này đều giải quyết vấn đề khởi động lạnh mà không cần nhà tạo lập thị trường chuyên nghiệp. Chi phí của Melee là hy sinh tính linh hoạt khi thoát (các vị thế cần được khóa cho đến khi kết quả được công bố), XO Market cho phép giao dịch liên tục nhưng yêu cầu người tạo phải đầu tư vốn ban đầu.

Nhiệm vụ 2: Khám phá thị trường và trải nghiệm người dùng

Ngay cả khi đã giải quyết được vấn đề về tính thanh khoản, vẫn còn một vấn đề phổ biến hơn: hầu hết mọi người hoàn toàn không thể tìm thấy thị trường mà họ quan tâm, và ngay cả khi tìm thấy, trải nghiệm thao tác cũng rất không thân thiện. Nhưng đây không chỉ là “vấn đề trải nghiệm người dùng”, mà còn là một vấn đề cấu trúc. Vấn đề tìm kiếm thị trường đã làm tăng thêm tình trạng khó khăn về tính thanh khoản.

Polymarket luôn có hàng nghìn thị trường hoạt động, nhưng khối lượng giao dịch lại tập trung vào một số lĩnh vực rất ít: thị trường bầu cử, sự kiện thể thao lớn, và các chủ đề tiền điện tử phổ biến. Tất cả các thị trường khác đều không có người hỏi đến. Ngay cả khi một thị trường ngách nào đó có độ sâu tốt, nếu người dùng không thể phát hiện ra nó một cách tự nhiên, khối lượng giao dịch sẽ tiếp tục ảm đạm, và các nhà tạo lập thị trường cuối cùng sẽ rời đi. Điều này tạo ra một vòng luẩn quẩn: không có cơ chế phát hiện, không có khối lượng giao dịch, và do đó không thể duy trì tính thanh khoản.

Trong chu kỳ bầu cử năm 2024, thị trường hàng đầu của Polymarket chiếm phần lớn hoạt động giao dịch. Sau khi bầu cử kết thúc, khối lượng giao dịch hàng tháng của nền tảng vẫn duy trì ở mức từ 650 triệu đến 800 triệu đô la Mỹ, nhưng các giao dịch này phân tán trên các thị trường thể thao, tiền điện tử và các chủ đề nóng. Hàng ngàn thị trường khác - các vấn đề siêu địa phương, cộng đồng ngách, sự kiện kỳ lạ - hầu như không có bất kỳ ghi chép giao dịch nào.

Ngoài ra, rào cản trải nghiệm người dùng càng làm tăng thêm khó khăn. Giao diện của Polymarket và Kalshi được thiết kế cho những người dùng đã hiểu về thị trường dự đoán. Người dùng thông thường phải đối mặt với một bài kiểm tra học tập nghiêm ngặt: những thuật ngữ không quen thuộc, chuyển đổi giữa tỷ lệ cược và xác suất, ý nghĩa của “mua cổ phần YES”. Những ma sát này có thể được các người dùng gốc crypto chấp nhận, nhưng đối với những người khác, đủ để khiến họ chùn bước.

Thuật toán tốt hơn chắc chắn có ích, nhưng vấn đề cốt lõi là phân phối: làm thế nào để kết nối hàng nghìn thị trường với đúng người dùng vào đúng thời điểm, đồng thời không gây ra tình trạng tê liệt trong việc lựa chọn.

Nỗ lực phá vỡ của người xây dựng

Chiến lược triển vọng nhất là “đi đến nơi người dùng đang có mặt”, chứ không phải yêu cầu họ phải học một nền tảng mới.

Flipr cho phép người dùng X giao dịch trực tiếp trên các thị trường dự đoán của Polymarket hoặc Kalshi trong dòng thông tin - khi thấy một thị trường nào đó được thảo luận trong tweet, chỉ cần @Flipr để đặt hàng, hoàn toàn không cần rời khỏi ứng dụng hiện tại. Điều này tương đương với việc nhúng các thị trường dự đoán vào lớp đối thoại của Internet, biến dòng thông tin xã hội thành giao diện giao dịch. Ngoài ra, Flipr còn cung cấp đòn bẩy lên tới 10 lần, đang phát triển các tính năng như giao dịch theo dõi và phân tích AI - về cơ bản muốn trở thành một terminal giao dịch hoàn chỉnh nằm bên trong Twitter.

Nhận định sâu sắc ở đây là: đối với các công ty khởi nghiệp, việc phân phối quan trọng hơn cơ sở hạ tầng. Thay vì tiêu tốn hàng triệu như Polymarket để dẫn dắt thanh khoản, tốt hơn là tập hợp thanh khoản hiện có và cạnh tranh trên các kênh phân phối.

Các nền tảng như TradeFox, Stand, Verso Trading đang xây dựng giao diện hợp nhất, tổng hợp tỷ lệ của nhiều nền tảng, định tuyến đơn hàng đến địa điểm giao dịch tốt nhất và tích hợp dòng tin tức thời gian thực. Nếu bạn là một nhà giao dịch chuyên nghiệp, tại sao phải vận hành nhiều nền tảng khi bạn có thể có được mức giá thực hiện tốt hơn thông qua một giao diện duy nhất?

Ngoài ra, các kế hoạch thử nghiệm táo bạo nhất coi cơ chế phát hiện là một vấn đề xã hội chứ không phải vấn đề thuật toán. Fireplace liên kết với Polymarket nhấn mạnh “đầu tư cùng bạn bè”, tái tạo không khí đặt cược tập thể thay vì đoán một mình. Poll.fun của AllianceDAO đi xa hơn: xây dựng thị trường P2P giữa nhóm bạn nhỏ, có thể tạo thị trường cho bất kỳ chủ đề nào, trực tiếp cược với đồng nghiệp, và hoàn tất thanh toán thông qua người tạo hoặc bỏ phiếu của nhóm.

Mô hình siêu địa phương hóa, siêu xã hội này, bằng cách tập trung vào cộng đồng thay vì quy mô, đã hoàn toàn vượt qua vấn đề đuôi dài. Đây không chỉ là tối ưu hóa trải nghiệm người dùng mà còn là chiến lược phân phối. Cuối cùng, nền tảng chiến thắng chưa chắc đã sở hữu tính thanh khoản tốt nhất hoặc nhiều thị trường nhất, nhưng chúng sẽ đưa ra câu trả lời tốt nhất cho câu hỏi “làm thế nào để trình bày thị trường dự đoán cho người dùng mục tiêu vào thời điểm thích hợp”.

Thách thức 3: Tình huống hạn chế biểu đạt

Dữ liệu cho thấy, 85% các nhà giao dịch trên Polymarket đang trong tình trạng thua lỗ, điều này đủ để khiến tất cả những người lạc quan về thị trường dự đoán phải cảnh giác. Một phần lý do đằng sau dữ liệu này là không thể tránh khỏi, vì dự đoán vốn đã khó khăn. Nhưng một phần khác là vấn đề cấu trúc: nền tảng buộc các nhà giao dịch phải ở trong vị trí kém tối ưu vì họ không thể diễn đạt quan điểm của mình một cách hiệu quả.

Bạn có quan điểm dự đoán chi tiết hơn không? Thật tiếc. Bạn chỉ có thể thực hiện cược nhị phân: mua “Có”, mua “Không”, rồi chọn kích thước vị thế. Không có đòn bẩy để khuếch đại niềm tin, cũng không thể kết hợp nhiều quan điểm thành một vị thế duy nhất, và cũng không có kết quả có điều kiện.

Khi người giao dịch không thể diễn đạt niềm tin một cách hiệu quả, họ sẽ khóa quá nhiều vốn hoặc quy mô vị thế không đủ. Dù là trường hợp nào, dòng tiền mà nền tảng có thể nắm bắt sẽ giảm.

Thách thức này có thể được phân thành hai nhu cầu khác nhau: một loại nhà giao dịch muốn khuếch đại cược một lần thông qua đòn bẩy, loại còn lại thì muốn kết hợp nhiều quan điểm để đặt cược.

Đòn bẩy: Ý tưởng mới về thanh toán liên tục

Đòn bẩy truyền thống không thể hoạt động trong thị trường dự đoán nhị phân, vấn đề phụ thuộc vào con đường cực kỳ khắc nghiệt: ngay cả khi bạn có phán đoán đúng về hướng đi, biến động giá cũng có thể khiến bạn bị thanh lý trước khi kết toán. Ví dụ, một vị thế “Trump thắng cử” có đòn bẩy có thể bị xóa sổ khi có một cuộc khảo sát không tốt, nhưng cuối cùng Trump lại thắng vào tháng 11.

Hiện tại, một giải pháp tốt hơn đã xuất hiện, đó là hợp đồng vĩnh viễn thanh toán liên tục dựa trên luồng dữ liệu thời gian thực. Seda đang xây dựng chức năng hợp đồng vĩnh viễn thực sự dựa trên dữ liệu từ Polymarket và Kalshi, cho phép các vị thế có thể thanh toán liên tục mà không cần chờ kết quả cuối cùng của các sự kiện rời rạc. Vào tháng 9 năm nay, Seda đã mở hợp đồng vĩnh viễn cho tỷ lệ cược thời gian thực của trận đấu quyền anh giữa Canelo và Crawford trên mạng thử nghiệm (đòn bẩy ban đầu 1 lần), chứng minh tính khả thi của mô hình này trong lĩnh vực cá cược thể thao.

Ngoài ra, tùy chọn nhị phân ngắn hạn là một hướng đi khác đang dần thu hút sự chú ý. Khối lượng giao dịch tùy chọn nhị phân về biến động giá tiền điện tử mà Limitless ra mắt vào tháng 9 năm nay đã vượt mốc 10 triệu USD—thị trường này cung cấp đòn bẩy ngầm thông qua cấu trúc lợi nhuận của nó, đồng thời giúp các nhà giao dịch tránh khỏi rủi ro thanh lý trong suốt thời gian hợp đồng. Khác với hợp đồng vĩnh viễn, chúng được thanh toán vào thời điểm cố định, nhưng chu kỳ thanh toán nhanh (vài giờ hoặc vài ngày, thay vì vài tuần) cung cấp vòng phản hồi ngay lập tức mà các nhà giao dịch bán lẻ khao khát.

Hiện tại, cơ sở hạ tầng liên quan đang nhanh chóng trưởng thành. Polymarket đã hợp tác với Chainlink vào tháng 9 để ra mắt thị trường giá tiền điện tử theo chu kỳ 15 phút. Perp.city và Narrative đang thử nghiệm hợp đồng vĩnh viễn dựa trên trung bình khảo sát ý kiến ​​và cảm xúc xã hội - đây là hợp đồng vĩnh viễn thực sự, sẽ không bao giờ thanh toán thành kết quả nhị phân. Những tiến bộ đột phá khác bao gồm HIP-4 “hợp đồng vĩnh viễn sự kiện” của Hyperliquid - bạn giao dịch với xác suất đang thay đổi, thay vì chỉ đơn thuần là kết quả cuối cùng. Ví dụ, nếu tỷ lệ chiến thắng của Trump tăng từ 50% lên 65% sau cuộc tranh luận, bạn không cần phải đợi đến ngày bầu cử để thu lợi nhuận. Điều này giải quyết điểm đau lớn nhất của đòn bẩy trong thị trường dự đoán: ngay cả khi phán đoán cuối cùng của bạn là chính xác, bạn vẫn có thể bị thanh lý do biến động trong quá trình. Limitless và Seda đang thu hút sự chú ý của thị trường với mô hình tương tự, cho thấy rằng thị trường cần giao dịch liên tục, chứ không phải đặt cược nhị phân.

Cược kết hợp: Vấn đề chưa được giải quyết

Cược kết hợp liên quan đến cách diễn đạt những quan điểm phức tạp, chẳng hạn như “Trump thắng cử và Bitcoin tăng lên 100.000 USD và Fed giảm lãi suất hai lần”. Cược kết hợp trong cá cược truyền thống tương đối đơn giản, vì các công ty cá cược truyền thống với vai trò là nhà cái tập trung quản lý rủi ro đa dạng. Các vị thế mâu thuẫn sẽ bù trừ lẫn nhau, vì vậy họ chỉ cần cung cấp tài sản bảo đảm cho tổn thất ròng tối đa, thay vì cho mỗi khoản thanh toán riêng lẻ.

Thị trường dự đoán không thể làm được điều này vì chúng đóng vai trò như một bên lưu ký, mỗi vị thế cần phải có đủ tài sản thế chấp khi giao dịch được thực hiện. Ngay cả việc đặt cược vào một danh mục hợp lý cũng sẽ yêu cầu các nhà tạo lập thị trường khóa một số vốn cao hơn nhiều lần so với mức rủi ro cần thiết của các nhà cái truyền thống.

Giải pháp lý thuyết là hệ thống ký quỹ ròng, tức là chỉ ký quỹ cho tổn thất ròng lớn nhất. Nhưng điều này đòi hỏi một động cơ rủi ro phức tạp, mô hình hóa sự tương quan theo thời gian giữa các sự kiện không liên quan, và rất có thể cần một bên đối tác tập trung. Nhà nghiên cứu Neel Daftary đề xuất bắt đầu với việc bảo lãnh các cược tổ hợp hạn chế từ các nhà tạo lập thị trường chuyên nghiệp, sau đó dần dần mở rộng. Kalshi đang áp dụng phương pháp này - ban đầu chỉ cung cấp cược tổ hợp cho cùng một sự kiện, giúp nền tảng dễ dàng hơn trong việc mô hình hóa sự tương quan và quản lý rủi ro trong bối cảnh của một sự kiện đơn lẻ. Cách tiếp cận này là rất thận trọng, nhưng cũng thừa nhận rằng, nếu không có cơ chế tập trung, thị trường tổ hợp thực sự - trải nghiệm “lựa chọn cược tùy ý” - rất có thể sẽ không thể đạt được.

Hầu hết các nhà xây dựng đang đặt cược vào các điều kiện ràng buộc sáng tạo: đòn bẩy thị trường ngắn hạn hạn chế, cược tổ hợp được phê duyệt trước, hoặc “tăng tỷ lệ” đơn giản mà nền tảng có thể phòng ngừa. Việc diễn đạt khó khăn có thể phần nào được giải quyết (như hợp đồng vĩnh viễn thanh toán liên tục), nhưng những phần khác (như thị trường tổ hợp tùy ý) vẫn còn xa vời đối với các nền tảng phi tập trung.

Vấn đề 4: Tạo ra thị trường không cần giấy phép

Giải quyết vấn đề biểu đạt là một chuyện, nhưng vấn đề cấu trúc sâu xa hơn là: ai thực sự có đủ tư cách để tạo ra thị trường?

Mọi người đều đồng ý rằng thị trường dự đoán cần sự đa dạng - các vấn đề siêu địa phương, cộng đồng ngách, những sự kiện kỳ quặc một lần mà các nền tảng truyền thống không bao giờ chạm vào. Nhưng cơ chế tạo ra thị trường không cần sự cho phép cho đến nay vẫn là một thảm họa.

Vấn đề cốt lõi là thời gian bán rã của độ nóng thị trường rất ngắn. Những cơ hội giao dịch bùng nổ nhất thường đến từ tin tức đột phát và những điểm nóng văn hóa. Những thị trường như “Có thể nào huỷ bỏ giải Oscar của Will Smith vì đã tát Chris Rock?” nếu được phát hành ngay sau khi sự kiện xảy ra sẽ tạo ra khối lượng giao dịch lớn. Nhưng khi các nền tảng tập trung kiểm duyệt và phát hành, độ nóng của thị trường đã sớm giảm xuống.

Tuy nhiên, cơ chế tạo ra hoàn toàn không cần phép sẽ đối mặt với ba vấn đề lớn: phân mảnh ngữ nghĩa (cùng một vấn đề xuất hiện mười phiên bản, làm phân tán tính thanh khoản thành các bể tiền không có giá trị), khởi động lạnh thanh khoản (tính thanh khoản ban đầu bằng không làm vấn đề gà đẻ trứng trở nên cực đoan), và kiểm soát chất lượng (nền tảng tràn ngập thị trường chất lượng thấp, tồi tệ hơn là sự xuất hiện của thị trường ám sát và những cơn ác mộng pháp lý khác).

Polymarket và Kalshi chọn mô hình tổ chức của nền tảng, với đội ngũ xem xét tất cả các thị trường, đảm bảo chất lượng và tiêu chuẩn thanh toán rõ ràng. Điều này xây dựng niềm tin, nhưng hy sinh tốc độ - chính nền tảng trở thành nút thắt.

Nỗ lực phá vỡ của những người xây dựng

Melee áp dụng chiến lược pump.fun để giải quyết vấn đề khởi động lạnh: Người tạo ra thị trường nhận được 100 phần, người mua sớm nhận được tỷ lệ giảm dần (3 phần, 2 phần, 1 phần…). Nếu thị trường thu hút được sự chú ý, những người tham gia sớm sẽ thu được lợi nhuận vượt trội - có thể lên đến hàng trăm lần. Điều này tạo thành một thị trường meta: Các nhà giao dịch đặt cược vào những thị trường nào sẽ phát triển thông qua việc xây dựng vị thế sớm. Cược cốt lõi là: Chỉ những thị trường chất lượng cao nhất - đến từ những người tạo ra hàng đầu hoặc những thị trường thực sự phù hợp với nhu cầu - mới có thể thu hút đủ khối lượng giao dịch, thực hiện sàng lọc tự nhiên giữa tiền tốt và tiền xấu.

XO Market yêu cầu người tạo sử dụng LS-LMSR để tự động tạo lập thị trường và tiêm tính thanh khoản ban đầu. Người tạo kiếm lợi nhuận từ phí giao dịch, gắn lợi ích của mình với chất lượng sâu của thị trường. Các nền tảng dự đoán như Fact Machine và Opinions.fun cho phép những người có ảnh hưởng kiếm lợi từ vốn văn hóa của họ bằng cách tạo ra các thị trường virus về các chủ đề chủ quan.

Mô hình lý tưởng lý thuyết là cơ chế cộng đồng hỗn hợp: người dùng cần phải đặt cọc danh tiếng và tiêm tính thanh khoản khi đề xuất trên thị trường, sau đó các nhà tổ chức cộng đồng sẽ tiến hành kiểm tra. Điều này vừa giữ lại tốc độ tạo ra không cần giấy phép, vừa có sự kiểm soát chất lượng của mô hình tổ chức. Tuy nhiên, đến nay chưa có nền tảng chính thống nào thực hiện thành công mô hình này. Mâu thuẫn cơ bản vẫn tồn tại: tạo ra sự đa dạng không cần giấy phép, tổ chức thủ công đảm bảo chất lượng. Ai có thể giải quyết bài toán cân bằng này, người đó sẽ giải phóng tiềm năng siêu địa phương và thị trường ngách mà hệ sinh thái cần thiết.

Nhiệm vụ 5: Oracle và quyết định kết quả

Ngay cả khi tất cả các vấn đề khác ở trên đã được giải quyết - thanh khoản, cơ chế phát hiện, hình thức biểu đạt, tạo lập thị trường - vẫn còn một vấn đề cơ bản nhất: Ai sẽ quyết định kết quả cuối cùng?

Nền tảng tập trung được quyết định bởi đội ngũ, tuy hiệu quả nhưng vẫn tiềm ẩn rủi ro lỗi điểm đơn. Nền tảng phi tập trung cần có hệ thống oracle có thể xử lý mọi vấn đề mà không cần sự can thiệp liên tục của con người, nhưng việc ra quyết định về kết quả vẫn là vấn đề khó khăn nhất. Như nhà nghiên cứu Neel Daftary đã nêu rõ cho Delphi Digital, giải pháp mới nổi là một kiến trúc đa tầng, có thể định tuyến các vấn đề đến cơ chế quyết định phù hợp:

Kết quả khách quan sử dụng nguồn dữ liệu tự động. Polymarket đã tích hợp Chainlink vào tháng 9, để thực hiện thanh toán ngay lập tức cho thị trường giá tiền điện tử, nhanh chóng và chắc chắn.

Các vấn đề phức tạp được giao cho đại lý AI xử lý. Nghiên cứu của Chainlink đã thử nghiệm AI oracle trên 1.660 thị trường Polymarket, đạt độ chính xác 89% (99,7% đối với các sự kiện thể thao). Oracle Threshold AI của Supra sử dụng hội đồng đa đại lý để xác minh sự thật và phát hiện thao túng, cung cấp kết quả có chữ ký mã hóa.

Tình huống mơ hồ sử dụng oracle lạc quan (như UMA) - sau khi kết quả được đề xuất, người nghi ngờ cần phải đặt cọc tiền để khởi xướng thách thức. Mặc dù dựa vào cơ chế lý thuyết trò chơi, nhưng vẫn hiệu quả trong việc xử lý các vấn đề rõ ràng.

Sự kiện gây tranh cãi cao đã giới thiệu bồi thẩm đoàn dựa trên danh tiếng - quyền bỏ phiếu được liên kết với hồ sơ uy tín trên chuỗi, không chỉ phụ thuộc vào số lượng tiền.

Cơ sở hạ tầng đang trưởng thành nhanh chóng, nhưng đây vẫn là bài toán khó nhất. Kết quả phán quyết sai lầm sẽ phá hủy lòng tin, trong khi nếu được giải quyết đúng cách, nó có thể hỗ trợ quy mô hoạt động của hàng triệu thị trường.

Tại sao những điều này lại quan trọng như vậy

Năm vấn đề lớn này - tính thanh khoản, cơ chế phát hiện, cách biểu đạt, tạo dựng thị trường, phán quyết kết quả - có liên quan chặt chẽ với nhau. Giải quyết tính thanh khoản sẽ làm cho thị trường hấp dẫn hơn, từ đó cải thiện cơ chế phát hiện; cơ chế phát hiện tốt hơn sẽ thu hút nhiều người dùng hơn, khiến việc tạo dựng không cần giấy phép trở nên khả thi; nhiều thị trường hơn có nghĩa là nhu cầu đối với các oracle mạnh mẽ trở nên cấp bách hơn. Đây là một hệ thống, nhưng hiện tại có nhiều điểm nghẽn.

Cơ hội nằm ở chỗ: các ông lớn hiện tại đã bị chính mô hình của họ khóa chặt. Polymarket và Kalshi đã xây dựng những doanh nghiệp thành công dựa trên các giả định cụ thể về cách thức hoạt động của thị trường dự đoán, họ chỉ tối ưu hóa trong các ràng buộc đã được thiết lập. Các nhà xây dựng thế hệ mới hoàn toàn có thể bỏ qua những ràng buộc này.

Melee có thể thử nghiệm đường cong kết dính, vì nó không cần trở thành Polymarket thứ hai; Flipr có thể nhúng đòn bẩy vào dòng thông tin, vì nó không cần sự chấp thuận của cơ quan quản lý Mỹ; Seda có thể phát hành hợp đồng vĩnh viễn dựa trên dòng dữ liệu liên tục, vì nó không bị ràng buộc bởi mô hình thanh toán nhị phân.

Cơ hội thực sự nằm ở đây - không phải sao chép các mô hình hiện có, mà là trực tiếp giải quyết các vấn đề cơ bản. Năm vấn đề lớn này là chìa khóa để tham gia. Những nền tảng có thể giải quyết tính thanh khoản, cơ chế phát hiện và cơ sở hạ tầng phán quyết sẽ không chỉ nhận được thị phần mà còn mở ra toàn bộ tiềm năng của thị trường dự đoán như một cơ chế phối hợp.

Năm 2024 sẽ chứng minh rằng các thị trường dự đoán có thể hoạt động quy mô, và năm 2026 sẽ chứng minh rằng chúng có thể hiện diện ở khắp mọi nơi.

Chú thích: Dữ liệu trong bài viết này chủ yếu được lấy từ báo cáo thị trường dự đoán do Delphi Digital phát hành vào tháng 10 năm 2025 và phân tích của Neel Daftary.