استراتيجية تفتح عصر إدارة رأس المال: لماذا يُسمح ببيع البيتكوين؟

陶朱، جولدن فاينانس

الخلاصة: في 29 يونيو 2026، أعلنت شركة Strategy عن إطار عمل رأس المال الرقمي الائتماني، لإنشاء نظام جديد لإدارة رأس المال حول احتياطي الدولار، وأرباح الأسهم الممتازة، وإعادة شراء الأوراق المالية، وإعادة شراء الأسهم العادية، وتسويق البيتكوين. وهذا يعني أنه، مع التمسك باستراتيجية الاحتفاظ بالبيتكوين على المدى الطويل، تبدأ Strategy في الانتقال من التمويل المستمر لشراء العملات الرقمية إلى مرحلة أكثر نشاطًا لإدارة رأس المال.

أولاً: نظرة سريعة على "الاستراتيجية الجديدة" لـ "Strategy"

أصدرت Strategy إعلانًا، كشفت فيه عن إطار عمل رأس المال الرقمي الائتماني، وسياسة احتياطي الدولار، وسياسة توزيع أرباح STRC، وتفويض إعادة شراء الأوراق المالية الرقمية الائتمانية و MSTR، وخطة تسويق البيتكوين. أعلنت Strategy: اعتمدت الشركة إطار عمل رأس المال الرقمي الائتماني، الذي يهدف إلى تعزيز مختلف الأوراق المالية الممتازة للشركة (المشار إليها مجتمعة باسم "الأوراق المالية الرقمية الائتمانية")، وتحسين السيولة، والحفاظ على التعرض للبيتكوين على المدى الطويل، ودعم خلق القيمة طويلة الأجل للمساهمين.

يتكون هذا الإطار من خمسة مكونات:

1. سياسة احتياطي الدولار المعتمدة من مجلس الإدارة؛

2. سياسة توزيع أرباح STRC المنقحة؛

3. خطة إعادة شراء الأوراق المالية الرقمية الائتمانية؛

4. خطة إعادة شراء الأسهم العادية من الفئة أ؛

5. خطة تسويق البيتكوين.

على وجه التحديد، فيما يتعلق بسياسة احتياطي الدولار، وفقًا لسياسة احتياطي الدولار المعتمدة من مجلس الإدارة، لا يمكن استخدام احتياطي الدولار الخاص بـ Strategy إلا لدفع أرباح الأسهم الممتازة لـ Strategy وفوائد الديون المستحقة. أي استخدام آخر يتطلب موافقة مجلس الإدارة. كما وضع مجلس الإدارة سياسة الشركة للحفاظ على حد أدنى من احتياطي الدولار يعادل 12 شهرًا على الأقل من مدفوعات أرباح الأسهم الممتازة السنوية المتوقعة ونفقات الفوائد. أي تخفيض في الاحتياطي إلى أقل من 12 شهرًا يتطلب موافقة مجلس الإدارة. تخطط Strategy أيضًا للحفاظ على تغطية سيولة لمدفوعات أرباح الأسهم الممتازة ونفقات فوائد الديون من خلال احتياطي الدولار وقدرة تسويق البيتكوين المصرح بها من مجلس الإدارة.

فيما يتعلق بسياسة توزيع أرباح STRC، سترفع Strategy معدل توزيع الأرباح العادية السنوي لأسهمها الممتازة الدائمة المؤجلة ذات الفائدة المتغيرة (STRC)، اعتبارًا من تاريخ تسجيل حقوق المساهمين في أو بعد 1 يوليو 2026، إلى 12.00٪ خلال فترة دفع الأرباح نصف الشهرية. تخطط Strategy لتقييم معدل توزيع أرباح STRC شهريًا بناءً على مجموعة من العوامل، بما في ذلك مستوى تداول STRC، وعوائد السوق، وفروق الائتمان، وسعر البيتكوين وتقلبه، ونسبة تغطية احتياطي الدولار، وظروف سوق رأس المال، وهيكل رأس المال العام للشركة.

فيما يتعلق بإعادة شراء الأوراق المالية الرقمية الائتمانية، وضعت Strategy خطة إعادة شراء لإعادة شراء أوراقها المالية الرقمية الائتمانية المستحقة بإجمالي سعر شراء يصل إلى 10 مليارات دولار، بما في ذلك STRC، و 10.00٪ أسهم ممتازة دائمة متضاربة من الفئة أ (STRF)، و 10.00٪ أسهم ممتازة دائمة متدرجة من الفئة أ (STRD)، و 8.00٪ أسهم ممتازة دائمة مضربة من الفئة أ (STRK). إذا رأت الإدارة أن إعادة الشراء يمكن أن تزيد الأرباح وتعزز هيكل رأس مال الشركة، فستكون STRC هي الأولوية القصوى في خطة إعادة الشراء الرقمية الائتمانية.

فيما يتعلق بإعادة شراء MSTR، وضعت Strategy خطة إعادة شراء لإعادة شراء أسهمها العادية من الفئة أ بإجمالي سعر يصل إلى 10 مليارات دولار.

فيما يتعلق بخطة تسويق البيتكوين، وافق مجلس إدارة Strategy على خطة تسويق BTC، والتي بموجبها يجوز للشركة من وقت لآخر بيع BTC للأغراض الرئيسية الثلاثة التالية: جمع ما يصل إلى 1.25 مليار دولار لتعزيز احتياطي الدولار؛ عندما ترى الإدارة أن ذلك أكثر فائدة من إصدار الأسهم العادية من الفئة أ أو معاملات سوق رأس المال الأخرى، يمكن تمويل أرباح الأسهم الممتازة ونفقات الفوائد بشكل إضافي، أو تجديد احتياطي الدولار بعد دفع هذه المدفوعات؛ بالإضافة إلى ذلك، سيتم تمويل إعادة شراء الأوراق المالية الرقمية الائتمانية أو الأسهم العادية من الفئة أ بموجب خطة إعادة الشراء، بما في ذلك الضرائب ورسوم المعاملات ذات الصلة.

بعد أن أعلنت Strategy عن استراتيجيتها الجديدة، ارتفع سعر MSTR بنسبة 12.60٪ ليصل إلى 92.68 دولارًا.

ارتفع سعر STRC بنسبة 12.2٪ ليصل إلى 83.67 دولارًا. وفقًا للتثبيت عند 100 دولار، لا يزال منفصلًا بنسبة 16.33٪.

ثانيًا: شرح مفصل لـ "الاستراتيجيات الخمس الجديدة"

في السنوات القليلة الماضية، كانت Strategy في نمط من التمويل، وشراء العملات الرقمية، وإعادة التمويل، وإعادة شراء العملات الرقمية. وقد جعل الشراء المستمر Strategy تحتل المرتبة الأولى كأكبر شركة خزانة بيتكوين. ونتيجة لذلك، تطور MSTR ليصبح "أصل بيتكوين ذو الرافعة المالية" الأكثر تمثيلاً في سوق رأس المال.

من عام 2020 إلى عام 2025، أنشأت Strategy عجلة رأس مال شبه مثالية.

عندما يرتفع سعر البيتكوين، تزيد صافي أصول الشركة، ويرتفع سعر سهم MSTR؛ بعد ارتفاع سعر السهم، يمكن للشركة إصدار أسهم عادية من خلال خطة ATM لجمع الأموال بتقييم أعلى؛ يتم استخدام الأموال الجديدة التي تم جمعها مرة أخرى لشراء البيتكوين، مما يزيد من احتياطي BTC للشركة ويدفع الجولة التالية من توسع رأس المال. حتى أن الكثيرين يعتقدون أن Strategy كانت تدوس على قدمها اليسرى بالقدم اليمنى، وتنطلق من مكانها.

في الوقت نفسه، واصلت Strategy تنويع أدوات التمويل. بالإضافة إلى الأسهم العادية، أصدرت الشركة تدريجيًا أوراقًا مالية ممتازة متعددة مثل STRK و STRF و STRD و STRC، واستمرت في توسيع مصادر التمويل من خلال السندات القابلة للتحويل وغيرها. كان هذا النموذج يعمل بسلاسة في السوق الصاعدة، ولكن مع زيادة حجم التمويل، تغير هيكل رأس مال الشركة.

انتقلت Strategy من مواجهة المساهمين العاديين إلى مواجهة المساهمين الممتازين، وحاملي السندات، والمؤسسات الكبيرة، إلخ. حاليًا، مع توسع حجم الأصول، وهبوط سوق BTC، وعوامل أخرى، يواجه نموذج Strategy المعتاد المتمثل في التمويل وارتفاع BTC لمساعدة نمو أصول الشركة تحديات جديدة.

لهذا السبب، أعلنت Strategy عن إطار عمل رأس المال الرقمي الائتماني.

احتياطي الدولار: حل شكوك السيولة

وفقًا لمحتوى الإعلان الرسمي، اعتبارًا من 28 يونيو، بلغ احتياطي الدولار لـ Strategy حوالي 2.55 مليار دولار، وهو ما يكفي لتغطية حوالي 17.4 شهرًا من أرباح الأسهم الممتازة وفوائد الديون؛ إذا تمت إضافة حد تسويق BTC الأقصى البالغ 1.25 مليار دولار الذي وافق عليه مجلس الإدارة، فإن مدة تغطية السيولة للشركة يمكن أن تزيد إلى حوالي 25.9 شهرًا.

يركز مستثمرو الأسهم العادية على القيمة طويلة الأجل للأسهم، ولكن بالنسبة لمستثمري الأسهم الممتازة، فإن التدفق النقدي يحدد بشكل مباشر ما إذا كانت الشركة قادرة على الاستمرار في دفع أرباح الأسهم وفوائد الديون. تستخدم Strategy احتياطي الدولار الواضح لطمأنة المشككين في السيولة.

تعديل معدل توزيع الأرباح: حل مشكلة فك ارتباط الأسهم الممتازة

تعكس آلية توزيع أرباح STRC بشكل أكثر مباشرة ضغوط التسعير التي يواجهها سوق الأسهم الممتازة لـ Strategy. كما هو مذكور أعلاه، حتى بعد الإعلان، لم تتمكن STRC من العودة إلى سعر التثبيت الطبيعي - لا تزال منفصلة بنسبة 16.33٪. يعني فك الارتباط أن المستثمرين لديهم مخاوف معينة بشأن مخاطر الائتمان للمصدر، واتجاه أسعار الفائدة المستقبلية للمنتج، وسيولة الأموال، إلخ.

لذلك، تخطط Strategy لتقييم معدل توزيع أرباح STRC شهريًا بناءً على مجموعة من العوامل، بما في ذلك مستوى تداول STRC، وعوائد السوق، وفروق الائتمان، وسعر البيتكوين وتقلبه، ونسبة تغطية احتياطي الدولار، وظروف سوق رأس المال، وهيكل رأس المال العام للشركة. قد تتعامل الشركة أيضًا مع ظروف السوق من خلال إدارة احتياطي الدولار، وتسويق البيتكوين، وإعادة شراء الأوراق المالية الرقمية الائتمانية، وإعادة شراء أسهم MSTR العادية، وتدابير تخصيص رأس المال الأخرى.

تحاول Strategy من خلال إدارة رأس المال الأكثر نشاطًا إعادة STRC تدريجيًا إلى سعر التثبيت البالغ 100 دولار، وبالتالي تقليل تكلفة التمويل الإجمالية المستقبلية.

إعادة شراء الأوراق المالية الرقمية الائتمانية: تقليل تكلفة رأس المال

ستقوم Strategy بإعادة شراء أوراقها المالية الرقمية الائتمانية المستحقة بإجمالي سعر شراء يصل إلى 10 مليارات دولار، وإذا رأت الإدارة أن إعادة الشراء يمكن أن تزيد الأرباح وتعزز هيكل رأس مال الشركة، فستكون STRC هي الأولوية القصوى في خطة إعادة الشراء الرقمية الائتمانية.

بالنسبة للأسهم الممتازة، فإن إعادة الشراء النشط يعني عادةً أن الإدارة تعتقد أن سعر السوق أقل بكثير من القيمة الجوهرية. على سبيل المثال، عندما تستخدم Strategy سعر 83.67 دولارًا الحالي لإعادة شراء STRC، فهذا يعني أن Strategy تستخدم 83.67 دولارًا لإلغاء التزام بقيمة اسمية 100 دولار. يمكن أن يقلل من أرباح الأسهم المدفوعة مع تحسين الميزانية العمومية.

إعادة شراء MSTR: يعكس التحول إلى إدارة رأس المال النشط

عندما يرتفع سعر سهم MSTR، تصدر الشركة باستمرار أسهمًا عادية من خلال ATM لجمع الأموال لشراء BTC. لكن الشرط الأساسي للشراء المستمر هو أن تقييم أسهم الشركة جيد نسبيًا.

أعلنت Strategy عن إعادة شراء أسهمها العادية من الفئة أ بإجمالي سعر يصل إلى 10 مليارات دولار. وفقًا لظروف السوق، وسعر التداول، والسيولة، والمتطلبات القانونية السارية، وعوامل أخرى، يجوز للشركة من وقت لآخر إعادة شراء الأسهم من خلال المشتريات في السوق المفتوحة، أو صفقات الكتل، أو المعاملات المتفاوض عليها بشكل خاص، أو معاملات إعادة شراء الأسهم المتسارعة، أو أي وسائل أخرى يسمح بها القانون. هذا يعني أن Strategy سيكون لديها قدرة مزدوجة الاتجاه على إدارة رأس المال: عندما تكون الأسهم مقيمة بأعلى من قيمتها، يمكن للشركة إصدار أسهم لتمويل شراء BTC؛ وعندما تكون الأسهم مقيمة بأقل من قيمتها، يمكنها استخدام النقد أو مصادر رأس المال الأخرى لإعادة شراء الأسهم، مما يزيد من القيمة لكل سهم.

كما قال الرئيس التنفيذي لـ Strategy، Phong Le: "تنتقل Strategy من إصدار رأس المال أحادي الاتجاه إلى إدارة رأس المال النشط. نخطط لإصدار أوراق مالية عندما يكون رأس المال كافيًا، وإعادة شراء الأوراق المالية عندما تكون أسعار تداولها عند مستويات مربحة لإعادة الشراء. تهدف هذه المرونة إلى خلق قيمة للمساهمين، وتعزيز أداء الشركة، وتعزيز جودة ومكانة أوراق Strategy في نظر المستثمرين."

خطة تسويق BTC: من أصل احتياطي إلى أداة رأس مال استراتيجية

يعتقد الكثيرون أن هذه إشارة على تخلي Strategy عن تخزين العملات الرقمية، لكن الإعلان قيد بشكل صارم استخدام عائدات بيع BTC، حيث لا يمكن استخدامها إلا لثلاثة أغراض: تجديد احتياطي الدولار، ودفع أرباح الأسهم الممتازة وفوائد الديون، وإعادة شراء الأوراق المالية الممتازة أو الأسهم العادية، وقد فوض مجلس الإدارة حدًا أقصى قدره 1.25 مليار دولار.

هذا يعني أن دور البيتكوين في الميزانية العمومية لـ Strategy قد تغير. لم تتخل عن نهج تخزين العملات الرقمية، بل جعلت BTC أداة رأس مال استراتيجية يمكنها دعم إدارة السيولة، وتحسين رأس المال، وإعادة شراء الأوراق المالية، بدلاً من أن تكون أصلًا احتياطيًا لا يتحرك تقريبًا.

قال المدير المالي لـ Strategy، Andrew Kang: "البيتكوين هو رأس المال. تمنح هذه الخطة Strategy المرونة لاستخدام جزء من احتياطي البيتكوين لتعزيز الائتمان الرقمي، وتجديد احتياطي الدولار، ودفع أرباح الأسهم وفوائد الديون، وإجراء عمليات إعادة شراء ذات قيمة مضافة عندما يكون تسويق البيتكوين أكثر فائدة من إصدار الأسهم العادية. تمتلك Strategy 2.55 مليار دولار من احتياطي الدولار و 1.25 مليار دولار من حد تسويق البيتكوين المصرح به من مجلس الإدارة، ولديها حاليًا حوالي 25.9 شهرًا من تغطية سيولة أرباح الأسهم الممتازة."

ثالثًا: أصوات من داخل الصناعة

• مايكل سايلور قال: في الوقت نفسه، يتطلب الائتمان الرقمي السيولة والانضباط وإدارة رأس المال النشط. يهدف هذا الإطار إلى تحسين جودة الائتمان وتمكين الشركة من خفض مدفوعات الأرباح في ظل الزيادة المتوقعة في أرباح الأسهم الممتازة. يشرح هذا الإطار أيضًا كيف نخطط لاستخدام أدوات إدارة رأس المال لدينا مع الحفاظ على التزامنا باستثمارات البيتكوين طويلة الأجل.

• براتيك ديساي أشار: منتج الديون الممتازة STRC سيتعرض للضغط أولاً ويتشوه، لكنه لن ينهار مباشرة. على الرغم من أن Strategy لم تتأخر في دفع أي أرباح STRC حتى الآن، إلا أن التغيير الأساسي هو: الآن، تجاوزت تقلبات هذا المنتج تقلبات الأصل الخطر البيتكوين الذي كان من المفترض أن يساعد المستثمرين في تجنبه. العوائد المستقرة التي وعد بها المستثمرون المحتملون في البداية أصبحت الآن غير قابلة للتحقيق تمامًا. النتيجة المباشرة هي أن آلة التمويل التي تعتمد عليها الشركة للتوسع أصبحت تحت الضغط. للحصول على التفاصيل، راجع "Strategy تقترب من نقطة الضغط الحرجة"

• CZ قال في مقابلة: هيكل STRC، الأسهم الممتازة لـ Strategy، "معقد للغاية"، وأضاف "لقد حاولت عدة مرات لفهم STRC". يعتمد هذا المنتج على البيتكوين كضمان أساسي، مما يقدم تناقضًا هيكليًا: نظرية الارتفاع طويل الأجل للبيتكوين قد تكون معقولة، لكن تقلباتها تجعلها أساسًا صعبًا لأدوات الرافعة المالية. وأكد CZ في الوقت نفسه أنه لا يقيم مصداقية مؤسسها مايكل سايلور، واعتبره "داعمًا قويًا للبيتكوين".

• شركة الاستثمار Benchmark أكدت تصنيف الشراء لـ Strategy، مع الحفاظ على السعر المستهدف عند 570 دولارًا، مما يشير إلى ارتفاع محتمل بنحو 515٪ مقارنة بسعر إغلاق السهم يوم الاثنين البالغ 92.68 دولارًا.

الخلاصة

منذ هبوط سوق العملات الرقمية، اختفت عدد لا يحصى من شركات خزائن الأصول الرقمية. يحاول هذا الإجراء من Strategy استكشاف طريق جديد: بعد امتلاك كمية هائلة من BTC، كيف يمكن الحفاظ على التوزيع طويل الأجل لهذه الأصول مع دعم حد التمويل وتعزيز ثقة المستثمرين؟ من كونها أكبر شركة خزانة BTC في العالم إلى التفكير في كيفية إنشاء نظام أكثر نضجًا لإدارة الأصول، تبدأ Strategy عصر 2.0.