El ocaso de los gigantes: ¿cómo las nuevas monedas estables están devorando los imperios de Tether y Circle?

Título original: Aplicaciones y cadenas, no emisores: La próxima ola de la economía de las stablecoins pertenece a las Finanzas descentralizadas

Autor original: Simon

Fuente original:

Reimpresión: Mars Finance

La muralla de Tether y Circle está siendo erosionada: los canales de distribución superan a los efectos de red. La participación en el mercado de stablecoins de Tether y Circle puede haber alcanzado su punto máximo en un sentido relativo, a pesar de que la oferta total de stablecoins sigue creciendo. Se espera que para 2027, la capitalización total de mercado de las stablecoins supere el billón de dólares, pero los beneficios de esta expansión no fluirán principalmente hacia los gigantes existentes como en el ciclo anterior. Por el contrario, una proporción cada vez mayor se destinará a “stablecoins nativas del ecosistema” y a estrategias de “emisión de marca blanca”, ya que las blockchain y las aplicaciones comienzan a “internalizar” los beneficios y los canales de distribución.

Actualmente, Tether y Circle representan aproximadamente el 85% de la oferta de monedas estables en circulación, totalizando alrededor de 265 mil millones de dólares.

Los datos de fondo son los siguientes: se informa que Tether está recaudando 20 mil millones de dólares con una valoración de 500 mil millones de dólares, y su circulación es de aproximadamente 185 mil millones de dólares; mientras que Circle tiene una valoración de aproximadamente 35 mil millones de dólares, con una circulación de alrededor de 80 mil millones de dólares.

Los efectos de red que solían sostener su posición de monopolio están debilitándose. Tres fuerzas están impulsando este cambio:

Primero, la importancia de los canales de distribución ha superado la llamada efectividad de red. La relación entre Circle y Coinbase ilustra bien este punto. Coinbase obtiene el 50% de los ingresos residuales (residual yield) de las reservas de USDC de Circle y monopoliza todos los ingresos de USDC en su plataforma. En 2024, los ingresos de reservas de Circle se estiman en alrededor de 1.7 mil millones de dólares, de los cuales aproximadamente 908 millones de dólares se pagaron a Coinbase. Esto demuestra que los socios de distribución de las stablecoins pueden captar la mayor parte de los beneficios económicos, lo que también explica por qué los jugadores con una fuerte capacidad de distribución hoy en día tienden a emitir sus propias stablecoins en lugar de seguir beneficiando a los emisores.

Coinbase obtiene el 50% de los ingresos de las reservas de USDC de Circle y tiene la exclusiva de los ingresos de USDC mantenidos en la plataforma.

En segundo lugar, la infraestructura de cadena cruzada permite que las stablecoins sean intercambiables. Las actualizaciones oficiales de puentes de las principales Layer 2, el protocolo de mensajería universal lanzado por LayerZero y Chainlink, así como la madurez de los agregadores de enrutamiento inteligente, hacen que el intercambio de stablecoins tanto dentro de la cadena como entre cadenas sea casi sin costo y con una experiencia de usuario nativa. Hoy en día, ya no importa qué stablecoin estás usando, ya que puedes cambiar rápidamente según la demanda de liquidez. Sin embargo, no hace mucho, esto seguía siendo un proceso complicado.

En tercer lugar, la clarificación de la regulación está eliminando las barreras de entrada. Legislaciones como la ley GENIUS han establecido un marco unificado para las stablecoins en EE. UU., reduciendo el riesgo para los proveedores de infraestructura al mantener monedas. Al mismo tiempo, un número creciente de emisores de marca blanca está reduciendo los costos fijos de emisión, mientras que los rendimientos de los bonos del gobierno están proporcionando un fuerte incentivo para la “monetización de depósitos flotantes”. El resultado es que el stack de stablecoins se está commoditizando y volviéndose cada vez más homogéneo.

Esta mercantilización ha borrado las ventajas estructurales de los gigantes. Hoy en día, cualquier plataforma que tenga una capacidad de distribución efectiva puede optar por “internalizar” la economía de las stablecoins, en lugar de pagar los ingresos a otros. Los primeros actores incluyen billeteras de tecnología financiera, intercambios centralizados y un número creciente de protocolos de Finanzas descentralizadas.

Y las Finanzas descentralizadas son el lugar donde esta tendencia se manifiesta de manera más evidente, y también es el escenario que tiene el impacto más profundo.

De «pérdida» a «ganancia»: el nuevo guion de las stablecoins en Finanzas descentralizadas

Esta transformación ya se está vislumbrando en la economía en cadena. En comparación con Circle y Tether, muchas cadenas públicas y aplicaciones con efectos de red más fuertes (en términos de adecuación del producto al mercado, retención de usuarios, eficiencia de distribución, entre otros indicadores) han comenzado a adoptar soluciones de stablecoin de marca blanca para aprovechar al máximo la base de usuarios existente y capturar los ingresos que originalmente pertenecían a los emisores tradicionales. Para aquellos inversores en cadena que han ignorado las stablecoins durante mucho tiempo, este cambio está creando nuevas oportunidades.

Hyperliquid: la primera “deserción” dentro de las Finanzas descentralizadas

Esta tendencia apareció por primera vez en Hyperliquid. En ese momento, había alrededor de 5.5 mil millones de USDC depositados en la plataforma, lo que significa que aproximadamente 220 millones de dólares en ingresos adicionales fluyeron hacia Circle y Coinbase, en lugar de quedarse en Hyperliquid.

Para Circle, convertirse en el principal par de negociación en los mercados centrales de Hyperliquid ha generado ingresos considerables. Se benefician directamente del explosivo crecimiento del intercambio, pero casi no devuelven valor a la propia ecosistema. Para Hyperliquid, esto significa que una gran cantidad de valor se pierde en manos de terceros que casi no contribuyen, lo cual es gravemente inconsistente con su filosofía de comunidad prioritaria y colaboración ecológica.

En el proceso de licitación de USDH, casi todos los principales emisores de stablecoins de marca blanca participaron, incluidos Native Markets, Paxos, Frax, Agora, MakerDAO (Sky), Curve Finance y Ethena Labs. Esta es la primera competencia a gran escala en la capa de aplicación de la economía de stablecoins, lo que marca que el valor de la “derecho de distribución” está siendo redefinido.

Finalmente, Native ganó el derecho de emisión de USDH, su propuesta es más consistente con los incentivos del ecosistema Hyperliquid. Este modelo cuenta con características de neutralidad y cumplimiento por parte del emisor, los activos de reserva son gestionados fuera de línea por BlackRock, y la parte en cadena es respaldada por Superstate. La clave es: el 50% de los ingresos de reserva se inyectará directamente en el fondo de ayuda de Hyperliquid, el 50% restante se utilizará para expandir la liquidez de USDH.

Aunque USDH no reemplazará a USDC en el corto plazo, esta decisión refleja una transferencia de poder más profunda: en el ámbito de las Finanzas descentralizadas, las barreras de entrada y los rendimientos están cambiando gradualmente hacia aplicaciones y ecosistemas que tienen una base de usuarios estable y una fuerte capacidad de distribución, en lugar de hacia emisores tradicionales como Circle y Tether.

La difusión de las stablecoins de marca blanca: el auge del modelo SaaS

En los últimos meses, cada vez más ecosistemas han adoptado el modelo de “stablecoin de etiqueta blanca”. La propuesta de “Stablecoin-as-a-Service” de Ethena Labs está en el centro de esta ola: proyectos en cadena como Sui, MegaETH y Jupiter están utilizando o planeando emitir sus propias stablecoins a través de la infraestructura de Ethena.

El atractivo de Ethena radica en que su protocolo devuelve directamente los ingresos a los tenedores de tokens. Los ingresos de USDe provienen del comercio de base (basis trade). Aunque con un suministro total que supera los 12,5 mil millones de dólares, la tasa de rendimiento se ha comprimido a aproximadamente 5,5%, sigue siendo superior a la tasa de rendimiento de los bonos del gobierno de EE. UU. (alrededor del 4%), y es significativamente mejor que el estado de cero rendimiento de USDT y USDC.

Sin embargo, a medida que otros emisores comienzan a transmitir directamente los rendimientos de los bonos del Estado a los usuarios, la ventaja relativa de Ethena está disminuyendo: las stablecoins respaldadas por bonos del Estado son más atractivas en términos de riesgo y retorno. Si el ciclo de reducción de tasas de interés continúa, el diferencial de precios de las operaciones de cobertura se ampliará nuevamente, lo que reforzará la atracción de este tipo de “modelos de rendimiento”.

Puedes preguntarte si esto viola la Ley GENIUS, que prohíbe que los emisores de stablecoins paguen directamente a los usuarios beneficios. En realidad, esta restricción puede no ser tan estricta como se imagina. La ley no prohíbe explícitamente que plataformas de terceros o intermediarios distribuyan recompensas a los poseedores de stablecoins, siempre que la fuente de fondos sea proporcionada por el emisor. Esta zona gris aún no está completamente aclarada, pero muchas personas creen que esta “laguna” sigue existiendo.

Independientemente de cómo evolucione la regulación, las Finanzas descentralizadas han estado operando en un estado sin permisos y marginal, y es muy probable que continúen así en el futuro. Lo que es más importante que los textos legales son las realidades económicas subyacentes.

Impuesto sobre las stablecoins: Pérdida de ingresos en las principales cadenas de bloques

Actualmente, hay aproximadamente 30 mil millones de dólares en USDC y USDT en estado de inactividad en Solana, BSC, Arbitrum, Avalanche y Aptos. Con un rendimiento de reserva del 4%, esto puede generar aproximadamente 1.1 mil millones de dólares en ingresos por intereses anualmente para Circle y Tether. Esta cifra es aproximadamente un 40% más alta que los ingresos totales por tarifas de transacción de estas cadenas públicas. Esto también destaca una realidad: las stablecoins se están convirtiendo en el mapa de valor más grande pero aún no monetizado de manera adecuada en L1, L2 y diversas aplicaciones.

En pocas palabras, estos ecosistemas pierden cientos de millones de dólares en ingresos de stablecoins cada año. Incluso si solo se deja una pequeña parte en la cadena para capturarlos por sí mismos, sería suficiente para remodelar su estructura económica, proporcionando a las cadenas públicas una base de ingresos más sólida y cíclica que las tarifas de transacción.

¿Qué les impide recuperar estos beneficios? La respuesta es: nada. De hecho, hay muchos caminos a seguir. Pueden negociar con Circle y Tether un reparto de ingresos (como lo hizo Coinbase); también pueden iniciar una oferta competitiva a los editores de marca blanca, como Hyperliquid; o lanzar una moneda estable nativa con plataformas de “stablecoin como servicio” como Ethena.

Por supuesto, cada camino tiene sus compromisos: colaborar con emisores tradicionales puede mantener la familiaridad, liquidez y estabilidad de USDC o USDT, activos que han pasado por múltiples ciclos de mercado y han mantenido la confianza bajo pruebas de estrés extremas; emitir una stablecoin nativa aumenta el control y la rentabilidad, pero enfrenta el problema del inicio en frío. Ambos métodos cuentan con la infraestructura correspondiente, y cada cadena puede elegir su camino según sus prioridades.

Redefinir la economía de las cadenas de bloques públicas: las stablecoins se convierten en un nuevo motor de ingresos

Las stablecoins tienen el potencial de convertirse en la mayor fuente de ingresos para ciertas cadenas públicas y aplicaciones. Hoy en día, cuando la economía blockchain depende únicamente de las tarifas de transacción, el crecimiento presenta un límite estructural: los ingresos de la red solo pueden aumentar cuando los usuarios “pagan más tarifas”, lo cual entra en conflicto con “reducir la barrera de entrada”.

El proyecto USDm de MegaETH es una respuesta a esto. Emite el stablecoin de marca blanca USDm en colaboración con Ethena, utilizando el producto de bonos del gobierno en cadena BUIDL de BlackRock como activo de reserva. Al internalizar los ingresos de USDm, MegaETH puede operar un secuenciador a precio de costo y reinvertir los ingresos en planes comunitarios. Este modelo permite a la ecosistema tener una estructura económica sostenible, de bajo costo y orientada a la innovación.

El principal agregador DEX de Solana, Jupiter, está implementando una estrategia similar a través de JupUSD. Planea integrar profundamente JupUSD en su propio sistema de productos: desde los activos colaterales de los contratos perpetuos de Jupiter (donde aproximadamente 750 millones de dólares en reservas de stablecoins serán reemplazados gradualmente) hasta el fondo de liquidez de Jupiter Lend, Jupiter intenta hacer que estos ingresos de stablecoins regresen a su propio ecosistema, en lugar de fluir hacia emisores externos. Ya sea que estos ingresos se utilicen para retribuir a los usuarios, recomprar tokens o financiar programas de incentivos, el valor acumulado que aportan supera con creces el hecho de entregar todos los ingresos a emisores externos de stablecoins.

Esta es precisamente la transformación central actual: los ingresos que anteriormente fluían pasivamente hacia los emisores tradicionales están siendo recuperados activamente por las aplicaciones y las cadenas de bloques públicas.

Desajuste en la valoración de las aplicaciones y las cadenas de bloques públicas

A medida que todo esto se desarrolla gradualmente, creo que tanto las cadenas públicas como las aplicaciones están en un camino confiable que puede generar ingresos más sostenibles, y estos ingresos también se irán alejando gradualmente de las fluctuaciones cíclicas del “mercado de capitales de Internet” y del comportamiento especulativo en la cadena. Si esto es cierto, tal vez finalmente puedan encontrar una justificación para esas altas valoraciones que a menudo son cuestionadas como “desconectadas de la realidad”.

La mayoría de las personas todavía utilizan el marco de valoración que se basa principalmente en la perspectiva de “la cantidad total de actividades económicas que ocurren sobre ella” para ver estos dos niveles. En este modelo, las tarifas de la cadena representan el costo total que asumen los usuarios, mientras que los ingresos de la cadena son la parte de esas tarifas que fluye hacia el protocolo en sí o hacia los titulares de tokens (por ejemplo, a través de mecanismos como la quema, la entrada al tesoro, etc.). Pero este modelo tiene un problema desde el principio: asume que siempre que haya actividad, la cadena pública necesariamente podrá capturar valor, incluso si los verdaderos beneficios económicos ya han ido a parar a otros lugares.

Hoy en día, este modelo está comenzando a transformarse, y a la cabeza están las capas de aplicación. El ejemplo más intuitivo son los dos grandes proyectos de este ciclo: Pump.fun y Hyperliquid. Ambas aplicaciones utilizan casi el 100% de sus ingresos (nota: no son tarifas) para recomprar sus propios tokens, mientras que su múltiplo de valoración está muy por debajo de la capa de infraestructura principal. En otras palabras, estas aplicaciones están generando flujos de efectivo reales y transparentes, en lugar de beneficios implícitos imaginarios.

Tomando como ejemplo a Solana, en el último año, la cantidad total de tarifas de la cadena fue de aproximadamente 632 millones de dólares, los ingresos fueron de aproximadamente 1.3 mil millones de dólares, y la capitalización de mercado fue de aproximadamente 105 mil millones de dólares, con una valoración totalmente diluida (FDV) de aproximadamente 118.5 mil millones de dólares. Esto significa que la relación entre la capitalización de mercado y las tarifas de Solana es de aproximadamente 166 veces, y la relación entre la capitalización de mercado y los ingresos es de aproximadamente 80 veces, lo cual ya es una valoración relativamente conservadora entre las grandes L1. Muchas otras cadenas públicas tienen múltiplos de valoración FDV que incluso alcanzan miles de veces.

En comparación, Hyperliquid generó ingresos de 667 millones de dólares, con un FDV de 38 mil millones de dólares, lo que corresponde a un múltiplo de 57 veces; calculado por la capitalización de mercado circulante, solo es 19 veces. Los ingresos de Pump.fun fueron de 724 millones de dólares, con un múltiplo FDV de solo 5.6 veces, y el múltiplo de capitalización de mercado es aún menor, solo 2 veces. Ambos demuestran que: las aplicaciones que están altamente alineadas con el mercado y tienen una fuerte capacidad de distribución están generando ingresos considerables a un múltiplo muy por debajo de la capa base.

Esta es una transferencia de poder en curso. La valoración de la capa de aplicación depende cada vez más de los ingresos reales que crean y devuelven al ecosistema, mientras que la capa de cadena pública sigue luchando por encontrar la razonabilidad de su valoración. La disminución constante de la prima de L1 es la señal más clara.

A menos que las cadenas de bloques públicas encuentren formas de “internalizar” más valor dentro del ecosistema, estas valoraciones infladas seguirán siendo comprimidas. Las “stablecoins de marca blanca” podrían ser el primer paso de las cadenas de bloques públicas para recuperar parte del valor: transformar el “canal monetario” originalmente pasivo en una capa de ingresos activa.

Problemas de coordinación: ¿por qué algunas cadenas públicas son más rápidas?

Se está produciendo un cambio en torno a “stablecoins alineadas con los intereses del ecosistema”; la velocidad de avance entre las diferentes cadenas públicas muestra diferencias significativas, y la clave radica en su capacidad de coordinación y la urgencia en la ejecución.

Por ejemplo, Sui—aunque su ecosistema aún no es tan maduro como el de Solana, está actuando con gran rapidez. Sui se ha asociado con Ethena y planea introducir simultáneamente dos monedas estables: sUSDe y USDi (la última similar al mecanismo de moneda estable basado en BUIDL que están explorando Jupiter y MegaETH). Esto no es una acción espontánea a nivel de aplicación, sino una decisión estratégica a nivel de cadena pública: “internalizar” la economía de las monedas estables lo antes posible antes de que se forme la dependencia del camino. Aunque se espera que estos productos se lancen oficialmente en el cuarto trimestre, Sui es la primera cadena pública importante en implementar activamente esta estrategia.

En comparación, la situación de Solana es más compleja y dolorosa. Actualmente hay aproximadamente 15 mil millones de dólares en activos de stablecoins en la cadena de Solana, de los cuales más de 10 mil millones son USDC. Estos fondos generan alrededor de 500 millones de dólares en ingresos por intereses para Circle cada año, de los cuales una parte considerable regresa a Coinbase a través de acuerdos de participación en los ingresos.

¿Y a dónde destina Coinbase estos ingresos? — Para subsidiar Base, uno de los competidores directos de Solana. Parte de los fondos para los incentivos de liquidez de Base, financiamiento para desarrolladores e inversiones en el ecosistema provienen de esos 10 mil millones de USDC en Solana. En otras palabras, Solana no solo está perdiendo ingresos, sino que incluso está transfiriendo recursos a sus competidores.

Este problema ha generado una fuerte atención dentro de la comunidad de Solana. Por ejemplo, el fundador de Helius, @0xMert_, ha pedido a Solana que lance una stablecoin vinculada a los intereses del ecosistema y sugiere que el 50% de los ingresos se destinen a la recompra y quema de SOL. Algunos altos directivos de emisores de stablecoins (como Agora) también han propuesto planes similares, pero en comparación con el avance activo de Sui, la respuesta oficial de Solana ha sido relativamente fría.

La razón en realidad no es complicada: después de que marcos regulatorios como la ley GENIUS se han ido aclarando, las stablecoins han tendido cada vez más a la “comoditización”. A los usuarios no les importa si poseen USDC, JupUSD, o cualquier otra stablecoin compliant, siempre que el precio esté anclado de manera estable y haya suficiente liquidez. Entonces, si es así, ¿por qué seguir usando una stablecoin que está generando ganancias para los competidores?

Solana muestra vacilación en este asunto, en parte porque desea mantener una “neutralidad creíble”. Esto es especialmente importante en el esfuerzo de la fundación por alcanzar una legitimidad de nivel institucional; después de todo, actualmente solo Bitcoin y Ethereum han logrado un verdadero reconocimiento en este sentido. Para atraer a emisores de peso como BlackRock, este “respaldo institucional” no solo puede traer un verdadero flujo de capital, sino que también puede otorgar a los activos un estatus de “mercancía” a los ojos de las finanzas tradicionales; por lo tanto, Solana debe mantener cierta distancia de la política ecológica. Una vez que apoye públicamente un stablecoin específico, incluso uno “amigable con el ecosistema”, podría meterse en problemas en su camino hacia este nivel, e incluso ser vista como parcial hacia ciertos participantes del ecosistema.

Al mismo tiempo, la escala y diversidad del ecosistema de Solana hacen que la situación sea aún más compleja. Cientos de protocolos, miles de desarrolladores, decenas de miles de millones en TVL. A esta escala, coordinar la “desactivación de USDC” se vuelve exponencialmente más difícil. Pero esta complejidad es, en última instancia, una característica que refleja la madurez de la red y la profundidad de su ecosistema. La verdadera pregunta es: no actuar también tiene un costo, y ese costo seguirá aumentando.

La dependencia de la trayectoria se acumula diariamente. Cada nuevo usuario que utiliza USDC por defecto está aumentando el costo de cambio en el futuro. Cada protocolo que optimiza la liquidez alrededor de USDC hace que las alternativas sean más difíciles de iniciar. Desde un punto de vista técnico, la infraestructura existente permite que la migración se complete casi de la noche a la mañana; el verdadero desafío radica en la coordinación.

Actualmente, dentro de Solana, Jupiter ha tomado la delantera al lanzar JupUSD y se compromete a reinvertir las ganancias en el ecosistema de Solana, integrándose profundamente en su propio sistema de productos. La pregunta ahora es: ¿seguirán otras aplicaciones líderes? ¿Plataformas como Pump.fun también adoptarán estrategias similares para internalizar las ganancias de las stablecoins? ¿En qué momento Solana no tendrá otra opción y finalmente deberá intervenir de arriba hacia abajo, o simplemente dejar que las aplicaciones construidas sobre su capa recojan estas ganancias ellas mismas? Desde la perspectiva de una blockchain pública, si las aplicaciones pueden retener las ganancias económicas de las stablecoins, aunque no sea el resultado más ideal, es mejor que esas ganancias fluyan hacia el exterior de la cadena o incluso hacia el campo enemigo.

En última instancia, desde la perspectiva de la cadena pública o de un ecosistema más amplio, este juego requiere acción colectiva: los protocolos deben inclinar su liquidez hacia monedas estables consistentes, las tesorerías deben tomar decisiones de asignación bien pensadas, los desarrolladores deben cambiar la experiencia del usuario por defecto, y los usuarios deben “votar” con su propio capital. Los 500 millones de dólares en subsidios que Solana proporciona anualmente a Base no desaparecerán por un simple comunicado de la fundación; solo desaparecerán realmente en el momento en que los participantes del ecosistema “se nieguen a seguir financiando a sus competidores.”

Conclusión: La transferencia de poder del emisor al ecosistema

El dominio de la próxima ronda de economía de stablecoins ya no dependerá de quién emita los tokens, sino de quién controle los canales de distribución y de quién pueda coordinar recursos y capturar el mercado a una velocidad más rápida.

Circle y Tether pueden construir un gran imperio comercial, gracias a la “ventaja de ser los primeros” y “la creación de liquidez”. Pero a medida que la pila de stablecoins se va convirtiendo en una mercancía, su foso se está debilitando. La infraestructura de intercambio entre cadenas permite que diferentes stablecoins sean prácticamente intercambiables; la clarificación reguladora ha reducido las barreras de entrada; los emisores de marca blanca han reducido los costos de emisión. Lo más importante es que aquellas plataformas que tienen la mayor capacidad de distribución, alta retención de usuarios y modelos de monetización maduros, ya han comenzado a internalizar los ingresos: ya no pagan intereses y beneficios a terceros.

Esta transformación ya está en marcha. Hyperliquid, al cambiar a USDH, está recuperando unos 220 millones de dólares al año que originalmente iban a Circle y Coinbase; Jupiter ha integrado profundamente JupUSD en todo su sistema de productos; MegaETH utiliza los ingresos de stablecoins para hacer que su secuenciador funcione a costo cercano; Sui, antes de que se forme la dependencia del camino, ha colaborado con Ethena para lanzar una stablecoin alineada con el ecosistema. Estos son solo los pioneros. Hoy en día, cada cadena pública que «sangra» cientos de millones de dólares al año hacia Circle y Tether tiene un modelo a seguir.

Para los inversores, esta tendencia ofrece una nueva perspectiva de evaluación del ecosistema. La pregunta clave ya no es: “¿Cuánta actividad hay en esta cadena?” sino: “¿Puede superar los problemas de coordinación, realizar la monetización del fondo y capturar los ingresos de las stablecoins a gran escala?” A medida que las cadenas públicas y las aplicaciones comienzan a “incorporar” cientos de millones en ingresos anuales en el sistema, para la recompra de tokens, incentivos ecológicos o ingresos de protocolos, los participantes del mercado pueden “asumir” estos flujos de efectivo directamente a través de los tokens nativos de estas plataformas. Los protocolos y aplicaciones que pueden internalizar esta parte de los ingresos tendrán un modelo económico más sólido, costos de usuario más bajos y un vínculo de intereses más alineado con la comunidad; mientras que aquellos que no pueden lograrlo seguirán pagando el “impuesto de stablecoin”, viendo cómo su valoración se comprime.

Las oportunidades más interesantes en el futuro no radican en poseer acciones de Circle, ni en apostar por tokens de emisores con un alto FDV. El verdadero valor está en identificar qué cadenas y aplicaciones pueden completar esta transición, convirtiendo “tuberías financieras pasivas” en “motores de ingresos activos”. La distribución es la nueva muralla. Quienes controlen “el flujo de fondos”, y no solo quienes establezcan “canales de fondos”, definirán el panorama de la economía de las stablecoins en la siguiente etapa.