El American Depositary Receipt (ADR) de SK Hynix, en EE. UU., se negocia con una prima de casi el 50% frente a sus acciones domésticas en Corea del Sur, lo que ha provocado una contundente advertencia del experto financiero en el extranjero Owen Lamont, gestor de cartera en Acadian Asset Management, quien comparó el fenómeno con el recalentamiento de los mercados de activos que se vio durante la burbuja dotcom. De acuerdo con la industria de inversiones financieras del 24, Lamont, una autoridad en finanzas conductuales, señaló en un informe reciente que “la divergencia de precios, donde una misma empresa tiene dos precios muy distintos, ha alcanzado un extremo” y que “en un mercado que funciona con normalidad, estos dos precios deberían ser iguales”. SK Hynix listó su ADR en el Nasdaq el día 10, al recaudar aproximadamente 27 mil millones de dólares (unos 37 billones de won coreanos) en la mayor oferta de mercado de EE. UU. jamás realizada por una empresa extranjera; el ADR se disparó un 13% en su primer día, en medio de una relación de suscripción de 7 a 1, y la prima sobre las acciones domésticas llegó a 49% en un momento dado. Lamont diagnosticó la ruptura del principio de “Ley del Precio Único” para una acción como un síntoma típico de la formación de una burbuja de acciones, y afirmó que “estos errores de precios se observan con frecuencia durante periodos de burbuja de mercado”, trazando paralelismos con marzo de 2000, cuando la prima del ADR de la firma de software india Infosys se disparó hasta el 136% durante la burbuja dotcom.
Lamont compara la prima del ADR de SK Hynix con la burbuja dotcom de 2000
Lamont, conocido en el país por su informe “Squid Game Stock Market” del año pasado, que equiparó las inversiones de alto riesgo de los inversores minoristas coreanos con el drama de Netflix, señaló la prima del ADR de SK Hynix como una repetición de patrones históricos de burbuja. Dijo que “estos errores de precios se observan con frecuencia durante periodos de burbuja de mercado” y que la situación actual “sigue la misma trayectoria que la burbuja dotcom de marzo de 2000, cuando la prima del ADR de la empresa de software india Infosys se disparó hasta el 136%”. La prima del ADR de SK Hynix del 49% contrasta de forma marcada con otros ADR coreanos: los de KB Financial y Shinhan Financial cotizan actualmente con una prima de aproximadamente 0%, y la prima del ADR de TSMC en Taiwán, de aproximadamente 15%, es tres veces menor que la tasa de divergencia de SK Hynix.
Barreras estructurales bloquean el arbitraje entre ADR y acciones domésticas
La causa principal del desequilibrio persistente de precios es la existencia de limitaciones estructurales y una volatilidad extrema que bloquean el arbitraje. Los participantes del mercado esperan que la brecha de precios se reduzca después del nuevo listado de acciones el día 29, cuando se permita la conversión de acciones domésticas a ADR, pero los obstáculos prácticos siguen siendo importantes. Para convertir acciones domésticas a ADR, los tenedores existentes de ADR primero deben intercambiar su ADR por acciones domésticas para crear una “cuota disponible”, pero ningún inversor racional intercambiaría por acciones domésticas coreanas infravaloradas cuando el ADR cotiza 49% más alto. Las complicaciones adicionales incluyen los calendarios de aprobación final de Korea Securities Depository y la institución emisora Citibank, además de la incertidumbre regulatoria en torno al requisito de presentación de la declaración de registro de valores (7 días hábiles) para la conversión de acciones domésticas, lo que bloquea en la práctica el arbitraje mecánico.
La volatilidad extrema disuade a los traders de arbitraje
Lamont explicó que “es imposible saber hasta dónde se extenderá la prima, así que las fuerzas de arbitraje que intentan posiciones ‘ADR corto, acción doméstica larga’ no pueden entrar fácilmente debido a la carga de riesgo” y que “si uno establece una posición de arbitraje con una prima del 49% y la prima se amplía hasta el 136% como en el caso pasado de Infosys, podrían producirse pérdidas masivas”. La volatilidad extrema de precios también obstaculiza el arbitraje. Las acciones domésticas de SK Hynix muestran una volatilidad anualizada que supera el 100%, mientras que la volatilidad del ADR de EE. UU. supera el 200%. La concentración del volumen de operaciones en ETFs apalancados sobre una sola acción listados en Hong Kong y en mercados domésticos amplificó significativamente la volatilidad tanto en las acciones domésticas como en el ADR. Lamont comentó: “He señalado que el mercado de valores de EE. UU. está mostrando una ‘koreanitización’ impulsada por inversores minoristas que buscan riesgo, pero nunca imaginé que EE. UU. superaría a Corea en la competencia de volatilidad”.
Lamont critica el comportamiento de compra autolesivo de los inversores minoristas coreanos
Lamont dijo que podía comprender de forma lógica a los inversores minoristas de EE. UU. o a los fondos pasivos que compran ADR en anticipación a la inclusión en el índice Nasdaq 100, pero expresó serias dudas sobre el comportamiento de compra de los minoristas coreanos. Según datos de Korea Securities Depository, los inversores minoristas coreanos compraron netamente más de 500 millones de dólares (aproximadamente 690 mil millones de won coreanos) en ADR de SK Hynix a través del día 17. Lo criticó como “comprar la misma acción por 149 dólares en el mercado de EE. UU. que se puede comprar por 100 en el mercado local coreano” y lo calificó como “un comportamiento de inversión autolesivo difícil de entender”. Lamont advirtió que históricamente la emisión a gran escala de ADR por parte de empresas extranjeras en mercados de EE. UU. ha servido como una señal de máximos del mercado, citando la burbuja dotcom de 1999-2000 y el repunte de liquidez de 2021-2022, cuando aumentaron los listados en EE. UU. de empresas extranjeras. El informe señaló que Samsung Electronics y la japonesa Kioxia se consideran conocidas por estar contemplando listados de ADR en EE. UU., y advirtió que la emisión sucesiva de empresas extranjeras en el mercado de EE. UU. actuaría como un indicador de burbuja.
Lamont recomienda que SK Hynix emita ADR adicionales y recompre acciones domésticas
Lamont citó su trabajo de 2003, coautor junto con el Premio Nobel Richard Thaler de la Universidad de Chicago, al preguntar “si el mercado no puede corregir un error de precios tan obvio y simple, ¿qué tan severo es el recalentamiento de los precios de otros activos?”. Recomendó que “SK Hynix debería considerar emitir con prontitud ADR adicionales con la prima alta y usar los fondos obtenidos para comprar acciones domésticas coreanas relativamente infravaloradas para adquirirlas como acciones de tesorería como respuesta del mercado”.
Preguntas frecuentes
¿Qué prima está negociando el ADR de SK Hynix sobre sus acciones domésticas?
El ADR estadounidense de SK Hynix cotiza con una prima de casi el 50% sobre sus acciones domésticas coreanas, y la prima alcanzó el 49% en su punto máximo después de que el ADR se listara en el Nasdaq el día 10.
¿Por qué Owen Lamont comparó el ADR de SK Hynix con la burbuja dotcom?
Lamont indicó que la divergencia extrema de precios, donde una misma empresa tiene dos precios muy distintos, es un síntoma típico de la formación de una burbuja de acciones, y trazó paralelismos con marzo de 2000, cuando la prima del ADR de Infosys se disparó hasta el 136% durante la burbuja dotcom.
¿Por qué no pueden los traders de arbitraje cerrar la brecha de precios del ADR de SK Hynix?
El arbitraje está bloqueado por restricciones estructurales, incluido el requisito de que los tenedores existentes de ADR primero se conviertan en acciones domésticas para crear una cuota, retrasos en aprobaciones regulatorias y una volatilidad extrema que supera el 100% para las acciones domésticas y el 200% para el ADR, lo que crea un riesgo de pérdidas masivas si la prima se amplía aún más.
