韓国のファイナンス＆証券の研究者、ウム・スージン氏は25日、韓国の国会が、最近可決された商法改正よりも、審議中の資本市場法改正を優先し、効果的な株主保護を図るべきだと主張した。ウム氏は「商法は遠く、資本市場法は近い」という題名のレポートを発表し、商法は取締役に対する事後の説明責任に関する基準を定めている一方で、資本市場法には、株主が直接の金銭的補償を受けたり、権利侵害が起きる前にそれを防いだりできる仕組みがあると述べた。国会を通過した商法改正は、取締役の株主に対する忠実義務を成文化し、監査委員会メンバーの持株比率ルール（3%）を調整し、大規模上場企業に累積投票制を義務づける内容であり、ウム氏はこれらを「企業の不正行為を阻止すること」や「直ちに株主価値を高めること」ではなく、取締役の選任確率を高めるものだと特徴づけた。国会で審議中の資本市場法改正には、支配権が移動した際の公開買付義務、合併比率の算定に関する適正計算の義務、スピンオフ（事業分割）に伴う株式配分の権利といった内容が含まれており、ウム氏はこれらを「韓国の企業再編の場で、少数株主にとって直ちで実務的な保護を提供するもの」だと説明した。
商法改正は事後の説明責任基準を構築
ウム氏のレポートによると、商法の第一次改正では、取締役の株主に対する忠実義務を、事後の説明責任における行動基準として成文化する。改正では、監査委員会メンバーの持株計算における3%ルールを調整し、大規模上場企業に累積投票の仕組みを義務づける。ウム氏は、これらの規定は株主が望ましい取締役候補を選ぶ確率を高める一方で、不適切な企業行為を根本的に阻止したり、株主価値を直接高めたりはしないと述べている。
資本市場法改正は義務的公開買付の仕組みを提案
資本市場法改正は、企業の支配が移る際に、支配株主が少数株を同一の上乗せプレミアム価格で買い取ることを求める、義務的公開買付の仕組みを導入する。ウム氏のレポートは、これを改正の目玉規定として、直ちに株主を保護すると位置づける。この仕組みは、合併や買収において支配株主が市場価格を上回るプレミアムを獲得した一方で、少数株主は同等の利益を得られなかったといった歴史的な事例に対応する。ウム氏は、英国と日本はいずれも、少数株主に投資の回収機会を保証する形の義務的公開買付の仕組みをすでに運用していると指摘した。
公正な合併比率の算定が、過去の評価論争に対応
資本市場法改正は、資産価値と収益価値を組み込んだ「公正な合併比率」の算定を義務づけ、合併評価の算定基準として株価のみを用いる現行制度を置き換える。ウム氏のレポートは、現行の規制では支配株主が合併を有利なタイミングで行う余地があるとし、2015年のSamsung C&TとCheil Industriesの合併、最近のDoosan Groupの再編、SK Groupの再編といった論争を挙げた。ウム氏は、公正な評価の義務づけにより、合併後の企業体で少数株主が不当な株式の希薄化（希薄化）に苦しむことを防げるはずだと主張する。
スピンオフ株式の配分規定は、希薄化防止を狙う
資本市場法改正には、主要事業部門が物理的な分割を行い、別々に上場する場合に、親会社の株主へスピンオフ子会社株式を優先的に配分する規定が含まれる。ウム氏のレポートは、これを少数株主を株式の希薄化から守るための、即時の金銭的補償メカニズムだと説明した。ウム氏は、企業再編や支配権の変更によって当初の投資判断が損なわれても補償がない場合、少数株主は財産の損失を被るため、大規模な経営陣の売却や親族間（関係会社間）の合併が始まる前に、資本市場法の迅速な採用が急務だとしている。
FAQ
25日に、ウム・スージン氏は韓国の株主保護に関する法制度について何を主張したのですか？
ウム・スージン氏（韓国のファイナンス＆証券の研究者）は、効果的な株主保護のために、韓国の国会は最近可決された商法改正よりも、審議中の資本市場法改正を優先すべきだと主張した。ウム氏は、資本市場法は直接の金銭的補償と予防的な権利保護の仕組みを提供する一方で、商法は取締役に対する事後の説明責任基準しか定めないとするレポートを公表した。
審議中の資本市場法改正にはどのような規定が含まれていますか？
韓国の国会で審議中の資本市場法改正には、主に3つの規定がある。すなわち、支配権が移る際に支配株主が上乗せプレミアム価格で少数株を買い取ることを求める義務的公開買付の仕組み、公正な合併比率の算定を義務づけて株価だけではなく資産価値と収益価値を織り込むこと、そして物理的な分割と別上場が行われる際に親会社の株主へスピンオフ子会社株式を優先的に配分すること、である。
なぜウム・スージン氏は、資本市場法のほうが商法より株主保護に有効だと考えるのですか？
ウム氏のレポートによると、商法改正は取締役の行動基準を成文化し、取締役会の選任プロセスを改善するものの、企業の不正行為を阻止したり、株主価値を直接高めたりはしない。資本市場法改正は、即時の金銭的補償メカニズムと予防的なセーフガードを提供し、たとえばKB金融によるHyundai Securitiesの買収や、2015年のSamsung C&TとCheil Industriesの合併のように、合併プレミアムを支配株主が獲得した一方で少数株主が同等の利益を得られなかった歴史的事例に対応するという。
