ゴールドマン・サックス：米国株のAI上昇は力尽き、下半期はディフェンシブセクターに配置、医療と欧州防衛に注目

今年上半期、地政学リスクと人工知能（AI）への熱狂が世界市場を支配してきましたが、下半期に入り、マクロ環境と市場のロジックは大きく変わりつつあります。

7月4日、ゴールドマン・サックスのグローバル株式カスタムバスケット部門責任者であるルイス・ミラー氏は最新の市場戦略レポートで、世界の成長期待が底値から回復し、インフレ圧力と金利圧力が緩和されていることから、下半期のマクロ環境は市場の広がりの「選択的拡大（Selective Broadening）」に極めて有利であり、資金は過度に集中したハイテク大手から流出し、新たな割安銘柄を探し求めるだろうと指摘しています。

ゴールドマン・サックスは、上半期を支配したAIとモメンタムトレード（Momentum Trade）はすでに力尽きの兆候を見せていると警告しています。過去の季節的パターンから、これらの人気トレードは7月に「夏の休眠期間」を経験する可能性があります。

実際、モメンタムファクターは2023年第1四半期以来最大の下落を記録しており、S&P500種指数におけるAI集中度は50％超、ヘッジファンドのモメンタムエクスポージャーは過去5年の92パーセンタイルという極めて高い水準にあります。このような極度の混雑は、短期的に急激な調整とポジションの投げ売りが発生しやすいことを意味します。

資金の「ハイ・ロー・スイッチ」の流れの中で、ゴールドマン・サックスは下半期に投資家がディフェンシブ銘柄や「AI関連以外」の複利対象にシフトすることを強く推奨しています。なかでも、ヘルスケアセクターがゴールドマン・サックスの最優先選択であり、特にバイオプロセシング（Bioprocessing）や強力なM&A潜在力を有する欧州の大手製薬企業が注目されています。さらに、上半期に不振だった欧州防衛セクターも、バリュエーションの低迷と利益予想のリセットにより、絶好の投資転換点を迎えています。

戦術的には、ゴールドマン・サックスは出遅れたサイクル株、ソフトウェア、消費財、不動産セクターがキャッチアップ上昇すると予想しています。モメンタムトレードのポジション整理に伴う市場変動に対応するため、ゴールドマン・サックスは投資家に対し、同社が開発した「AI除き」（ex-AI）指数バスケットを利用してヘッジし、市場全体のエクスポージャーを維持しながら、混雑トレードによる短期的な下落リスクを回避するよう提案しています。

AIとモメンタムトレードが「夏の休眠」に直面、集中度の高さが調整リスクを誘発

上半期を振り返ると、AIトレードが市場の絶対的主軸でした。米国のストレージチップ、新型クラウドサービス、AI推論受益銘柄、光ネットワーク、データセンターなどのセクターは年初来で100％超のリターンを達成。アジアや欧州の半導体および関連サプライチェーンも倍増しました。

しかしゴールドマン・サックスは、この熱狂は現実的な試練に直面していると指摘します。第2四半期の決算発表シーズンが迫る中、市場の焦点は再びファンダメンタルズに戻り、銘柄間の格差が広がるでしょう。

最近、モメンタムトレード（過去の勝ち組を買い、負け組を売る戦略）は、**2022年以来最悪の2日間の売り越しに見舞われ、5％超のポジション整理が連続して発生しました。**このモメンタムの下落はAIトレードにも巻き添え被害をもたらしており、ゴールドマン・サックスのAIロングショート戦略も最近で最悪の日次パフォーマンスを記録しました。

過去2年半の間、AIセクターは何度か段階的な調整を経験しており、歴史的パターンと季節要因の両方が7月は「一服期間」になることを示唆しています。

さらに警戒すべきは、ゴールドマン・サックスのプライムブックにおけるモメンタムファクターのエクスポージャーが依然として5年ベースの92パーセンタイルにあることです。極度に混雑したポジションは、解消が生じた場合の破壊力を増幅させます。

**S&P500種指数におけるAIの集中度は50％を超え、**欧州市場のAIウエートも2023年の2倍に上昇しており、システムリスクは無視できません。

総じて、夏季は通常米国株のパフォーマンスが弱含む季節であり、市場の広がり拡大への需要や高ファクター変動率を考慮すると、ゴールドマン・サックスはAIセクターが短期的にさらなる売りリスクに直面すると見ています。

AIが急成長する一方で、市場にはまだ「苦境にある」セクターが数多く存在します。

ゴールドマン・サックスは上半期のパフォーマンスが芳しくなかった資産のいくつかをまとめています。例えば、「AIの影響を受けやすい」とみなされる銘柄（米国、アジア、日本、欧州の従来型ソフトウェア株など）、そしてオプショナル消費セクター（欧州の高級品、米国の低所得者向け消費など）です。

ゴールドマン・サックスは、下半期に最も起こりそうなシナリオは次の通りだと見ています：**出遅れたサイクル株、ソフトウェア、消費財、不動産株が「キャッチアップ上昇」する。**このような資金のローテーションは大型株指数全体のパフォーマンスを支える一方、モメンタム・ハイテク株に大きく投資しているポートフォリオには痛みをもたらすでしょう。したがって、利益予想が十分に下方修正され、バリュエーションが魅力的なセクターを「選択的に拡大」することが、下半期の核心的な戦略です。

ヘルスケア：究極の「AI関連以外」複利マシン、M&Aサイクル始動

多くのディフェンシブセクターの中で、**ゴールドマン・サックスはヘルスケアセクターに大きな期待を寄せ、これを「究極のAI関連以外の複利マシン」と称しています。**現在、このロジックはすでに現実となりつつあり、米国の広範なヘルスケアセクター、欧州の製薬セクター、そしてグローバルな創薬データセクターはいずれも年初来安値から大きく反発しています。

ゴールドマン・サックスは、ヘルスケアセクターの今後の超過リターンは2つの核となる原動力によってもたらされると強調しています：

第一に、構造的成長分野、例えばグローバルなバイオプロセシング（Bioprocessing）です。これはゴールドマン・サックスが最も確信度の高いヘルスケアトレードの一つであり、AIによる生産性向上から真に恩恵を受ける実体でもあります。

第二に、大手製薬企業のM&Aサイクルです。現在、欧州の製薬セクターのバリュエーションは、歴史的な市場に対するプレミアムを約10％下回っています。さらに重要なのは、大手製薬企業が潤沢なバランスシート容量を持ち、かつ喫緊の「パテントクリフ（特許切れ）」に直面していることです。これは強力なM&Aサイクルを引き起こし、セクターに顕著な利益増強効果をもたらします。

ヘルスケアに加えて、**ゴールドマン・サックスは欧州の防衛セクターの転換点も鋭く捉えています。**防衛株は上半期に出遅れましたが、最近の反発が市場の注目を集めています。ゴールドマン・サックスはこの反発には持続性があると見ています。その理由は、**現在市場はこのセクターに対して非常に軽いポジションしか持っておらず、利益予想はリセットされており、低迷したバリュエーションが第2四半期決算に対して極めて低いハードルを設定しているからです。**欧州の防衛セクターは年初来安値から反発しており、市場全体に追いつくためにまだ約12％の相対的上昇余地があります。

一方、AI関連テーマについては、ゴールドマン・サックスは完全に弱気ではなく、「押し目買い」を主張しています。特に米国のハイパースケーラー（超大型クラウドサービス事業者）については、決算シーズン前に押し目を拾うよう推奨しています。最近のMetaによるクラウド事業に関する発表は、同セクターの最初の上昇を引き起こしました。ゴールドマン・サックスは、力強い第2四半期の一株当たり利益（EPS）がさらなる上昇を後押しすると予想しています。

**下半期に加速する可能性のある市場変動に対応するため、ゴールドマン・サックスは投資家に短期的な戦術的ヘッジを推奨しています。**S&P500種指数におけるAIのウエートが大きすぎるため、従来の指数ショートツールは、長期的なファンダメンタルズを持つ「構造的な勝ち組」を誤って傷つける可能性があります。

このため、ゴールドマン・サックスはS&Pと協力してSPXXAI（AI除きのS&P500種指数）を立ち上げ、最近では欧州市場向けに「AI除きの欧州市場バスケット」（GSXEXXAI）を導入しました。これは欧州市場でもAI集中度が急上昇しているためです（現在、2023年の指数ウエートの2倍に達しています）。

これらのツールは投資家に、流動性が極めて高く、変動率が低いヘッジ代替手段を提供し、混雑したハイテク株の調整リスクを避けながら、市場の広がり拡大による恩恵を安全に享受することを可能にします。

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