O ouro agora está novamente dependente das decisões do Fed.

A lógica do mercado do ouro está a sofrer um notável "regresso". A mais recente investigação do JPMorgan revela uma dura realidade de mercado: o poder de fixação de preços do ouro voltou a estar nas mãos da Reserva Federal.

No dia 4 de julho, segundo informações do Chase Trading Desk, o JPMorgan referiu no seu mais recente relatório sobre metais preciosos que, com o abrandamento generalizado do poder de compra noutros setores de procura, os fluxos dos ETFs de ouro sensíveis às taxas de juro recuperaram o poder marginal de fixação de preços do ouro — a correlação negativa entre o preço do ouro e as taxas de juro reais dos EUA regressou com força após anos de inatividade. Isto significa que a subida ou descida do ouro depende novamente de uma variável central: o próximo movimento da Reserva Federal.

O JPMorgan reduziu a sua previsão do preço médio do ouro para o terceiro trimestre para 4300 dólares por onça, e para o quarto trimestre para 4500 dólares por onça, uma redução significativa de 20% a 25% em relação às expectativas anteriores. Isto indica que a fase anterior de "compra cega e otimista" impulsionada pela aversão ao risco e pelas compras agressivas dos bancos centrais terminou.

Embora o preço do ouro tenha registado um rebote técnico a partir do nível dos 4000 dólares por onça, o banco sublinha claramente que os riscos de curto prazo ainda pendem para o lado negativo — se os dados económicos de verão superarem as expectativas e aquecerem, forçando a Reserva Federal a antecipar um aumento das taxas de juro, o preço do ouro poderá cair abaixo dos 4000 dólares, desencadeando vendas técnicas e recuando para a faixa dos 3500 a 3600 dólares.

Entretanto, o JPMorgan mantém uma perspetiva de longo prazo otimista para o ouro, prevendo que, em 2027, com o regresso estrutural das compras dos bancos centrais e da procura física, o preço do ouro retomará a sua trajetória ascendente, com um preço médio anual a atingir os 4775 dólares por onça.

No que diz respeito a outros metais preciosos, a prata está a passar de uma fase de "oferta apertada" para um "equilíbrio" fundamental, esperando-se que o rácio ouro/prata se aproxime ainda mais dos 70 a 75, com o preço da prata a oscilar entre os 62 e os 65 dólares por onça; a platina, perto dos 1600 dólares por onça, atingiu um preço crítico de incentivo para a oferta sul-africana, devendo recuperar para 1800 dólares no final do ano e para 1950 dólares no final de 2027, à medida que o ouro se estabiliza; o paládio continua sob pressão devido à erosão da procura por parte dos veículos elétricos, prevendo-se que recupere para 1350 dólares no final do ano, mantendo-se o preço médio anual em cerca de 1300 dólares em 2027.

Fluxos de ETFs recuperam poder de fixação de preços: Ouro e taxas de juro reais novamente "ligados"

Para compreender o cerne do atual mercado do ouro, é necessário primeiro esclarecer um período histórico.

Antes de 2022, existia uma forte correlação negativa entre o preço do ouro e as taxas de juro reais dos EUA — quando as taxas de juro reais subiam, o custo de oportunidade de deter ouro sem rendimento aumentava, levando os detentores de ETFs e os investidores em futuros a reduzir as suas posições. Esta lógica, simples e estável, dominou o mercado durante mais de uma década.

Após 2022, esta relação foi quebrada. Durante o ciclo agressivo de aumentos das taxas de juro da Reserva Federal, as posições dos ETFs registaram saídas significativas, mas o crescimento explosivo da procura de compras dos bancos centrais não só preencheu esta lacuna, como também libertou o ouro das "amarras" das taxas de juro reais. Desde então, com o surgimento da "negociação de desvalorização monetária" em 2025, a procura física dos retalhistas, a rápida expansão das posições dos ETFs asiáticos e a entrada de fluxos impulsionados pelo momentum, o preço do ouro foi elevado a máximos históricos.

No entanto, desde março de 2026, este cenário inverteu-se novamente. O início da desalavancagem desencadeado pelo conflito entre os EUA e o Irão, combinado com os fortes sinais hawkish emitidos pelo novo presidente da Reserva Federal, Kevin Warsh, fez com que outros setores de procura parassem coletivamente:

• Índia: Para proteger a sua conta externa, o governo aumentou as taxas de importação e apertou as restrições à importação, resultando numa forte redução da procura física;
• China: O prémio do ouro no mercado interno continua baixo, refletindo a fraca procura retalhista;
• Bancos centrais: Embora tenham retomado as compras líquidas em abril e maio, a intensidade é claramente mais cautelosa;
• Investidores retalhistas: Após Warsh reiterar a sua determinação em combater a inflação, a narrativa da "negociação de desvalorização" arrefeceu e os fluxos dirigiram-se para novos temas, como os chips de IA.

O silêncio total do lado da procura fez com que os fluxos dos ETFs de ouro, sensíveis às taxas de juro, se tornassem a única força marginal ativa. Desde o final de fevereiro, os ETFs de ouro a nível mundial registaram saídas líquidas de cerca de 128 toneladas (uma queda de cerca de 3%), o que corresponde grosso modo à correlação histórica com a subida de cerca de 50 pontos base nas taxas de juro reais a 10 anos dos EUA.

No entanto, a queda real dos preços excede em muito o que as saídas de ETFs por si só podem explicar — a sensibilidade do preço do ouro às taxas de juro reais é ainda mais acentuada do que no regime anterior a 2022: por cada aumento de 1 ponto base nas taxas de juro reais, o preço do ouro cai cerca de 20 dólares, uma queda acumulada de mais de 20%.

O JPMorgan acredita que esta "sensibilidade excessiva" reflete precisamente a extrema fraqueza dos outros setores de procura atualmente — a sua ausência, ao mesmo tempo que amplifica o impacto das taxas de juro reais, comprime a base de suporte do preço do ouro.

O caminho da Reserva Federal: Paciência é ouro, mas o espaço de subida está limitado

A previsão de base do JPMorgan é: a Reserva Federal não mexe nas taxas este ano, adiando o primeiro aumento para o terceiro trimestre de 2027. No entanto, o mercado já está a precificar à frente — o mercado a prazo OIS está atualmente a precificar quase totalmente um aumento das taxas este ano, e espera um acumulado de cerca de 40 pontos base até abril de 2027, o que é mais cedo e mais agressivo do que a previsão de base do JPMorgan.

Mesmo que a Reserva Federal acabe por manter a paciência, como o JPMorgan espera, o problema persiste: a inclinação ascendente da curva OIS (ou seja, o mercado a precificar o próximo movimento como um aumento) terá uma rigidez considerável. Isto porque o mercado de trabalho dos EUA tem mostrado um forte momentum recentemente, o novo presidente Warsh tem uma postura mais dura em relação à inflação, e o rendimento das obrigações do Tesouro a 10 anos ainda está mais de 20 pontos base abaixo do valor justo implícito no modelo, o que significa que há espaço para um novo aumento das taxas de juro de médio prazo.

Neste contexto, a menos que os dados do emprego ou da inflação mostrem um claro enfraquecimento, o mercado continuará a antecipar o momento do aumento das taxas pela Reserva Federal, em vez de reduzir significativamente as expectativas hawkish. Esta "curva OIS persistentemente inclinada para cima" atuará como um teto, suprimindo a recuperação das posições dos ETFs e inibindo uma procura mais ampla de ouro por parte dos investidores.

Com base nas previsões mais recentes das taxas de juro reais, o JPMorgan reduziu significativamente a sua previsão para os fluxos globais de ETFs de ouro em 2026, de uma entrada líquida anterior de cerca de 400 toneladas para uma saída líquida de cerca de 50 toneladas (até 26 de junho, o ano ainda regista uma entrada líquida de cerca de 19 toneladas).

Riscos de curto prazo significativos, lógica de longo prazo inalterada

Para a evolução de curto prazo, o JPMorgan indica claramente que a balança de riscos da previsão de base pende para o lado negativo, principalmente através de dois caminhos:

• Caminho um: A Reserva Federal é forçada a aumentar as taxas mais cedo.

Os estrategas de taxas de juro do JPMorgan acreditam que o ciclo de aumentos de 1999-2000 é a analogia histórica mais próxima, com a Reserva Federal a aumentar as taxas em cerca de 50 a 100 pontos base. Se o mercado começar a precificar este cenário, os rendimentos das obrigações de médio prazo dos EUA poderão subir novamente cerca de 50 pontos base, e o preço do ouro provavelmente cairá abaixo dos 4000 dólares por onça, desencadeando vendas técnicas, com uma faixa alvo de 3500 a 3600 dólares.

• Caminho dois: O dólar americano fortalece-se inesperadamente.

Os estrategas cambiais do JPMorgan acreditam que a sombra do "excecionalismo americano" está a reaparecer. O risco mais crítico é que, se a IA for amplamente utilizada como uma alavanca geopolítica, a divergência de crescimento entre os EUA e outras economias poderá aumentar ainda mais, impulsionando o dólar para um desempenho ainda mais forte, exercendo pressão adicional sobre o ouro denominado em dólares.

Embora as perspetivas de curto prazo se tenham tornado mais conservadoras, o JPMorgan não abandonou a sua posição otimista de longo prazo para o ouro. O relatório sublinha que a "negociação de desvalorização" não morreu, apenas foi temporariamente ofuscada pela narrativa da política monetária hawkish.

Duas forças estruturais que sustentam o otimismo de longo prazo ainda existem:

• Compras de bancos centrais: As compras líquidas já foram retomadas em abril e maio, e os dados de importação de ouro da China continuam fortes (mesmo com a fraca procura retalhista interna, sugerindo que a acumulação a nível oficial continua). O JPMorgan reduziu ligeiramente a sua previsão de compras líquidas dos bancos centrais a nível mundial em 2026, de 640 toneladas para 600 toneladas, mas a lógica estratégica de acumulação a longo prazo não se alterou.
• Regresso da procura física: Assim que as restrições à importação na Índia forem levantadas, desencadear-se-á uma libertação concentrada de procura compensatória; o retorno cíclico da procura física na Ásia também fornecerá suporte ao preço do ouro.

O JPMorgan prevê que, com o ressurgimento destas forças estruturais em 2027, o preço do ouro subirá trimestre a trimestre: 4600 dólares no primeiro trimestre, 4700 no segundo, 4800 no terceiro e 5000 no quarto, com um preço médio anual de cerca de 4775 dólares por onça. No entanto, esta trajetória de recuperação pressupõe que a Reserva Federal consiga efetuar uma viragem dovish mais substancial — esta é uma condição necessária para reacender o momentum ascendente do ouro.

Prata: Do "prémio de escassez" ao "reequilíbrio da oferta e procura"

A prata está a passar por uma profunda mudança fundamental. No ano passado, a extrema tensão no mercado físico fez com que a prata superasse significativamente o ouro; este ano, esta lógica está a inverter-se.

O JPMorgan prevê que a procura de painéis solares por prata diminuirá cerca de 30% em 2026, uma redução equivalente a cerca de 60 milhões de onças. Isto significa que, após cinco anos consecutivos de défice de oferta, o mercado da prata (excluindo stocks e fluxos de ETFs) tenderá para o equilíbrio este ano, podendo mesmo registar um ligeiro excedente em 2027.

A mudança no equilíbrio oferta-procura afeta diretamente as características de volatilidade da prata em relação ao ouro: nos dias em que o ouro cai, a prata cairá de forma mais acentuada — o oposto da assimetria do ano passado, em que "o ouro sobe e a prata sobe ainda mais".

Com base nisto, o JPMorgan espera que o rácio ouro/prata se aproxime ainda mais dos 70 (segundo semestre de 2026) e dos 75 (2027), com o preço da prata a oscilar entre os 62 e os 65 dólares por onça, um preço médio anual de cerca de 70,6 dólares em 2026 e de cerca de 63,9 dólares em 2027.

Platina e Paládio: Acompanhar o ouro na busca de um fundo, à espera de sinais de estabilização

A platina e o paládio também sofreram o impacto de vendas maciças de ETFs, com o metal a ser continuamente fornecido ao mercado físico e os preços a descerem em conjunto com o ouro.

No que diz respeito à platina, o preço atual de cerca de 1600 dólares por onça está próximo do que o JPMorgan considera o "preço de incentivo fundamental" — abaixo deste nível, os investimentos necessários na oferta das empresas mineiras sul-africanas correm o risco de ser adiados, desencadeando uma escassez mais grave e duradoura.

O JPMorgan prevê que, à medida que o ouro se estabilizar no segundo semestre de 2026, a platina encontrará um suporte mais sólido, com o preço médio do final do ano a recuperar para 1800 dólares, subindo para 1950 dólares no final de 2027.

Quanto ao paládio, a crescente penetração dos veículos elétricos está a empurrar a balança oferta-procura para um excedente significativo. O JPMorgan acredita que o diferencial de preços entre a platina e o paládio precisa de aumentar ainda mais para acelerar a tendência de substituição e apoiar a procura de paládio. Prevê-se que o paládio recupere para 1350 dólares no final do ano, mas o preço médio anual em 2027 permanecerá limitado, em cerca de 1300 dólares.

O conteúdo acima é do Chase Trading Desk.

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