Акции ZHIPU в Гонконге выросли более чем на 25%: перепроданность и отскок или разворот тренда? Обновление оценки и прогноз дальнейших перспектив

7 月 21 日,港股市场小幅高开,恒生指数报 25,150.54 点,恒生科技指数开盘报 4,755.66 点。前期大幅下挫的大模型概念股早盘集体止跌反弹。作为港股“大模型第一股”的智谱（02513.HK）开盘后快速拉升,盘中一度大涨超 19%,股价短线收复 1,000 港元大关。随后涨幅继续扩大,截至发稿报 1,116 港元,当日开盘上涨超 25%。

这一涨幅背后,是多重利好因素的集中共振。消息面上,智谱 AI 已落地 1GW 级国产 AI 算力数据中心建设,并全部采用国产 AI 芯片。与此同时,智谱于今日正式完成对国产 AI 异构算力软件公司中科加禾的收购。分析人士认为,这两项动作分别补齐了算力供给与算力释放两大关键能力。此外,港股人工智能概念股整体走强,MINIMAX-W 涨超 5%,板块情绪回暖为智谱反弹提供了良好的市场环境。

然而,在经历此前连续三个交易日累计跌幅近 50%,股价从历史高点 2,980 港元回撤逾 70% 的剧烈调整之后,单日超 25% 的反弹究竟是超跌后的技术性修复,还是更具实质意义的触底企稳？

此轮反弹的核心驱动力是什么？

7 月 21 日的上涨并非孤立事件,而是多重因素叠加的结果。

从产业层面看,1GW 级国产 AI 算力数据中心的落地,标志着智谱在算力基础设施自主化方面迈出了关键一步。全部采用国产 AI 芯片,不仅降低了对外部供应链的依赖,也契合当前国产替代的政策导向。对中科加禾的收购则进一步完善了智谱在 AI 基础设施层的布局——中科加禾源自中科院计算所编译实验室,长期深耕异构算力软件栈及编译优化。算力供给（данные-центры）与算力释放（软件优化）两大能力的同步补强,构成了市场重新定价智谱长期竞争力的逻辑基础。

从市场层面看,此前三个交易日的连续暴跌已将大量悲观预期计入价格。7 月 17 日智谱重挫 28.49%,7 月 20 日再跌 19.56%,三日累计跌幅逼近 50%。在如此极端的短期超卖状态下,任何边际利好都可能触发技术性反弹。叠加港股大市整体走强——恒生指数当日收涨 580 点或 2.36%,恒生科技指数亦升 2.79%——板块轮动与资金回流共同放大了智谱的反弹幅度。

此前连续暴跌暴露了哪些深层问题？

要判断反弹的可持续性,必须先厘清此前暴跌的根本原因。

智谱于 2026 年 1 月 8 日以 116.2 港元/股的发行价在港交所上市,成为“全球大模型第一股”。此后股价一路飙升,至 6 月 22 日盘中触及 2,980 港元的历史最高价,较发行价上涨超过 24 倍,总市值一度突破 1.33 万亿港元。然而,这一涨幅主要建立在极低的自由流通盘之上——解禁前智谱市场自由流通股仅 1,174 万股。稀缺性在一定程度上放大了股价弹性,也埋下了剧烈波动的隐患。

转折出现在 7 月。7 月 8 日,智谱迎来上市后首次大规模限售股解禁,11 家基石投资者持有的约 2,568 万股股份解除限售,占公司总股本约 5.76%。尽管解禁前有近七成基石投资者表态长期持有,但市场供需平衡已被打破。更关键的是,解禁后仅一周,智谱即于 7 月 13 日以每股 1,588 港元完成 1,978 万股新 H 股配售,募资约 314 亿港元。配售价格较 7 月 8 日收盘价 1,825 港元折价约 12.99%,短短数日后股价已跌至 890.5 港元,参与配售的机构浮亏超过 43%。

此外,竞争对手的动态也加剧了市场担忧。7 月 17 日,月之暗面正式发布新一代开源模型 Kimi K3,搭载 2.8 万亿参数规模,配备 100 万 Token 超长上下文窗口。这一发布直接将开源模型的技术门槛抬升至新的高度,引发市场对智谱竞争格局的重新评估。

估值逻辑是否正在发生根本性转变？

此轮股价剧烈波动的本质,是市场对 AI 大模型公司估值逻辑的重新定价。

从基本面看,智谱的营收增长与市值扩张之间存在显著落差。财报数据显示,2025 年智谱营收仅 7.24 亿元,同比增长 131.9%,但经调整净亏损达 31.82 亿元,亏损额相当于同期总收入的 4.39 倍。以 7.24 亿元年收入支撑近万亿市值,静态市销率一度突破千倍。南开大学金融学教授田利辉认为,此次大跌本质上是 AI 行业从“稀缺性溢价”向“基本面定价”逻辑的切换。

不过,积极的信号同样存在。截至 2026 年 7 月,智谱的年度经常性收入（ARR）已达到 10 亿美元。从 1 亿美元 ARR 增长至 10 亿美元,智谱仅耗时 5 个月,而美国 AI 实验室 Anthropic 跨越同等阶段耗费了 15 个月。知情人士透露,今年以来智谱的 ARR 同比增长 15 倍。财报显示,今年一季度智谱 GLM 大模型的 API 价格累计调高约 83%,但调用量仍同比增长约 400%。

高速营收增长尚未跨过盈利拐点——公司目前仍处于研发高投入阶段。2025 年全年研发投入高达 31.8 亿元。市场主流观点认为,前期股价的大幅上涨已提前消化了业绩高增长的预期,伴随配售方案落地,资金选择落袋为安成为触发本轮股价快速回调的核心原因。

机构如何评估智谱的当前价值？

尽管股价经历了剧烈调整,多家机构仍对智谱维持相对积极的评级。

高盛在 7 月 10 日首次覆盖智谱时给予“中性”评级,以现金流折现计算的 12 个月目标价为 1,880 港元。高盛指出,基于涵盖定价能力、成本优势及财务实力的竞争定位框架,智谱在中国本土 AI 企业中竞争力最强。该行认为,智谱独特的“数据飞轮”将维持其 GLM 模型在编程领域的领先地位。

美银证券于 7 月 16 日首予智谱“买入”评级,基于现金流折现计算的目标价为 1,250 港元。招银国际同日首予“买入”评级,目标价为 1,503.9 港元。里昂于 7 月 20 日重申“跑赢大市”评级,目标价为 2,061 港元。长江证券同日维持“买入”评级,预计公司 2026 至 2028 年实现收入 45、120、250 亿元人民币,同比分别增长 517%、168%、109%。

多家机构目标价均显著高于当前股价,但分歧同样存在——目标价区间从 1,250 港元到 2,061 港元不等,反映出市场对智谱长期价值的定价尚未形成共识。

行业竞争格局是否发生了实质性变化？

Kimi K3 的发布无疑加剧了市场对大模型赛道竞争格局的担忧。但从更长的时间维度看,单次产品发布并不足以决定长期竞争格局。

里昂认为,K3 将推动更多中国实验室在未来 12 个月内推出更大参数规模的模型,包括智谱采用新架构的下一代 GLM 模型。该行预期,后训练将推动智谱模型短期进步,而架构升级则为下一轮预训练规模扩展做好准备。

智谱自身也在积极布局下一代技术。创始人唐杰于 7 月 11 日发布内部信,宣布开启“Touch High（摸高）计划”,全面聚焦 AGI 研究。该计划涵盖长程任务、自治智能体系统、完全自我训练与极致安全治理四大核心方向。长江证券认为,此举进一步强化了公司以基础模型研发为核心的长期战略定位,表明管理层判断底层模型能力仍是未来核心竞争壁垒。

从商业化进展看,智谱的 ARR 增速已超越多数国际同行。但 Coding 赛道的竞争正在全面升温——6 月 MiniMax 发布了 M3,7 月月之暗面发布了 K3,OpenAI 在 Coding 领域也显示出强劲势头。Coding 之战远未结束。

智谱后市走向取决于哪些核心变量？

综合以上分析,智谱的后市走向将取决于以下几个核心变量的演进：

**第一,流通筹码的消化进度。**7 月解禁与配售合计新增超过 4,500 万股流通股份,市场需要时间来消化这一供给冲击。2027 年 1 月还将迎来更大规模解禁——届时约 40% 的原始老股将解除限售。中长期的减持压力依然存在。

**第二,商业化兑现的速度与质量。**ARR 达到 10 亿美元是积极的信号,但市场需要看到这一趋势的持续性和盈利能力的改善。长江证券预计公司 2026 至 2028 年收入将分别达到 45、120、250 亿元人民币——这些预测能否兑现,将直接决定估值修复的空间。

**第三,技术迭代的节奏与效果。**GLM-5.3 的短期迭代与下一代新架构模型的长期布局,将决定智谱能否在日益激烈的竞争中保持技术领先地位。模型能力的持续领先是商业化持续增长的前提。

**第四,全球 AI 板块的资金流向。**近期全球科技股普遍调整,AI 板块估值整体承压。国盛证券认为,本轮调整既受到宏观因素影响,也与市场重新审视 AI 资本开支回报、交易拥挤后的去杠杆等因素有关,AI 产业长期逻辑并未发生根本改变。

FAQ

Q1：智谱 7 月 21 日大涨的主要原因是什么？

A1：主要受三重利好驱动：一是智谱 AI 落地 1GW 级国产 AI 算力数据中心建设,全部采用国产 AI 芯片；二是完成对国产 AI 异构算力软件公司中科加禾的收购,补齐算力释放能力；三是港股 AI 板块整体回暖,市场情绪修复触发超跌反弹。

Q2：智谱此前为何出现连续暴跌？

A2：暴跌是多重因素叠加的结果：7 月 8 日约 2,568 万股基石投资者限售股解禁,打破市场供需平衡；7 月 13 日完成 314 亿港元配售,进一步扩容流通筹码；竞争对手月之暗面发布 2.8 万亿参数开源模型 Kimi K3,引发市场对竞争格局的担忧；估值与基本面严重背离,市场从“稀缺性溢价”向“基本面定价”切换。

Q3：机构对智谱的最新评级如何？

A3：多家机构近期给出积极评级——高盛给予“中性”评级、目标价 1,880 港元；美银证券首予“买入”、目标价 1,250 港元；招银国际首予“买入”、目标价 1,503.9 港元；里昂重申“跑赢大市”、目标价 2,061 港元；长江证券维持“买入”评级。

Q4：智谱的 ARR 达到 10 亿美元意味着什么？

A4：ARR（年度经常性收入）达到 10 亿美元是商业化加速的重要里程碑。从 1 亿美元到 10 亿美元,智谱仅用了 5 个月,而美国 AI 实验室 Anthropic 跨越同等阶段耗费了 15 个月。但公司目前仍处于亏损扩张阶段,2025 年经调整净亏损达 31.82 亿元。

Q5：智谱的后市走向取决于哪些因素？

A5：主要取决于四个核心变量：流通筹码的消化进度（2027 年 1 月还有约 40% 原始老股解禁）、商业化兑现的速度与质量、技术迭代的节奏与效果、以及全球 AI 板块的整体资金流向。