2026年6月22日，ZHIPU（智譜AI，02513.HK）延續近期強勁走勢，開盤後大幅拉升，盤中一度觸及2,980港元，截至發稿暫報2,584港元，開盤漲幅達23%，再次刷新歷史高點。這一價格表現將ZHIPU的年內累計漲幅推升至超過1,900%，總市值在盤中一度突破萬億港元。
本輪行情的核心驅動力並非單一事件，而是由產品迭代、資金結構變化與產業格局重塑三重邏輯在短期內集中共振的結果。
模型能力躍升如何改變市場對AI資產的定價邏輯
GLM-5.2的全量開放是ZHIPU本輪行情中最具分量的產品端事件。2026年6月13日，智譜宣布旗艦模型GLM-5.2全面開放，提供1M上下文視窗，模型權重依MIT協議正式開源。該模型在長程編程與智能體任務中保持國內領先，部分開發者早期評測反饋其程式能力已接近Claude Opus。
從市場定價邏輯來看，模型能力的躍升直接影響兩個核心層面：API調用量的增長預期與客戶付費意願的提升。此前智譜已展現出顯著的定價權——API調漲83%後調用量反增400%。GLM-5.2的全量開放進一步強化了這一邏輯：更強的模型能力意味著更高的客戶黏著度與更深的競爭護城河。
市場給予ZHIPU的估值溢價，本質上是對其「模型能力持續領先」這一假設的定價。但這一假設能否持續兌現，取決於後續模型的迭代速度與商業化轉化效率。
萬億市值背後的財務基本面是否足以支撐當前估值
這是本輪上漲中最核心的爭議點。根據智譜2025年業績報告，全年營收7.24億元，同比增長131.9%，在國內獨立大模型廠商中收入規模排名第一。從收入結構來看，本地化部署收入為5.34億元，同比增長102.3%，占總收入的73.7%；雲端部署收入為1.90億元，同比增長292.6%，占比從2024年的15.5%提升至26.3%，標誌著公司增長重心開始向MaaS模式傾斜。
然而，高增長的另一面是高虧損。2025年智譜淨虧損47.18億元，同比擴大59.5%，研發支出達31.80億元，約為同期收入的4倍。綜合毛利率從2024年的56.3%下降至2025年的41%。
以目前價格計算，ZHIPU的市銷率已處於極高水準，有分析指出其PS達773倍，為全球最昂貴的AI股之一。橫向對比來看，競爭對手MiniMax營收5.7億元但市值不到智譜的十分之一。這種估值分化反映了市場對兩家公司商業模式與成長路徑的不同定價，但也意味著ZHIPU的估值包含了極高的預期成分——任何低於預期的業績數據都可能觸發估值重構。
納入恒生科技指數與港股通如何重塑資金結構
2026年6月8日，智譜正式納入恒生科技指數與港股通，南向資金單日淨買入達9.2億元。納入港股通意味著中國大陸資金可以更便捷地參與交易，這直接擴大了買方力量。從市場行為學角度來看，指數納入往往引發被動資金的配置需求，而主動資金則可能提前布局「納入預期」。
此外，智譜正推進科創板二次上市，計畫募資150億元，若成行將成為首家「A+H」大模型企業。A股市場對AI賽道的高估值溢價可能進一步提振市場情緒。但值得注意的是，二次上市預期的炒作往往存在「買預期、賣事實」的風險——利多落地後反而可能引發獲利了結。
從Gate平台數據來看，自2026年6月11日Gate正式推出香港股票交易服務、支持超過1,000檔港股以來，ZHIPU即成為平台用戶高度關注的標的之一。平台用戶的交易活躍度與關注度，在一定程度上反映了市場對該資產的參與熱情。
多空分歧的核心錨點分別建立在哪些邏輯之上
目前市場對ZHIPU的多空分歧極為顯著。多頭邏輯圍繞三個支柱展開：模型能力已進入全球第一梯隊（GLM-5.1 Coding超GPT-5.4）、2026年營收預計增長316%至30億元，以及港股通與A股上市的雙重資金催化。
空頭邏輯則聚焦於估值泡沫與競爭格局。核心質疑包括：773倍市銷率是否已脫離基本面可支撐範圍；高投入、高虧損的財務結構能否在可預見的未來實現盈虧平衡；以及全球AI價格戰背景下，智譜的定價權能否持續。
從產業競爭格局來看，智譜2024年在中國獨立通用大模型開發商中收入排名第一，在所有通用大模型開發商中位列第二，市場份額達到6.6%。但這一市場地位正面臨來自國內外競爭對手的持續挑戰。全球AI模型的開源趨勢與價格競爭，可能對智譜的API定價策略與客戶留存率構成壓力。
全球AI價格戰與開源趨勢如何影響ZHIPU的長期敘事
2026年以來，全球AI產業的價格競爭顯著加劇。2026年4月，智譜將最先進AI模型的存取成本提高至少8%，這是繼2月調漲30%後的第二次上調。但與此同時，全球主要AI模型的價格呈下行趨勢——在相同工作負載下，Anthropic Claude的成本為4,811港元，ChatGPT為3,357港元，而智譜GLM僅為544港元。
GLM-5.2的開源進一步改變了競爭格局。模型權重依MIT協議正式開源，意味著開發者可以免費取得並商用這一模型。開源策略一方面有助於擴大智譜的開發者生態與市場份額，另一方面也可能對API付費業務產生一定程度的替代效應。
從長期敘事來看，智譜的估值邏輯建立在「模型能力持續領先→API調用量持續增長→收入高速擴張」這一鏈條之上。但這一鏈條的每一環節都面臨不確定性：模型迭代能否持續領先、開源策略對API業務的實際影響，以及全球AI價格戰對定價權的侵蝕程度。
衍生品市場的出現是否意味著資產定價權的轉移
2026年6月19日，trade.xyz在HIP-3上購入ZHIPU代碼，宣布將於未來數日推出港股智譜的永續合約交易。這意味著ZHIPU的資產定價權可能從傳統的股票市場向加密衍生品市場延伸。
永續合約的推出將帶來幾個重要變化：一是24小時不間斷交易可能放大價格波動；二是槓桿交易的引入將吸引更多風險偏好型資金；三是衍生品市場的價格發現功能可能對現貨市場產生反饋效應。這一趨勢值得持續關注——當同一資產在多個市場同時交易時，跨市場套利與價格聯動機制將變得更加複雜。
從「全球大模型第一股」到萬億市值：AI資產估值範式的邊界在哪裡
ZHIPU從2026年1月8日以發行價116.2港元上市，到5月29日盤中觸及1,993港元的歷史峰值，再到6月22日以港元計價突破2,500港元，其價格軌跡本身即是一部AI資產估值範式演進的縮影。
這一估值範式建立在幾個核心假設之上：AI大模型將成為下一代運算平台、領先者將獲得超線性回報，以及中國市場將誕生全球級的AI巨頭。但這些假設尚未被充分驗證——全球AI產業的商業化路徑仍在探索中，獲利模式與競爭格局遠未定型。
ZHIPU的萬億市值是否代表了AI資產估值的新範式，抑或是特定市場環境下的階段性泡沫，這一問題目前尚無定論。但可以確定的是，隨著更多AI企業進入公開市場，圍繞AI資產估值的討論將變得更加深入與複雜。
總結
ZHIPU於2026年6月22日開盤大漲23%，一度觸及2,980港元，暫報2,584港元，再創歷史新高。本輪行情的驅動力來自GLM-5.2全量開放的產品端催化、納入恒生科技指數與港股通的資金端支撐，以及全球AI賽道的產業性情緒共振。
然而，萬億市值背後是773倍市銷率與47億元年度虧損的財務現實。多空分歧的核心在於：市場對「模型能力持續領先」這一假設的定價是否已經過度。GLM-5.2的開源、全球AI價格戰的加劇，以及衍生品市場的出現，都為這一敘事增添了新的變數。
對於市場參與者而言，理解ZHIPU的估值邏輯——而非簡單地將其歸類為「泡沫」或「價值」——是評估這一資產的核心前提。AI資產的估值範式仍在演進之中，ZHIPU的價格發現過程本身，就是這一演進的重要組成部分。
FAQ
Q1：ZHIPU本輪上漲的主要驅動因素是什麼？
GLM-5.2全量開放是核心產品端催化，該模型提供1M上下文視窗並依MIT協議開源，在長程編程與智能體任務中保持國內領先。同時，納入恒生科技指數與港股通帶來南向資金流入，JPMorgan上調目標價至1,400港元進一步提振市場情緒。
Q2：ZHIPU的財務狀況如何？
2025年營收7.24億元，同比增長131.9%，在國內獨立大模型廠商中排名第一。但同期淨虧損47.18億元，研發支出31.80億元，約為收入的4倍。高增長、高投入、高虧損並存是其財務結構的核心特徵。
Q3：ZHIPU目前估值水準如何？
以目前價格計算，市銷率約773倍，為全球最昂貴的AI股之一。這一估值包含了極高的未來增長預期，任何低於預期的業績數據都可能觸發估值重構。
Q4：GLM-5.2開源對ZHIPU有何影響？
開源有助於擴大開發者生態與市場份額，但可能對API付費業務產生一定替代效應。此前智譜已展現定價權——API調漲83%但調用量反增400%，開源對商業化的實際影響有待觀察。
Q5：ZHIPU未來的關鍵觀察節點有哪些？
主要包括：GLM系列後續模型的發布節奏與能力評測結果、2026年全年營收數據是否達到30億元的增長預期、科創板二次上市的進展與定價，以及全球AI價格戰對智譜定價策略的實際影響。
