Análise do valor da proposta de unificação do Uniswap e do protocolo de leilão CCA

Autor | Quatorze Senhor

Introdução

Recentemente, a onda na indústria foi desviada pelo surgimento da pista de pagamento X402, bem como pelo pânico da segunda, terceira, quarta e quinta-feira negra, além da rotação do setor de privacidade da lenda do final do touro.

Este mundo é realmente maravilhoso, mas também muito barulhento.

Agora, seja por bear market ou não, afinal, um erro comum de pessoas inteligentes é: esforçar-se para otimizar algo que não deveria existir (de Elon Musk). Agora, acalmando-se, revisitemos as maravilhas dos produtos de sucesso do passado, observando quais jogadores na competição estão fazendo operações ineficazes, e vendo quais são os “porcos” na crista da onda. Quando o vento parar, poderemos realmente ver o valor de longo prazo do futuro.

Se perguntarmos, qual é a tendência representativa de pista deste ano?

A minha escolha preferida é a Dex. Já se passaram 4 anos desde o verão do DeFi, e em 25 anos houve vários produtos típicos, com uma grande presença no mercado desde a sua concepção. O aspecto mais fascinante deste setor é que, quando você pensa que tudo o que poderia ser feito já foi feito e que o cenário deve estar definido, de repente, você vê alguns projetos surgindo como verdadeiros corcéis a partir dos detalhes. O Hyperliquid entre os Perps é assim, e o fomo entre os bots de meme também.

Além dos desafios das novas plataformas, o stalwart do DeFi, Uniswap, continua a inovar. Este artigo irá analisar profundamente as duas grandes ações da Uniswap nesta semana.

Estado atual do mercado da Uniswap

A Uniswap, até hoje, processou cerca de 40 trilhões de dólares em volume de transações. É, sem dúvida, a principal plataforma Dex.

Como pode ser visto na imagem abaixo, mesmo com novos desafiantes em 25 anos, o Ethereum ainda ocupa 70-80% do mercado na mainnet.

Nos últimos 25 anos, em outubro, ele teve um volume de negociação de cerca de 138B. Ignorando a volatilidade mensal, a média também é de 60 a 100B em volume de negociação.

A situação da quota de mercado das várias Dexs na Ethereum

Mas por trás da prosperidade, na verdade, não faltam desafiantes, pois o TVL da Uniswap está em constante queda, o que significa que o mercado tem melhores opções de staking. Além disso, as versões v3 e v4 da Uniswap, mesmo com mais desempenho e otimizações em termos de GAS e LP, continuam a competir por um mercado em contração.

A situação da quota de mercado das várias versões do Uniswap na Ethereum

E não é apenas ele no mercado de Dex.

No mercado de Swap entre cadeias, o efeito real do UniswapX fica muito aquém das otimizações de experiência do seu concorrente PancakeSwap, e a partir de 2024, a participação de mercado tem sido constantemente corroída. Hoje, a sua participação é de apenas 20% a 30%.

No entanto, mesmo assim, não se deve subestimar o potencial deste mercado, pois o volume de transações mensais de swap entre cadeias ainda tem cerca de 200B em Uniswap.

Volume de negociação da Dex cross-chain EVM

Aqui claramente há uma série de problemas. O mais criticado é, sem dúvida, a fraca performance do token UNI. A situação atual é simplesmente horrenda, em comparação ao seu auge em 21.

Neste momento, será que podemos recuperar uma partida com o UNIfication?

Proposta de Nova Unificação

UNIfication, esta proposta apresentada em conjunto pela Uniswap Labs e a Fundação Uniswap visa reformar completamente a forma como a Uniswap opera — desde a distribuição de taxas até a estrutura de governança e o modelo econômico dos tokens.

As ações mais importantes são as seguintes:

Ativar taxas de protocolo e destruição de UNI: Ative o “interruptor de taxas” embutido, fazendo com que parte das taxas de cada transação pertença ao protocolo (em vez de todas pertencendo aos provedores de liquidez). A parte da taxa cobrada pelo protocolo será utilizada para destruir tokens UNI, reduzindo assim permanentemente a oferta de UNI. Portanto, o uso futuro do Uniswap estará diretamente vinculado à escassez do token.

As taxas do Unichain Sequencer serão usadas para queima: Uniswap agora possui sua própria rede Layer-2, chamada Unichain. As taxas ganhas pelo Unichain Sequencer (atualmente com uma receita anualizada de cerca de 7,5 milhões de dólares) também serão usadas para o mecanismo de queima do token UNI. Assim, cada camada do Uniswap (a exchange principal e sua cadeia L2) participa do mesmo mecanismo de queima, e com o aumento do uso, a escassez do token UNI também aumentará.

Leilão de desconto de taxas de protocolo (PFDA): um novo mecanismo para internalizar o máximo valor extraível ( MEV ) e aumentar os rendimentos dos provedores de liquidez (LP). Em resumo, os traders podem obter um desconto temporário nas taxas (ou seja, negociar sem pagar taxas de protocolo por um curto período). A maior oferta (paga em UNI) será usada para queimar o contrato. Assim, o MEV que normalmente iria para robôs ou validadores será capturado pela Uniswap e usado para queimar UNI.

100 milhões de tokens UNI destruídos (destruição retroativa): Para compensar os detentores de UNI pelas taxas que “perderam” durante o fechamento da conversão de taxas, foi proposta a destruição única de 100 milhões de tokens UNI do tesouro. Isso equivale a cerca de 16% da oferta circulante de UNI.

Não haverá mais taxas de interface / carteira: a Uniswap Labs deixará de cobrar taxas pelos seus produtos (aplicativo web oficial da Uniswap, carteira móvel e API).

Introduziu um orçamento de crescimento de 20 milhões de UNI por ano para a Uniswap Labs (distribuído trimestralmente).

Como entender?

Bem, realmente há uma grande quantidade de informações, vamos pensar sobre isso a partir da perspectiva de diferentes partes interessadas.

1. Para LP

É evidente que a lã vem do carneiro, por exemplo, na versão Uniswap v2, a taxa de negociação será ajustada de 0,30% (totalmente para os provedores de liquidez) para 0,25% para os provedores de liquidez e 0,05% para o protocolo. Portanto, após a ativação da taxa do protocolo, os ganhos de cada transação dos LPs serão reduzidos em 1/6.

Embora esta proposta tenha uma leilão de desconto de taxas de protocolo (PFDA), também está simultaneamente a expandir o bolo, por exemplo, internalizando parte do valor de execução de mercado (MEV), orientando a liquidez externa e cobrando uma certa taxa, bem como aumentando globalmente o volume de transações.

Análises no mercado calcularam que este mecanismo pode aumentar os rendimentos dos LPs em cerca de 0,06 dólares a 0,26 dólares por 10.000 dólares em volume de negociação. Considerando que os lucros dos LPs são geralmente muito baixos, isso é significativo.

Mas o autor não é tão otimista, afinal, a distribuição dos lucros da exploração do MEV para LPs e usuários sempre foi um grande desafio. Além disso, os LPs também suportam perdas impermanentes.

2. Para utilizadores comuns

Primeiro, as taxas dos usuários serão reduzidas diretamente; por um lado, os usuários de alto nível podem obter cupons de desconto nas taxas através do mecanismo PFDA combinado com leilões. Por outro lado, as taxas da página do aplicativo Uniswap foram simplesmente eliminadas.

Mas a UNI finalmente consegue beneficiar-se do sucesso da Uniswap, o que é significativo, pois antes a UNI era apenas um token de governança e, na verdade, não distribuía as taxas de transação da Uniswap (que antes eram destinadas aos LPs).

Além disso, o UNI em si formou um ativo deflacionário, intimamente relacionado ao fluxo de caixa, em vez de ser um token de governança passivo.

Este ponto claramente se refere ao modelo de governança da Hyperliquid, de certa forma, a destruição e recompra são análogas.

3. Para a operação do Lab

Em segundo lugar, anteriormente os salários dos funcionários eram pagos através de uma taxa adicional com base no uso do APP, agora é feito através de um orçamento de 2kwUni, que, com base no preço atual de mercado, equivale a um orçamento de operação e desenvolvimento de 140 milhões de dólares, o que é considerado muito elevado.

Às vezes, eu fico pensando se ele não está apenas se esforçando para isso 2kwuni, uma vez que claramente essa escala é muito maior do que a receita anterior com taxas.

Além disso, a Uniswap Labs e a fundação também irão se fundir: os Labs, responsáveis pelo desenvolvimento do protocolo, e a fundação, responsável pela concessão de subsídios / governança, planejam se unir. A maioria dos membros da equipe da fundação se juntará aos Labs, formando uma equipe conjunta focada no desenvolvimento da Uniswap. Sob essa perspectiva, realmente traz uma nova atmosfera de diligência.

4. Este mecanismo vale a pena olhar a longo prazo?

Pode ser que tenha havido demasiados cisnes negros esta semana, pois a valorização trazida pela queima rapidamente voltou a cair.

Deixando de lado esses fatores externos, o autor acredita que as suas flutuações de curto prazo são originadas do fato de que, ao ser lançado, todos rapidamente perceberam que ele iria queimar tokens, resultando em um aumento, mas a queima não é a fonte de valor a longo prazo.

Uniswap espera que o aumento do volume de transações, a partilha de MEV e outros incentivos possam, ao longo do tempo, compensar o impacto da redução dos rendimentos. Como estabilizar os rendimentos dos LPs?

No gráfico inicial, já vimos que os LP de longo prazo do Uniswap estão em um processo gradual de migração.

E assim, da mesma forma, os concorrentes (todos fazendo LP), aqueles que fazem UNI terão que manter grandes quantidades de tokens convencionais, que muitas vezes são os que mais perdem em eventos de cisne negro, o que também amplificará a perda impermanente do LP. E quanto às moedas de plataformas mainstream? O staking de Ethereum, por si só, já oferece um rendimento anual claro de 4%, enquanto o staking de Sol, por sua vez, acompanha o mercado e a captura de mev pela Jito, obtendo 8% ou até mais, sem se preocupar com a volatilidade extrema das altcoins.

Portanto, a saída dos LPs também afetará, em última análise, a profundidade das transações, aumentará o deslizamento das transações e, por fim, prejudicará os usuários.

Portanto, embora a UNIização seja a maior transformação do Uniswap desde o lançamento do token UNI. Ela resolve o problema de longa data da falta de uma ligação direta entre o valor do token UNI e o desempenho real do Uniswap.

A competição entre as exchanges descentralizadas (DEX) será excepcionalmente intensa a longo prazo, e a escala do Uniswap significa que sua liquidez pode suportar a volatilidade por um tempo. O lançamento neste momento é razoável, mas é inevitável que traga turbulência.

CCA (Leilão de Liquidação Contínua)

Este é o novo protocolo CCA recentemente lançado em conjunto pela Uniswap e Aztec, que é especificamente projetado para a descoberta de preços e o estágio inicial de liquidez de novos ativos.

Após o término deste processo de leilão, a equipe do projeto poderá importar os fundos e os tokens arrecadados para o Uniswap v4, conectando-se diretamente ao mercado secundário de negociações.

1. A evolução do modelo de precificação de ativos

Na verdade, como definir preços sempre foi uma grande questão, o autor mencionou anteriormente na análise dos mecanismos do UniswapX e UniswapV2 que, objetivamente falando, o sucesso do Uniswap surgiu quando aproveitou a demanda por precificação de novos ativos.

Afinal, a quantidade de dois tokens no AMM on-chain, de acordo com a fórmula x*y= k, é a forma mais fácil de retornar rapidamente a um preço razoável em uma arquitetura EVM com desempenho limitado.

Mas este mecanismo não é perfeito, a slippage é enorme, ataques MEV, e a perda impermanente de lp são todos fatores-chave que impactam.

Portanto, a descoberta de preços justa e a distribuição justa de tokens iniciais sempre foram questões importantes nas plataformas dex. Mas hoje, a maioria das versões lançadas ainda parece mais uma transação nos bastidores disfarçada de “atividade comunitária”. Os insiders obtêm certeza, enquanto os outros ficam com as sobras.

Depois, várias plataformas também fizeram muitas tentativas sobre como precificar novos ativos, como a distribuição de tokens pela equipe, leilão holandês, venda a preço fixo, além de LBP, Curva de Vinculação, Fee mint, lançamento justo, etc.

E a solução acima ainda tem falhas, por exemplo:

A venda a preço fixo pode levar a erros de precificação e disputas de prioridade, resultando em falta de liquidez ou instabilidade.

O leilão holandês cria uma competição temporal, que nos profissionais dá uma vantagem em relação aos verdadeiros participantes.

Os leilões de uma só vez reduzem a demanda e frequentemente levam a compras de última hora.

As várias curvas Curve têm dependência de trajetória e são suscetíveis a manipulação humana.

2. A filosofia de design da CCA

Essencialmente, o CCA é um protocolo independente do Uniswap v4, sendo um conjunto completo de estruturas de lançamento e precificação. No entanto, ele se conecta ao núcleo AMM através do mecanismo de hooks do Uniswap v4. No fluxo de trabalho de emissão, é o módulo CCA Auction mostrado na imagem abaixo.

fase de licitação

Fase de configuração: o iniciador do leilão define primeiro as regras na cadeia, como o horário de início e término, quantas “rodadas” ou períodos de tempo o leilão será dividido, qual a proporção de tokens liberados em cada período, o preço mínimo (floor price), além de configurações adicionais, como se é necessário whitelist / verificação de identidade, e como a liquidez será importada para o Uniswap v4 após o término do leilão, entre outros.

Fase de licitação: Durante o decorrer do leilão, os participantes podem fazer lances a qualquer momento, e cada lance inclui dois parâmetros: quanto dinheiro investir e o preço máximo que estão dispostos a aceitar.

Fase de distribuição: O sistema irá automaticamente dividir uma licitação ao longo dos vários “períodos de liberação” restantes. Assim, quanto mais cedo a licitação, mais períodos de tempo estará envolvido, tendo a oportunidade de participar na liquidação em mais rodadas.

Fase de liquidação: em cada rodada, o sistema acumula todas as ofertas válidas dessa rodada e, em seguida, usa uma regra uniforme para encontrar um preço que possa vender todos os tokens a serem liberados nessa rodada, como o preço final da rodada.

Fase de injeção: Depois que os leilões terminam, os participantes podem receber os tokens que ganharam, bem como a parte do capital que não foi negociada; o protocolo injetará os ativos arrecadados e os ativos preparados pela parte do projeto no Uniswap v4, iniciando formalmente o pool de liquidez do mercado secundário.

3. Como entender

Resumindo, na verdade, é dividir um leilão de uma só vez em várias vezes, dispersando a competição do leilão em várias etapas, assim para resolver o problema que ocorria nos leilões únicos, onde sempre no último segundo (antes da criação do bloco) uma série de transações eram concluídas, tornando o leilão uma caixa-preta.

Mas será que isso é suficiente?

É evidente que a complexidade faz com que muitas novas moedas hesitem em serem lançadas nesta plataforma. Além disso, a eficiência também diminuiu. Objetivamente, desde a versão X, a lógica de leilão do Uniswap não tem sido muito bem-sucedida, e muitos protocolos DeFi deixaram a complexidade para os usuários.

O autor acredita que este conjunto é muito difícil de reproduzir como a versão UniswapV1, com 200 linhas de código reescrevendo o histórico de preços de emissão de novas moedas com sucesso. Além disso, ele se baseia na versão V4, e seu próprio desenvolvimento, como pode ser visto nos dados acima, tem uma diferença de 5 vezes em relação aos principais V2V3.

Sobre o crescimento de ativos e a descoberta de valor

Em torno do crescimento dos ativos, o que foi falado anteriormente são plataformas de precificação em estágio inicial, gostaria de acrescentar a lógica de precificação em fases de desenvolvimento de médio a grande porte.

Embora negociar produtos financeiros derivados, especialmente em plataformas perpétuas, seja o mais lucrativo em todos os caminhos de negociação.

Muitas pessoas foram atraídas por isso, mas na verdade, o valor fundamental dos Perps reside em sua capacidade de ajudar na precificação de ativos.

Ativos especialmente pequenos podem ser listados na uniswap ou em plataformas de meme, e quando você cresce para ativos de médio porte, você pode ser listado na plataforma alfa da BN ou em outras plataformas CEX de médio porte, mas, objetivamente falando, antes de 25 anos, à medida que se avança para ativos de grande porte, o mercado carecia um pouco de plataformas de precificação descentralizadas.

Portanto, durante este período de vazio, é fácil para o mercado cometer erros de julgamento, o que leva frequentemente a investidores a saírem a uma velocidade incrível após os ativos entrarem na bolsa.

Aqui, primeiramente, porque os Perps são contratos futuros, você deve saber que, se quiser definir preços no mercado, precisa colocar ativos em cima disso, sua liquidez flui para o mercado e fica presa lá. Isso, na verdade, é desfavorável para um ativo.

Então, se você tem um ativo muito pequeno, você pode emprestar moedas para os formadores de mercado, o que na verdade é muito fácil. Outras pessoas frequentemente perdem pequenas moedas porque não coordenam bem com os formadores de mercado, e os dois acabam elevando o preço juntos, e então a equipe oficial vende, ou quando a equipe oficial está comprando, eles estão elevando o preço.

Portanto, a influência de muitos desses market makers impede que essas criptomoedas menores se desenvolvam. Então, na fase das criptomoedas intermediárias, você precisa colocar liquidez nelas para conseguir formar uma profundidade maior, o que aumenta o custo para os projetos. Além disso, o rendimento dos LPs também se torna instável e pouco evidente, uma vez que, devido à grande volatilidade das moedas, as pessoas não estão dispostas a mantê-las a longo prazo.

Portanto, ao olhar dessa forma, na verdade, devido ao fato de a plataforma perpétua ser um futuro, você realmente não precisa entregar nada, você só precisa achar que tem esse preço, então é uma plataforma de precificação muito boa para ativos intermediários.

Recentemente, enfrentando uma transição entre touros e ursos, eu também passei por 2 ciclos, sendo objetivo, a mudança constante entre touros e ursos significa que as plataformas que conseguem sobreviver o suficiente são aquelas que capturam a demanda de longo prazo.