Os hiperescalares de IA, incluindo Amazon, Alphabet, NVIDIA, Meta e Oracle, estão emitindo volumes de títulos sem precedentes neste ano para financiar a construção de infraestrutura de IA, desorganizando a ordem tradicional do mercado de bonds e os fluxos de capital. Na semana passada, a Amazon emitiu US$ 25 bilhões em bonds, marcando o sétimo caso neste ano de uma empresa de tecnologia levantando US$ 25 bilhões ou mais em uma única emissão — superando o total de negociações desse tipo nos últimos seis anos. Até o fim de maio, os bonds emitidos por essas cinco empresas respondiam por quase 15% de toda a emissão de bonds dos EUA e por mais da metade do aumento de oferta do ano. A alta decorre das enormes necessidades de gastos de capital (capex) para data centers de IA, mas analistas do setor alertam para riscos estruturais: as receitas de tokens de IA que esses bonds financiam perdem valor em ciclos de 18-24 meses, enquanto os próprios bonds têm vencimentos de 10-30 anos com taxas de cupom de 5,0-5,7%. De acordo com Zellal Zouad, fundador e chefe de pesquisa de derivativos na Crossbowl Research, isso cria um descompasso clássico de maturidade, no qual fluxos de receita de curto prazo e rapidamente em contração precisam honrar dívidas de longo prazo.
Hiperescalares emitem US$ 240 bilhões em bonds em 2025, nove vezes a média histórica
De 2015 a 2024, os hiperescalares emitiram, em média, US$ 28 bilhões por ano em bonds com grau de investimento. No ano passado, a emissão quadruplicou para aproximadamente US$ 120 bilhões. Neste ano, a emissão total deve chegar a US$ 240 bilhões — quase nove vezes a base da década. Essa mudança em escala está remodelando o mercado de bonds corporativos dos EUA. A emissão de US$ 25 bilhões da Amazon na semana passada, sozinha, representa o maior negócio único de bonds de tecnologia da história recente, e a frequência de megaoperações acelerou de forma dramática. Nos últimos seis anos somados, houve menos ocorrências de emissões únicas acima de US$ 25 bilhões do que as que aconteceram nos primeiros cinco meses deste ano.
Os cinco principais hiperescalares agora representam uma fatia dominante da nova oferta de bonds. Até o fim de maio, a emissão combinada deles respondeu por quase 15% de todos os bonds corporativos dos EUA emitidos em 2025 e por mais da metade do aumento líquido na oferta em relação ao ano anterior. Essa concentração de emissões em um único setor — e para um único propósito (capex de infraestrutura de IA) — marca uma mudança estrutural em relação aos padrões históricos de diversificação do mercado de bonds com grau de investimento.
O fluxo de caixa livre desaba com a queda de 95% do FCF da Amazon para US$ 1,2 bilhão
Apesar da emissão recorde de bonds, a geração subjacente de caixa dos principais hiperescalares se deteriorou acentuadamente. O fluxo de caixa livre (FCF) dos últimos doze meses da Amazon despencou 95%, de US$ 26 bilhões para US$ 1,2 bilhão. O FCF da Alphabet caiu 38% e o da Microsoft recuou 22%. A Oracle já está reportando FCF negativo. Estimativas de consenso do mercado para o FCF do 3T 2025 nessas empresas, em média, ficam em aproximadamente US$ 4 bilhões — uma fração do capital que está sendo levantado via mercados de dívida.
Zouad destacou a questão estrutural central: “Esses bonds são emitidos para financiar grandes gastos de capital, mas o valor da receita de tokens que esse capex vai gerar cai a uma taxa muito mais rápida do que o vencimento do bond.” Receita de tokens de IA se refere às taxas de uso que hiperescalares cobram de empresas e consumidores pelos serviços de IA. As receitas geradas por data centers de IA estão perdendo valor em ciclos de 18-24 meses devido à comoditização acelerada e à compressão de preços, enquanto os bonds emitidos para construir esses centros têm vencimentos de 10, 20 e 30 anos, com taxas de cupom entre 5,0% e 5,7%. Zouad descreveu isso como “um caso clássico de descompasso de maturidade — tentar atender obrigações de dívida de longo prazo com fluxos de receita de curto prazo que estão sob pressão e contraindo rapidamente”.
Saldos de CDS disparam seis vezes e spreads de bonds se ampliam para níveis recordes
Indicadores de mercado estão refletindo percepção de risco mais elevada. Os saldos em aberto de credit default swap (CDS) para Microsoft, Amazon e Oracle atingiram US$ 4,6 bilhões no 1T 2025, um aumento de seis vezes em relação ao ano anterior. Segundo o Bank of America, volumes mensais de negociação de CDS dispararam dez vezes no início de 2025 em comparação com períodos anteriores. O prêmio de CDS de cinco anos da Meta está sendo negociado aproximadamente 40 pontos-base acima do índice CDX IG, que acompanha 125 empresas com grau de investimento. Isso significa que o risco de nome único de um hiperescala individual está sendo precificado mais alto do que o risco sistêmico no universo mais amplo de grau de investimento.
Nos mercados secundários, os bonds de hiperescalares passaram por forte abertura de spreads. O bond da Amazon com vencimento em 2036, emitido em março, viu seu spread subir de 61 pontos-base em 6 de junho para 73 pontos-base em 7 de junho — um movimento em um dia acima de 10 pontos-base. O spread do bond da Meta com vencimento em 2036 atingiu um recorde pós-emissão de 96 pontos-base em 7 de junho. Spreads de bonds representam o rendimento adicional que investidores exigem para deter dívida corporativa em vez de títulos do governo sem risco, e a ampliação dos spreads sinaliza deterioração nas percepções de crédito.
JP Morgan projeta US$ 2,1 trilhões em emissão de bonds de IA até 2030
O JP Morgan estima que o investimento total em infraestrutura de IA chegará a US$ 5,5 trilhões até 2030, com aproximadamente US$ 2,1 trilhões desse valor financiado por emissão de bonds com grau de investimento nos próximos cinco anos. Essa escala de oferta de bonds é grande o bastante para influenciar os rendimentos gerais no mercado de bonds corporativos dos EUA com grau de investimento. Se persistirem dúvidas sobre a rentabilidade dos investimentos em IA, alguns analistas alertam que as avaliações dos bonds de IA começarão a se deteriorar, com os mercados de bonds precificando risco antes dos mercados acionários.
Esse padrão espelha a bolha das dotcom de 2000-2001, quando empresas de telecom emitiram volumes massivos de dívida para financiar pedidos ilimitados de cabos de fibra óptica e equipamentos. Quando os preços dos produtos desabaram, as empresas de telecom enfrentaram falências em série sob o peso de suas cargas de dívida. A Cisco, que chegou ao topo do ranking de valor de mercado global na época, viu o preço de suas ações cair 90%, tornando-se um símbolo do colapso da bolha. Zouad afirmou: “Os bonds de hiperescalares acabaram de entrar nas etapas iniciais de uma reavaliação de crédito. A transmissão completa do risco para os mercados acionários ainda nem começou.” Ele acrescentou que, para empresas como a Oracle, que dependem totalmente dos mercados de bonds para capital de giro, “a transmissão de risco opera de forma não linear (exponencial). Até mesmo um único rebaixamento de notch pode disparar vendas forçadas por instituições obrigadas a manter mandatos de grau de investimento, levando a um ciclo vicioso de incapacidade de financiamento e colapso de valor.”
