Аналіз цінності пропозиції про уніфікацію Uniswap та протоколу аукціону CCA

Автор | Чотирнадцятий君

Вступ

Останнім часом хвиля в галузі була перенаправлена на платіжну платформу X402, а також на паніку чорного понеділка, вівторка, середи, четверга та п'ятниці, а також на обертання приватного сегмента легенди про кінець бичачого ринку.

Цей світ справді надзвичайний, але й занадто галасливий.

Зараз все добре, адже одна з помилок, яку часто роблять розумні люди, полягає в тому, що вони намагаються оптимізувати те, що не повинно існувати (з висловлювання Елона Маска). Тепер, заспокоївшись, варто проаналізувати геніальні моменти успішних продуктів минулого, подивитися, які з гравців на конкурентному ринку є безглуздим дійством, а які є свинями на гребені хвилі. Коли вітер стихне, можна буде справді побачити довгострокову цінність майбутнього.

Якщо запитати, які представницькі тренди в галузі цього року?

Мій перший вибір - це Dex, від літа DeFi минуло вже 4 роки, і за 25 років з'явилося безліч типових продуктів, які займають величезну частку ринку, від ідеї до практики. Найдивовижніше в цьому сегменті полягає в тому, що, коли ти думаєш, що вже все можливе досягнуто, і ситуація повинна стабілізуватися, раптом з'являються нові проекти, які пробиваються з деталей. Hyperliquid серед Perps є таким, як і fomo серед Meme bot.

Окрім викликів нових платформ, в Uniswap, вічнозеленому гравцеві в Defi, також постійно з'являються нові рішення. У цій статті ми глибоко розглянемо два значних кроки Uniswap цього тижня.

Стан ринку Uniswap

Uniswap на сьогоднішній день обробив близько 40 трильйонів доларів США обсягу торгівлі. Це беззаперечно провідна платформа Dex.

Як видно з нижньої картинки, навіть у 25 році з'явилися нові виклики, проте на основній мережі Ethereum все ще займає 7–8 відсотків ринкового обсягу.

У жовтні останніх 25 років його обсяг торгівлі становив близько 138B. Якщо відкинути місячні коливання, середній обсяг торгівлі також становить 60–100B.

Ситуація з часткою ринку різних Dex на Ethereum

Але під час розквіту, насправді, викликів не бракує, оскільки TVL Uniswap постійно знижується, що означає, що на ринку є кращі місця для стейкінгу. Крім того, незважаючи на постійні випуски v3 та v4, які мають більше продуктивності, оптимізації GAS і LP, Uniswap все ще змагається за звужений ринок.

Ситуація з часткою ринку різних версій Uniswap на Ethereum

І в усьому ринку Dex не тільки він.

У ринку крос-чейн Swap фактична ефективність UniswapX значно поступається оптимізації досвіду конкурентів PancakeSwap, з 2024 року його частка на ринку постійно зменшується. Сьогодні вона складає лише 20-30%.

Проте, незважаючи на це, не слід недооцінювати потенціал цього ринку, адже в обсягах місячних крос-чейн свопів Uniswap все ще має приблизно 200B.

Обсяг торгівлі EVM-мережі через Dex

Тут явно є купа проблем. Найбільше критикується сам токен UNI. Від його піку у 21 році, ситуація просто жахлива.

Чи зможе UNIfication повернути ситуацію на свою користь?

UNIfication нова пропозиція про уніфікацію

UNIfication, ця пропозиція, спільно запропонована Uniswap Labs та фондом Uniswap, має на меті кардинально реформувати спосіб роботи Uniswap — від розподілу зборів до структури управління та економічної моделі токенів.

Порівняно важливі дії такі:

Увімкнення витрат на протокол та знищення UNI: увімкніть вбудований “перемикач витрат”, щоб частина витрат від кожної транзакції належала протоколу (а не повністю постачальникам ліквідності). Частина витрат, стягнутих протоколом, буде використана для знищення токенів UNI, що в свою чергу назавжди зменшить постачання UNI. Таким чином, у майбутньому використання Uniswap буде безпосередньо пов'язане з дефіцитом токенів.

Комісії Unichain Sequencer будуть використовуватись для знищення: Uniswap тепер має власну мережу Layer-2, яка називається Unichain. Комісії, зароблені Unichain Sequencer (наразі річний дохід приблизно 7,5 мільйона доларів), також будуть використовуватись для механізму знищення токенів UNI. Таким чином, кожен рівень Uniswap (головна біржа та її L2 ланцюг) бере участь в одному й тому ж механізмі знищення, і з ростом обсягу використання рідкість токенів UNI також зросте.

Аукціон зі знижками на комісії за протокол (PFDA): новий механізм, який інтерналізує максимальну витягнуту вартість ( MEV ) та підвищує дохідність постачальників ліквідності (LP). Коротше кажучи, трейдери можуть отримати тимчасові знижки на комісії (тобто, протягом короткого часу здійснювати торгівлю без сплати комісії за протокол) через аукціон. Найвища ставка (оплачена в UNI) буде використана для знищення контракту. Таким чином, MEV, який зазвичай йшов би до ботів або валідаторів, буде захоплений Uniswap і використаний для знищення UNI.

1 мільйон UNI токенів знищено (ретроспективне знищення): щоб компенсувати UNI тримачам “втрати” комісії під час закриття конверсії комісій, вони запропонували одноразово знищити 1 мільйон UNI токенів з державної скарбниці. Це відповідає знищенню приблизно 16% обігової пропозиції UNI.

Не буде більше стягуватися плата за інтерфейс / гаманець: Uniswap Labs зупинить стягування плати за свої продукти (офіційний веб-додаток Uniswap, мобільний гаманець і API).

Введено щорічний бюджет зростання у 20 мільйонів UNI для Uniswap Labs (розподілений поквартально).

Як зрозуміти?

Добре, дійсно інформації дуже багато, давайте подумаємо про це з точки зору різних зацікавлених сторін.

1. Для LP

Очевидно, що вигода йде від овець, наприклад, у версії Uniswap v2 комісія за транзакцію буде знижена з 0,30% (вся сума йде ліквідним постачальникам) до 0,25% для ліквідних постачальників, а 0,05% залишиться для протоколу. Таким чином, після впровадження комісії протоколу, дохід LP від кожної транзакції зменшиться на 1/6.

Хоча ця пропозиція також містить аукціон з дисконтом на комісії за угоди (PFDA), вона також одночасно розширює «пиріг», наприклад, внутрішньо реалізуючи частину вартості виконання ринку (MEV), направляючи зовнішню ліквідність та стягуючи певні комісії, а також загалом підвищуючи обсяги торгівлі.

На ринку деякі аналітики підрахували, що ця система дозволить збільшити доход LP приблизно на 0,06 доларів до 0,26 доларів за 10 000 доларів обсягу торгів, враховуючи, що прибуток LP зазвичай дуже низький, це має велике значення.

Але автор не так оптимістично дивиться на це, адже отримання прибутку від MEV для LP і користувачів завжди було великою проблемою. А LP також зазнає непостійних втрат.

2. Для звичайних користувачів

По-перше, комісії користувачів будуть безпосередньо знижені, з одного боку, високопрофесійні користувачі можуть отримати знижкові купони на комісії завдяки механізму PFDA у поєднанні з аукціоном. З іншого боку, комісії на сторінці додатку Uniswap будуть безпосередньо скасовані.

Але UNI нарешті змогла отримати вигоду від успіху Uniswap, що є дуже важливим, оскільки раніше UNI була лише токеном управління і насправді не отримувала частку від торгових зборів Uniswap (раніше вони всі йшли LP).

І, UNI сам по собі також утворює дефляційний актив, який тісно пов'язаний з грошовими потоками, а не є пасивним токеном управління.

Цей момент явно нагадує модель управління Hyperliquid, з певного角度 знищення та викуп схожі.

3. Для роботи Lab

По-друге, раніше зарплата співробітників виплачувалася через додаткові збори за використання додатка, а тепер вона здійснюється через бюджет у 2kwUni. З огляду на поточну ринкову ціну, це становить 140 мільйонів доларів США на бюджет досліджень та розробок, що є досить високим.

Іноді я думаю, чи не для цих 2kwuni він це все затіяв, адже цей масштаб, очевидно, значно перевищує попередній дохід від комісій.

Більше того, Uniswap Labs та фонд також об'єднаються: Labs, що відповідає за розробку протоколу, і фонд, що відповідає за гранти / управління, планують об'єднатися. Більшість членів команди фонду приєднаються до Labs, утворивши спільну команду, що зосереджена на розвитку Uniswap. В такому вигляді це виглядає досить обнадійливо.

4. Чи варто довгостроково оцінювати цю систему?

Можливо, це пов'язано з тим, що в цьому тижні чорних лебедів занадто багато, оскільки підвищення оцінки, спричинене знищенням, швидко повернулося назад.

Відкинувши ці зовнішні фактори, автор вважає, що його короткострокова волатильність зумовлена тим, що спочатку було опубліковано інформацію про те, що він швидко знищить, тому зростання, але знищення не є джерелом довгострокової вартості.

Uniswap сподівається, що збільшення обсягу торгів, спільне використання MEV та інші заохочувальні заходи зможуть з часом компенсувати вплив зменшення доходів. Як стабілізувати прибуток LP?

На первинному графіку ми вже побачили, що довгострокові LP Uniswap поступово мігрують.

І, відповідно, конкуренти (всі займаються LP), ті, хто працює з UNI, будуть змушені тримати велику кількість звичайних токенів, які часто втрачають найбільше під час чорних лебедів, що також збільшить безперервні втрати LP. А що щодо основних платформних монет? Стейкінг Ethereum сам по собі має чіткий річний дохід у 4% від стейкінгу, тоді як стейкінг Sol супроводжується ринком та Jito з їх захопленням mev, отримуючи 8% або навіть більше доходу, і при цьому не турбується про різкі коливання альткоїнів.

Отже, вихід LP також врешті-решт вплине на глибину торгівлі, підвищить ковзання угод і в кінцевому підсумку зашкодить користувачам.

Отже, хоча можна стверджувати, що UNI-вашність є найбільшою зміною в Uniswap з моменту випуску токена UNI. Вона вирішує давню проблему відсутності прямого зв'язку між вартістю токена UNI та фактичними показниками Uniswap.

У довгостроковій перспективі конкуренція між децентралізованими біржами (DEX) протягом 25 років є надзвичайно жорсткою, а масштаб Uniswap означає, що його ліквідність здатна витримати певні коливання протягом певного часу. Цей крок, запроваджений у цей час, є цілком зрозумілим, але безумовно призведе до коливань.

CCA (безперервний аукціон очищення)

Це новий протокол CCA, спільно розроблений Uniswap та Aztec, який спеціально призначений для виявлення цін нових активів та початкового етапу ліквідності.

Після завершення цього процесу аукціону команда проекту може імплементувати залучені кошти та токени в Uniswap v4, безпосередньо підключившись до торгів на вторинному ринку.

1. Еволюція схем ціноутворення активів

Насправді, питання ціноутворення завжди було великим питанням. Автор раніше згадував у своїх розглядах механізмів UniswapX і UniswapV2, що, об'єктивно кажучи, Uniswap розпочав свій шлях саме тому, що в той час задовольнив потребу в ціноутворенні нових активів.

Адже на ланцюзі амм кількість двох токенів згідно з формулою x*y= k є найпростіше швидко повернути до розумної ціни в умовах обмеженої продуктивності архітектури EVM.

Але ця система не є досконалою, значні зміщення цін, атаки MEV і незворотні втрати LP є ключовими факторами, що впливають на це.

Отже, справедливе виявлення цін, справедливий початковий розподіл токенів завжди були важливими питаннями для платформ dex. Але сьогодні більшість випусків все ще здаються прихованими交易, замаскованими під «громадські заходи». Інсайдери отримують певність, інші отримують залишки.

Пізніше різні платформи також зробили багато спроб щодо ціноутворення нових активів, таких як команди аірдропів, голландські аукціони, продаж за фіксованою ціною, а також LBP, криві зв'язування, Fee mint, справедливий запуск тощо.

Але в наведеному вище рішенні також є недоліки, наприклад:

Фіксоване ціноутворення призведе до помилок у ціноутворенні та конкуренції за пріоритет, що, в свою чергу, призведе до нестачі або нестабільності ліквідності.

Голландський аукціон створює часову гру, що надає нам, професіоналам, перевагу над справжніми учасниками.

Одноразові аукціони знижують попит і часто викликають скупку в останню хвилину.

Різні криві Curve мають залежність від шляху і легко піддаються маніпуляціям.

2. Концепція дизайну CCA

За своєю суттю, CCA є незалежним протоколом від Uniswap v4, це ціла система рамок для випуску та ціноутворення. Але він використовує механізм hooks Uniswap v4 для інтеграції з ядром AMM. У всьому робочому процесі випуску це модуль CCA Auction, як показано на нижній картинці.

Він є налаштовуваною аукціонною рамкою, і все відбувається в ланцюзі (це краще, ніж uniswapX). 5 етапів: етап налаштування -> етап ставок -> етап розподілу -> етап ліквідації -> етап ін'єкції.

Етап налаштування: організатор аукціону спочатку встановлює правила на блокчейні, наприклад, час початку та закінчення, на скільки «раундів» або часових проміжків розділений аукціон, яку частку токенів звільняється в кожному часовому проміжку, мінімальна ціна (floor price), а також додаткові налаштування, такі як наявність білого списку / автентифікації, а також як імплементувати ліквідність в Uniswap v4 після закінчення аукціону тощо.

Етап торгів: під час проведення аукціону учасники можуть ставити ставки в будь-який момент, кожна ставка містить два параметри: скільки коштів вкладено та максимальна прийнятна ціна за одиницю.

Етап розподілу: система автоматично розподілить ставку на залишок різних «періодів звільнення». Тому, чим раніше зроблено ставку, тим більше часового проміжку можна брати участь, що дає можливість взяти участь у більшій кількості раундів очищення.

Етап розрахунку: на кожному раунді система накопичує всі дійсні ставки цього раунду, а потім за єдиними правилами визначає ціну, яка саме зможе продати всі токени, що підлягають випуску в цьому раунді, як остаточну ціну угоди цього раунду.

Етап ін'єкції: Після завершення аукціонів учасники можуть отримати свої токени та невикористану частину коштів; протокол відповідно до заздалегідь узгодженої стратегії ін'єкційно вводить зібрані активи та підготовлені проектом інші активи в Uniswap v4, офіційно відкриваючи ліквідний пул вторинного ринку.

3. Як зрозуміти

Підсумовуючи, насправді це означає розділити одноразовий аукціон на кілька разів, щоб гра в аукціоні розподілялася на кілька етапів. Таким чином, це вирішує проблему одноразового аукціону, коли всі угоди відбуваються в останню секунду (перед випуском блоку), що робить аукціон чорним ящиком.

Але чи цього достатньо?

Очевидно, складність змусить багатьох нових монет відмовитися від запуску на цій платформі. Крім того, ефективність також знизилася. Об'єктивно кажучи, з версії X Uniswap логіка аукціонів не є особливо успішною, і надто багато DeFi протоколів залишають складність на користувачах.

Автор вважає, що цю систему важко повторити, щоб вона стала версією UniswapV1, успіхом зміни історії ціноутворення нових монет з 200 рядків коду. І, спираючись на версію V4, її розвиток, як видно з наведених вище даних, має 5-кратну різницю з основними версіями V2V3.

Про зростання активів та виявлення вартості

Щодо зростання активів, раніше говорилося про початкові цінові платформи, я хочу ще додати про логіку ціноутворення на етапах середнього та великого розвитку.

Хоча торгівля фінансовими дериватами, особливо на безстрокових платформах, є найбільш прибутковою в усіх торгових ланцюгах.

Багато людей звернули на це увагу, але насправді Perps можуть допомогти в ціноутворенні активів, що є їхньою основною цінністю.

Дуже маленькі активи можуть бути на uniswap, а також на мем-платформах, а потім, коли ви виростете до середніх активів, ви можете перейти на альфа-платформу BN або на інші CEX платформи середнього розміру. Але об'єктивно кажучи, до 25 років тому на ринку бракувало платформ для ціноутворення з децентралізованим підходом, коли йшлося про перехід до великих активів.

Отже, цей період пустоти може призвести до помилкових оцінок ринку, що часто викликає швидкий вихід інвесторів після торгівлі активами на біржі.

Тут спочатку тому, що Perps — це ф'ючерси, вам потрібно знати, що на ринку, якщо ви хочете робити ціноутворення, ви повинні розмістити активи на цьому. Ваша ліквідність буде заблокована на ринку, і це насправді є несприятливим для активу.

А потім у вас занадто маленькі активи, тому ви позичаєте монети, щоб дати їх маркет-мейкерам, і це насправді також досить просто. Інші часто втрачають маленькі монети через те, що не змогли добре співпрацювати з маркет-мейкерами, і вони разом підвищують ціну, а потім офіційно продають, або коли офіційно купують, вони підвищують ціну.

Тому вплив багатьох з цих маркет-мейкерів не дає можливість і цим малим монетам піднятися, а на етапі середніх монет вам знову потрібно забезпечити ліквідність, щоб сформувати високу глибину, що робить витрати для проекту дуже високими, а також прибуток LP стає нестабільним і неявним, оскільки через великі коливання монет, усі не хочуть їх тримати на тривалий термін.

Отже, якщо подивитися на це з цієї точки зору, то, оскільки платформа постійних контрактів є ф'ючерсною, вам насправді не потрібно нічого поставляти, вам просто потрібно вважати, що у неї є ця ціна, тому це дуже хороша платформа для ціноутворення серед активів.

Останнім часом спостерігається зміна між бичачим і ведмежим ринком, я сам пережив 2 цикли. Об'єктивно кажучи, бичачий і ведмежий ринки постійно змінюються, і ті платформи, які здатні вижити достатньо довго, обов'язково захоплюють довгостроковий попит.