Розрив у Делавері: Маск і Coinbase здійснили великий втечу.

Автор: Sleepy.txt

!

На карті США все ще є єдиною федерацією; але в вимірі бізнес-логіки ми спостерігаємо, як США розривається на «дві країни».

На початку зими 2025 року найбільша біржа криптовалют у США Coinbase офіційно розпочала процедуру перенесення своєї реєстрації з Делаверу до Техасу.

У довгій наративі про комерційну історію США важко не помітити ту рішучу печаль, яка стоїть за цим рішенням — це зовсім не просто зміна адміністративної адреси, це більше схоже на духовне «вбивство батька» та «зраду віри».

Протягом останнього століття штат Делавер став безсумнівним «Меккою» американської комерційної цивілізації, найвищим тотемом епохи індустріальної раціональності.

Термін «Мекка» означає, що це не просто географічна координата, а й мета віри. На цьому вузькому півострові площею менше двох тисяч квадратних миль розташовано більше 66% найбагатших компаній Fortune 500 у США.

У традиційній розповіді про Уолл-стріт і Кремнієву долину велика компанія могла б народитися в гаражі в Каліфорнії, але її душа (юридична особа) повинна бути розміщена в Делавері.

Там знаходиться найстаріший і найпрофесійніший суд справедливості (Court of Chancery) у США. Для інвесторів і професійних менеджерів того часу Делавер представляв собою майже релігійну певність — там є найрозвиненіша довірча відповідальність, найпередбачуваніша база прецедентів і відчуття безпеки, яке називають комерційним фундаментом.

Але зараз цей камінь, що несе столітню комерційну віру, вже має вражаючі тріщини.

Вихід Coinbase не є єдиним випадком, якщо ви розгорнете список міграцій цього разу, ви виявите, що на ньому написані найнепокірніші та найдикіші імена сьогодні.

Ілон Маск є першим рушієм цього втечі.

Точка відліку подій сталася рік тому. У тому приголомшливому рішенні, яке шокувало світ, суддя Делавера виніс вердикт, позбавивши Маска 56 мільярдів доларів винагороди, які він здобував протягом десяти років. Навіть якщо йому вдасться надзвичайно виконати цілі, які Уолл-стріт вважала фантастичними, піднявши капіталізацію Tesla до трильйонного піку, суддя все ще розірвав цю угоду, основану на результатах, своєю постановою, посилаючись на «недостатню незалежність правління».

Це рішення остаточно розгнівило нові еліти Кремнієвої долини. Потім цей «Залізний чоловік» в гніві з Tesla та SpaceX, рішуче попрямував на південь до Техасу, як відомий корабель «Мейфлауер». Тепер такі єдинороги, як Coinbase та TripAdvisor, також слідують за ним, приєднуючись до колони прориву.

!

Ця низка віддаляючихся силуетів сповіщає про захід старої ери.

Колись великі компанії залишалися в Делавері, щоб шукати захист, оскільки це місце символізувало зрілість і раціональність верховенства права; сьогодні ж, для виживання і дикого зростання, найпотужніші підприємства вважають, що їм потрібно втекти з Делавера, щоб почуватись в безпеці.

За свободу, потрібно пролити кров

У жорстоких законах бізнесу свобода ніколи не є безкоштовною. Але для Маска та Coinbase ціна цієї свободи виявилася настільки високою, що це вражає.

У загальному розумінні публіки, зміна місця реєстрації підприємства здається лише простим адміністративним процесом — заповнити кілька форм, змінити адресу. Але насправді це зовсім не той «переїзд», який можна вирішити за кілька десятків тисяч доларів адміністративного збору, гіганти повинні сплатити задушливий рахунок.

По-перше, їм потрібно найняти провідні юридичні фірми. Такі фірми, як Wachtell, Sullivan & Cromwell, що знаходяться на вершині піраміди, мають ставки партнерів, які давно перевищують 2000 доларів за годину. Лише за складання кількох сотень сторінок проксі-заяви, що відповідає вимогам SEC, рахунок легко перевищить 5 мільйонів доларів.

По-друге, це дорога війна за голосування. Щоб переконати такі підозрілі інституційні акціонери, як BlackRock і Vanguard, компанії потрібно найняти професійну компанію з збору голосів (Proxy Solicitor). Для таких великих акціонерів, як Tesla, тільки ця «витрата на голосування» може становити кілька мільйонів доларів, і це потрібно робити так, як під час виборів президента США, проводячи багатомісячні тури та лобіювання.

Найсмертельнішим є потенційний ризик дефолту. Юридична команда повинна працювати цілодобово, перевіряючи тисячі бізнес-контрактів, оскільки, як тільки змінюється місце реєстрації, багато положень про «зміни контролю» в угодах про облігації можуть бути миттєво активовані.

Щоб отримати звільнення від кредиторів, підприємства часто змушені сплачувати додаткові витрати. Згідно з ринковими звичаями, ця ставка зазвичай становить від 0,25% до 0,5% від загальної суми облігацій. Для тих, хто має величезні обсяги боргу, це означає миттєве зникнення десятків мільйонів або навіть сотень мільйонів доларів грошових потоків — ці кошти могли б бути використані для досліджень і розробок або викупу, але тепер вони перетворилися на величезні витрати, що не підлягають поверненню.

Чому вони, якщо ціна така висока, готові «відмовитися від руки», щоб піти?

Відповідь прихована в тіні, що ховається під яскравою юридичною оболонкою Делаверу.

Для сьогоднішніх технологічних гігантів Делавер більше не є притулком, а став полем для полювання, переповненим капканами. Тут існує величезна, таємна та жадібна група — об'єднання позивачів (The Plaintiffs' Bar).

На Уолл-стріт люди жартують, що це «податок на злиття». За статистикою, у період піку протягом останніх десяти років понад 90% злиттів і поглинань вартістю понад 100 мільйонів доларів стикалися з позовами в Делавері. Ця група юристів не переймається корпоративним управлінням, вони схожі на акул, що чують запах крові, зазвичай просто маючи в розпорядженні одну акцію компанії, а коли компанія оголошує про значні новини, вони негайно подають колективний позов на підставі «недостатнього розкриття інформації».

Це вже давно перетворилося на стандартизований «конвеєр вимагання»: судові позови, перешкоджання угодам, примус компаній до врегулювання. Абсолютна більшість компаній, щоб не затримувати процес угод, змушена платити ці «проїзні», які зазвичай досягають мільйонів або навіть сотень мільйонів доларів.

Делл, Activision Blizzard, Match Group… Відкривши збірник прецедентів Делаверу, можна побачити, що безліч великих компаній стали жертвами «вимагання». Тут підприємства більше не є захищеними законом клієнтами, а легальною здобиччю.

Таке висмоктування досягло абсурдного піку в справі про винагороду Tesla.

!

Коли суддя Делавера визнав план винагороди Маска недійсним, команда адвокатів позивача несподівано звернулася до суду з проханням отримати 29,4 мільйона акцій Tesla як винагороду за виграш у справі. За тодішньою ринковою вартістю, вартість цього платежу складала 5,6 мільярда доларів.

56 мільярдів доларів, достатньо, щоб купити найбільшого роздрібного гіганта в США – компанію Macy's.

В цей момент, коли меч виходить з-за кута.

Це вже не є втіленням правової справедливості, це відверте пограбування творців багатства. Саме цей удар важкої артилерії остаточно зламав Маска, а також змусив Coinbase, що спостерігав збоку, відчути холодок по спині.

Керівництво Coinbase добре усвідомлює, що хоча ніж ще не впав на них, залишатися в цьому старому світі, наповненому «професійними позивачами» та «непомірними гонорарами адвокатів», означає, що бути обдертим – лише питання часу.

Гіганти підрахували витрати: теперішні гонорари адвокатів, адміністративні витрати, витрати на зв’язки з громадськістю, хоча і сягають десятків мільйонів, навіть мільярдів, але це лише короткочасний біль. Якщо залишитися в Делавері, в такій правовій екосистемі, втратити контроль над компанією і бути змушеним приймати безкінечні судові вимоги, це буде невиліковний «рак».

Заради свободи потрібно проливати кров.

Рулетка старого світу не виміряє амбіції нового світу

Якщо кажучи про захмарну «виплату за викуп», це лише завдає болю таким, як Маск, то конфлікт в основі логіки закону Делавера є тією основною причиною, яка викликає у них задушення.

Це не просто суперечка щодо юридичних положень, а остаточне зіткнення двох бізнес-культур.

Протягом останніх ста років Делавер зміг утримати бізнес-трон завдяки укладенню безпомилкового золотого договору з американським бізнесом — правилу бізнес-розсуду (Business Judgment Rule).

Його підtext полягає в тому, що, поки рада директорів не краде і не порушує закон, суддя ніколи не втрутиться у те, як ви ведете бізнес. Це є вищою формою поваги до підприємницького духу і основою американського бізнес-благополуччя.

Але в останні роки ця лінійка деформувалася під впливом часу. З безмежним розширенням ваги інституційних інвесторів, молоток Делавера почав все більше схилятися до іншого краю — повністю справедливого стандарту (Entire Fairness Standard).

Це слово, яке змусить усіх засновників Кремнієвої долини відчути мурашки по шкірі. Його прихований сенс: «Мене не цікавить, чи створили ви бізнес-чудо, якщо процес не відповідає моїм вимогам, ваш успіх нічого не вартий.»

560 мільярдів зарплати Маска, яка була анульована одним штрихом, стала жертвою такого мікроскопічного судочинства.

У цьому судовому процесі, незважаючи на те, що Tesla досягла найбожевільнішого зростання в історії людської комерції, незважаючи на те, що акціонери заробили величезні прибутки, суддя Делавера все ж безжально визнав компенсацію Маска недійсною. Причина полягала лише в тому, що члени правління та Маск були занадто близькими, а процес був недостатньо «ідеально незалежним».

Ця гординя «більше процесу, менше результату» може бути безпечною огорожею для традиційних компаній, таких як Coca-Cola, які управляються професійними менеджерами; але для нових видів бізнесу, таких як Coinbase і Tesla, які покладаються на засновників для забезпечення експоненціального зростання, це є смертельним ярмом.

Стара світу лінійка вже не може виміряти амбіції нового світу.

Судді Делавера розуміють звіти про сталь, нафту та залізниці, але їм важко зрозуміти, чому особистий IP Маска коштує 50 мільярдів доларів.

Коли Делавер захоплюється моральним контролем, Техас надзвичайно прагматично викидає амбітну «угоду партнерства».

Це не просто порожнє «Техас вітає вас». У вересні 2024 року Техаський комерційний суд (Texas Business Court) офіційно відкриє свої двері. Це не лише нова установа, а й точковий удар Техасу по проблемам Делавера.

!

Він відповідає лише за обробку справ з великими сумами. Відповідно до закону, цей суд спеціалізується на комерційних спорах, сума яких перевищує 5 мільйонів доларів; а для публічних компаній, лише справи з сумою понад 10 мільйонів доларів мають право на розгляд. Це означає, що позови від дрібних акціонерів безпосередньо відсікаються.

Більш революційним є процес призначення суддів. На відміну від делаверських суддів, які служать 12 років і походять з юридичних династій, судді комерційного суду Техасу призначаються губернатором Грегом Абботом (Greg Abbott) безпосередньо, і термін їх служби триває лише 2 роки.

Це означає, що судова влада та виконавча влада досягли безпрецедентної згоди щодо мети «економічного розвитку». Якщо суддя ухвалить рішення, яке негативно вплине на бізнес-середовище, через два роки він може втратити роботу. Сигнал, що надходить з Техасу, дуже прямолінійний: «Тут ми не вчимо вас, як жити, немає ніякої батьківської опіки. Ми лише захищаємо контракти. Якщо ви можете створити робочі місця та зростання, ми будемо вас захищати.»

Coinbase та «модель засновника», яку представляє Маск, більше не бажають схилятися перед «моделлю менеджера», яку представляє Делавер. Вони втомилися від того, що їх сприймають як звірів, яких потрібно стримувати. Отже, вони обирають взяти на плечі рюкзаки, залишити цю витончену, але задушливу теплицю і вирушити до цієї грубуватої, але такої, що дозволяє диким росту, пустелі.

Американський дріфт

Це, можливо, не означає кінець Делавера. Протягом тривалого часу там все ще будуть домівки для Coca-Cola, Walmart та General Electric.

Для цих «старих аристократів», які прагнуть стабільних дивідендів, цінують ESG-рейтинги та звикли до управління професійними менеджерами, система точних і складних правил Делавера залишається найкращим засобом безпеки.

Але для іншої групи людей повітря там вже стало таким розрідженим, що не можна дихати.

Ми спостерігаємо, як Америка рветься на «дві країни».

Один, що представляє Делавер і Нью-Йорк. Тут цінується розподіл, цінується баланс сил, цінується політична коректність, це схоже на вишуканий музей, упорядкований, але просякнутий відчуттям старомодності.

Представник Техасу та Нових Кордонів. Тут акцентується на зростанні, ефективності, навіть є певна дика життєва сила, небезпечна, але сповнена можливостей.

Вихід Coinbase та Маска - це лише початок. Вони подібні до канарок у вугільній шахті, з найчутливішим нюхом, які раніше за всіх відчули коливання в глибинах землі.

Звичайно, ця міграція не була без ризику.

Нещодавно створений комерційний суд в Техасі ще не проходив стрес-тестування під тиском значних економічних криз, а електромережа там все ще вразлива під час снігопадів. Ніхто не наважується стверджувати, що тут обов'язково з'явиться наступна комерційна легенда століття.

Але саме це є найпривабливішим і найжорстокішим аспектом бізнесу — він ніколи не обіцяє визначеність, він лише винагороджує тих, хто наважується ставити на невизначеність.

У цій ставці на майбутнє капітал проголосував найбільш чесно. Він говорить нам, що коли порядок старого світу починає застигання у путах, інстинкт інновацій завжди прагне до того, хоч і безлюдного, але дозволеного для бурхливого руху поля.