看一個容易被忽視的細節：已實現價格最近一個月基本沒變，這在兩年多裏還是第一回。反映的問題很直白——新增買盤的增速明顯放緩。不是成交量問題，而是拋盤壓力更強。

特別是那些早期囤幣的參與者，最近行動頻繁。數據顯示，2025年到目前爲止，那些"休眠"超過一年的比特幣，已經有接近3000億美金規模被激活並轉帳出售。這個量級在歷史上罕見。但這一輪的故事背景不太一樣——不再是散戶追逐小幣種，而是美國現貨ETF和機構投資者已經建立了足夠的市場深度，讓那些早期大戶有機會在六位數價格附近體面地退出。反過來看，籌碼分布反而變得更均勻，這對後續發展未必是負面信號。

機構層面也有變化。之前被熱炒的"ETF增量引擎"，過去四周已經出現了接近30億美金的淨流出。資金增速停滯，熱度明顯在褪。看看MicroStrategy的市值表現就懂了——股價已經幾乎等同於其持倉比特幣的帳面價值，市場顯然在重新評估"槓杆信仰"的溢價。衍生品這邊的故事也差不多：平均倉位規模在縮小，大資金開始觀望，散戶成了場內的主要參與方。

但這是否意味着行情結束？我的看法不同。有幾個細節值得關注。比特幣的波動率正在向美股科技龍頭靠攏，這暗示它正在從投機工具逐步演變爲主流資產。另外，長期持有者的賣出節奏變得溫和許多，不再是衝高就砸盤的打法，而是緩慢而持續的釋放壓力——這種溫吞的拋壓，反而容易被市場消化吸收。

我個人認爲這是積累期。關鍵防守位在92000到95000這個區間。