أرسلت شركة صندوق استثماري أمريكية، Terton Capital، خطابًا مفتوحًا إلى مجلس إدارة Golfzon Holdings في 22 أغسطس/آب، مطالبةً بإجراء مراجعة مستقلة لعرض شراء مقدم من أكبر مساهم، واتخاذ تدابير لحماية المساهمين الأقلية. أعلنت SJ Investment Holdings، وهي شركة تابعة مملوكة بالكامل لـ One&Partners التي أنشأها النائب السابق كيم وون-إيل، في 29 من الشهر الماضي عن عرض شراء يهدف إلى شراء جميع الأسهم المتبقية (15.485 مليون سهم) بسعر 6,700 وون للسهم لأغراض الإدراج الاختياري بقيمة إجمالية تقارب 103.7 مليار وون. تجادل Terton Capital بأن سعر العرض يمثل ثلثًا فقط من القيمة الدفترية للسهم (19,076 وون، PBR 0.35x) ولا يعكس قيم الأصول الأساسية للشركة. وقدمت الصندوق خمس مطالب إلى المجلس مع موعد نهائي للرد في 27، مستشهدةً بواجبات الأمانة (fiduciary duties) بموجب المادة 382-3 من قانون التجارة المعدل والمادة 138 من قانون أسواق رأس المال. وتسلط هذه القضية الضوء على الجدل المستمر حول صفقات المساهم المسيطر وحقوق المساهمين الأقلية في أسواق رأس المال الكورية.
Terton Capital Demands Five Board Actions on Tender Offer
وفقًا لصناعة الاستثمار المالي في 22، قدمت Terton Capital خمس مطالب إلى مجلس إدارة Golfzon Holdings بشأن عرض الشراء الجاري. تشمل المطالب: (1) إصدار المجلس رأيه حول عرض الشراء وفقًا للمادة 138 من قانون أسواق رأس المال، (2) تشكيل لجنة خاصة مستقلة عن المساهم المسيطر، (3) تقييم مدى إنصاف سعر عرض الشراء بواسطة خبراء مستقلين، (4) الإفصاح عن معلومات تتعلق بعملية بيع الشركة التابعة Golfzon County وتقييمها، و(5) تقديم ضمانات سعرية لعمليات الاستبعاد اللاحقة للمساهمين الأقلية. حدد الصندوق 27 بوصفه الموعد النهائي لرد المجلس.
Fund Cites Real Estate and Subsidiary Stake Undervaluation
أشارت Terton Capital إلى أن سعر عرض الشراء المقترح البالغ 6,700 وون للسهم يمثل ثلثًا فقط من القيمة الدفترية للسهم (BPS) البالغة 19,076 وون، بما يعادل PBR قدره 0.35x، ولا يعكس قيمة الأصول الأساسية للشركة. ووفقًا لتقرير أعمال Golfzon Holdings، تبلغ القيمة الدفترية لاستثمارات العقارات الخاصة بالشركة 317 مليار وون، لكن القيمة العادلة التي تحسبها جهات تقييم خارجية تصل إلى 567.5 مليار وون. ووضح الصندوق أنه بالنظر فقط إلى الفارق غير المنعكس البالغ نحو 250 مليار وون، فإن قيمة تقارب 6,500 وون لكل سهم قد تم إغفالها.
كما عالج الصندوق undervaluation الحصة في الشركة التابعة Golfzon County. تقيّم السوق Golfzon County بنحو 2 تريليون وون؛ وبعد خصم صافي الديون (نحو 727.8 مليار وون)، تعني القيمة السوقية للأسهم (نحو 1.2722 تريليون وون) أن حصة Golfzon Holdings البالغة 31.58% تمتلك قيمة فعلية تقدر بنحو 400 مليار وون. ومن هذا المبلغ، فإن الجزء المنسوب إلى المساهمين الأقلية (نحو 40%) وحده يبلغ 160 مليار وون، وهو ما يتجاوز بشكل كبير إجمالي مبلغ عرض الشراء البالغ 100 مليار وون. شددت Terton Capital على أن كامل مبلغ عرض الشراء لا يفي حتى بقيمة حصة المساهمين الأقلية في Golfzon County، ووصفت ذلك بأنه هيكل مشوّه.
Tender Offer Funding Structure and Treasury Stock Exclusion Criticized
شكت Terton Capital في هيكل التمويل والتعامل مع الأسهم المشتراة كخزينة. تخطط SJ Investment Holdings لتمويل نحو 76% (80.3 مليار وون) من عرض الشراء عبر قروض من NH Investment & Securities، باستخدام الأسهم المُشتراة كضمان. حلل الصندوق ذلك بوصفه هيكلًا للصفقات غير معتاد سيكون من الصعب إقامته ما لم تكن قيمة الأصول المقتناة أعلى بكثير من سعر عرض الشراء.
كما أشار الصندوق إلى أن الشركة لم تلغِ نحو 4.2 مليون سهم خزينة (9.83% من إجمالي الأسهم المصدرة) تم شراؤها مقابل 20 مليار وون منذ 2023، وقد تم استبعاد هذه الأسهم من عرض الشراء. واحتجت Terton Capital بأن ذلك قلل اصطناعيًا حجم التداول المتاح الذي يحتاجه المساهم المسيطر لتأمين الصفقة، مما يضر بمصالح المساهمين الأقلية.
قال رايان ألبرت، العضو الإداري في Terton Capital: "في وضع تستمر فيه المناقشات حول تشريع يضع حدًا أدنى بنسبة 80% من قيمة صافي الأصول لتقييم ضريبة الميراث والهبة، فإن ادعاء المساهم المسيطر بأن 35% من قيمة صافي الأصول هو سعر عادل يتعارض مع نية السياسة."
Terton Capital Warns of Legal Action if Board Fails to Act
تتيح المادة 138 من قانون أسواق رأس المال للشركات المستهدفة التعبير عن تأييد أو معارضة أو حياد تجاه عروض الشراء عبر الإعلانات أو المراسلات، رغم أن ذلك ليس مطلوبًا قانونًا. انتقدت Terton Capital موقف المجلس السلبي، مستشهدةً بالمادة 382-3 من قانون التجارة المعدل، التي تنص على أن واجب الأمانة لدى المديرين تجاه جميع المساهمين. واحتج الصندوق بأن وجود عضو واحد في لجنة التدقيق مصنفًا كشخص مرتبط بشكل خاص بمقدم عرض الشراء يجعل آلية الرقابة الداخلية غير قادرة على العمل بشكل صحيح.
وذكر الصندوق أن عرض الشراء أُعلن بعد شهر واحد فقط من الموعد النهائي للمزايدة التمهيدية لبيع Golfzon County في 29 مايو، مطالبًا المجلس بمراجعة المعلومات المتعلقة بالبيع واعتبارات التسعير الخاصة بعمليات الاستبعاد اللاحقة للمساهمين الأقلية بشكل شفاف.
قالت Terton Capital: "إذا سُمح بتمرير صفقات مثل هذه دون رقابة، فقد تفقد إنجازات إصلاح حوكمة الشركات في السوق الرأسمالية الكورية ثقة المستثمرين الأجانب." وأضاف الصندوق أن على المجلس اتخاذ القرار الصحيح قبل إغلاق عرض الشراء في 5 أغسطس/آب. وأوضح Terton Capital كذلك أنه في حال عدم استيفاء مطالبها، فسوف تمارس حقوق التقييم وجميع الحقوق القانونية استنادًا إلى واجبات الأمانة لدى المديرين بموجب قانون التجارة.
حاولت Yonhap Infomax التواصل مع الشركة عدة مرات للتعليق على خطاب المساهمين، لكنها لم تتمكن من الوصول إليهم.
FAQ
ما الذي طلبته Terton Capital من مجلس إدارة Golfzon Holdings في 22؟
أرسلت Terton Capital خطابًا مفتوحًا طالبت فيه بخمس إجراءات: رأي المجلس حول عرض الشراء بموجب المادة 138 من قانون أسواق رأس المال، تشكيل لجنة خاصة مستقلة، تقييم مدى إنصاف سعر عرض الشراء بواسطة خبراء مستقلين، الإفصاح عن معلومات بيع Golfzon County، وضمانات سعرية للعمليات اللاحقة لعمليات الاستبعاد. حدد الصندوق 27 بوصفه الموعد النهائي للرد.
لماذا ترى Terton Capital أن سعر عرض الشراء البالغ 6,700 وون غير عادل؟
يؤكد الصندوق أن السعر يمثل ثلثًا فقط من القيمة الدفترية للسهم (19,076 وون، PBR 0.35x) وأنه يُغفل نحو 6,500 وون لكل سهم في فروقات القيمة العقارية غير المنعكسة (فجوة تبلغ 250 مليار وون بين القيمة الدفترية البالغة 317 مليار وون والقيمة العادلة البالغة 567.5 مليار وون). إضافة إلى ذلك، فإن قيمة حصة المساهمين الأقلية في الشركة التابعة Golfzon County وحدها (160 مليار وون) تتجاوز إجمالي مبلغ عرض الشراء بالكامل (100 مليار وون).
